بررسی پایداری جزء نقدی نسبت به جزء تعهدی سود و شناسایی سهام بیش-کم ارزش‌گذاری شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

اقتصاد مالی

مقاله 4، دوره 10، شماره 37، اسفند 1395، صفحه 71-92   

نوع مقاله: علمی پژوهشی

نویسندگان

سید محمود موسوی شیری^{* 1}؛ مرتضی فدایی²؛ محسن مفتونیان²؛ مائده بابائی کلاریجانی³

¹دانشیار حسابداری دانشگاه پیام نور مشهد، ایران

²کارشناس ارشد حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی، مشهد، ایران.

³کارشناس ارشد مدیریت بازرگانی دانشگاه آزاد اسلامی، بابل، ایران.

چکیده

در پژوهش حاضر، پایداری و قیمت گذاری بازار از اجزای مختلف سود بررسی و تحقیق می­شود که آیا سرمایه­گذاران در زمان قیمت­گذاری اوراق بهادار، درک صحیحی از اطلاعات موجود در اجزای سود برای سودهای آتی دارند و قادرند پایداری اجزای سود را در قیمت­ها منعکس نمایند؟ نمونه پژوهش شامل 140 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران و دوره آن طی سال­های 1388 تا 1393 می­باشد. تجزیه و تحلیل داده­ها با استفاده از روش رگرسیون نشان می­دهد که جزء عملیاتی نسبت به جزء غیرعملیاتی، جزء نقدی نسبت به جزء تعهدی، جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی، جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی، پایداری بیشتری دارند. همچنین تحلیل سیستم­های پیش­بینی معادلات همزمان به همراه آزمون میشکین (1983) نشان داد که با بهره­گیری از تعریف اقلام تعهدی کل، اجزای سود به صورتی دقیق­تر، قیمت­گذاری می­شوند.
Abstract
This study investigates the persistent of different earnings components and questions that whether investors at the time of pricing of securities, have an appropriate understanding of the information contained in earnings components for the future earnings, and are they capable of reflecting earnings components in the prices? The sample consists of 140 firms listed in Tehran Stock Exchange during the period 2010 to 2014 Analysis of the data using regression shows that, operational component versus non-operational component, cash component versus accrual component, accrual component of operational earnings versus accrual component of non-operational earnings, cash component of operational earnings versus cash component of non-operational earnings, have more persistent. Also the analysis forecasting systems of simultaneous equations with test Mishkin (1983) showed that utilizes the definition of accruals, profit components in more detail, are priced it was found that benefiting from the definition of total accruals, earnings components are priced more accurately.

کلیدواژه‌ها

واژه‌های کلیدی: اقلام تعهدی؛ سود عملیاتی؛ سود غیرعملیاتی؛ پایداری سود. طبقه بندی JEL : G14؛ M41

اصل مقاله

بررسی پایداری جزء نقدی نسبت به جزء تعهدی سود و شناسایی سهام بیش-کم ارزش­گذاری شرکت­های پذیرفته شده

 در بورس اوراق بهادار تهران

 

سیدمحمود موسوی شیری[1]

 

تاریخ دریافت: 14/07/1395           تاریخ پذیرش: 16/09/1395

مرتضی فدائی[2]

محسن مفتونیان[3]

مائده بابائی کلاریجانی[4]

 

چکیده

در پژوهش حاضر، پایداری و قیمت گذاری بازار از اجزای مختلف سود بررسی و تحقیق می­شود که آیا سرمایه­گذاران در زمان قیمت­گذاری اوراق بهادار، درک صحیحی از اطلاعات موجود در اجزای سود برای سودهای آتی دارند و قادرند پایداری اجزای سود را در قیمت­ها منعکس نمایند؟ نمونه پژوهش شامل 140 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران و دوره آن طی سال­های 1388 تا 1393 می­باشد. تجزیه و تحلیل داده­ها با استفاده از روش رگرسیون نشان می­دهد که جزء عملیاتی نسبت به جزء غیرعملیاتی، جزء نقدی نسبت به جزء تعهدی، جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی، جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی، پایداری بیشتری دارند. همچنین تحلیل سیستم­های پیش­بینی معادلات همزمان به همراه آزمون میشکین (1983) نشان داد که با بهره­گیری از تعریف اقلام تعهدی کل، اجزای سود به صورتی دقیق­تر، قیمت­گذاری می­شوند.

 

واژه‌های کلیدی: اقلام تعهدی، سود عملیاتی، سود غیرعملیاتی، پایداری سود.

طبقه بندی JEL: G14، M41

1- مقدمه

یکی از اطلاعات مهمی که در دسترس سرمایه­گذاران است و آن­ها نسبت به تغییرات آن واکنش نشان می­دهند سودهای گزارش شده از سوی شرکت­هاست. سرمایه­گذاران از طریق سودهای گزارش شده و بررسی اجزای سود، یعنی اقلام تعهدی و جریان نقدی عملیاتی، بازده­های آتی سهام را پیش­بینی می­کنند. تمایل مدیران به اعمال مدیریت سود و سوء استفاده از آن، سبب ارائه اطلاعات نادرست و آسیب جدی به اعتماد سهامداران خواهد شد و هزاران نفر از سهامداران را متضرر و از بورس فراری می­کند (نوروش و همکاران،1384)؛ لذا مبحث کیفیت سود زمانی مطرح می­شود که تحلیل­گران مالی تعیین کنند، تا چه میزان سود گزارش شده منعکس کننده سود واقعی است. کیفیت سود معیار مهمی برای کیفیت گزارشگری مالی و سلامت واحد تجاری به شمار می­رود. در تعریف کیفیت سود به دو ویژگی می­توان اشاره کرد: یکی سودمندی در تصمیم­گیری و دیگری ارتباط بین کیفیت سود و سود اقتصادی است (اسکیپر و وینسنت،2003). ساختارهای مورد استفاده برای بررسی کیفیت سود از خواص سری­های زمانی سود یعنی پایداری سود استفاده می­کنند. پایداری سود از جمله ویژگی­های کیفی سود حسابداری به شمار می­آید که در ارزیابی سودهای آتی و جریان­های نقدی شرکت کمک می­کند. ارتباط بین سودهای گذشته و سودهای آتی در قالب یک فرآیند تصادفی که برای توصیف رفتار سود در طول زمان مشاهده شده است، بیان می­شود. از این رو، وقایعی که در دوره­ایی خاص اتفاق می­افتد، ممکن است بی­قاعده (نامنظم) باشند و انتظار می­رود تأثیر مشابهی بر سود دوره­های بعدی نداشته باشد (جین و همکاران،2009). بنابراین، آشنا نبودن با این مقوله منجر به عدم قیمت­گذاری صحیح سهام شرکت­ها و پیش­بینی اشتباه بازده سهام گردیده که هزینه­های زیادی ناشی از این ناآگاهی در نتیجه شناسایی اطلاعات غیر معتبر موجود در صورت­های مالی ایجاد شده است.

دلایل اهمیت این پژوهش را می توان در موارد زیر بیان نمود:

به دلیل آن که در این پژوهش تأثیر تفکیک سود به سود عملیاتی و غیرعملیاتی بر قیمت گذاری اجزای تعهدی و نقدی این سودها توسط بازار سهام، سنجیده می شود، نتایج آن می تواند پیرامون الزامات گزارشگری در سودهای تفکیکی رهنمود باشد؛ همچنین تعیین این موضوع که پایداری سودهای عملیاتی نسبت به پایداری سودهای غیرعملیاتی در شرکت های بورسی ایران بیشتر است یا خیر، می تواند نحوه عملکرد بازار بورس ایران را تا حدودی تبیین نماید و این موضوع را آشکار کند که فضای کسب و کار در ایران برای تداوم سودهای عملیاتی مناسب است یا این که تداوم مبلغ کل سود به دلیل تداوم سودهای غیرعملیاتی است که نمی تواند مبینی از یک اقتصاد سالم باشد. در کشور ما، سود عملیاتی از دیگر بخش های سود تفکیک شده و در صورت های مالی به عنوان رقمی تفکیکی گزارش می شود، با این حال، تاکنون پژوهشی پیرامون تأثیر این تفکیک بر قیمت گذاری اجزای سود صورت نپذیرفته است؛ از این رو این پژوهش، به تفکیک سود به اجزای تعهدی و نقدی، اقلام تعهدی عملیاتی به سود عملیاتی و سود غیرعملیاتی و تفکیک سود با مفهوم کل اقلام تعهدی به سود عملیاتی و سود غیرعملیاتی می پردازد و پایداری هر یک از این اجزاء و امکان بیش قیمت گذاری و کم قیمت گذاری در هر یک از آن ها را در بازار بورس ایران مورد بررسی قرار می دهد.

 

2-مبانی نظری پژوهش

پایداری سود، به احتمال تکرار دوباره سطح سود شرکت در دوره های آینده شود اشاره دارد. سود عملیاتی نماینده ایی از عملکرد شرکت محسوب می شود و اقلامی که مشمول سود عملیاتی نیستند، به فعالیت های عملیاتی واحد تجاری مربوط نیستند؛ بنابراین انتظار می رود که سود عملیاتی نسبت به مبلغ کلی سود دارای محتوای اطلاعاتی بیشتری باشد و از آن جا که سود غیرعملیاتی معمولا کمتر از دیگر اجزای سود رخ می دهد، این سؤال مطرح می شود که آیا سود عملیاتی نسبت به سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد؟ اسلون (1996) بین پایداری جزء تعهدی و جزء نقدی سود تمایز قائل شد و در شرکت‌های آمریکایی نشان داد که جزء نقدی سود نسبت به جزء تعهدی سود پایداری بیشتری دارد؛ البته نتیجه پژوهش‌هایی چون همتی و همکاران (1391)، مبین پایداری بیشتر جریان نقد نسبت به اقلام تعهدی در ایران می باشد. تحقیقات مختلفی تلاش کردند تا بینشی برای خصوصیات سود و اجزای آن که بر پایداری اثرمی گذارد، ارائه دهند. دچو و دچیو (2002) نشان دادند که پایداری با کیفیت اقلام تعهدی رابطه ای مثبت دارد، در حالی که ریچاردسون و همکاران (2005) بیان داشتند اقلام تعهدی با قابلیت اعتماد کم، پایداری سود را کاهش می دهند. این قبیل اقلام تعهدی که در بسیاری از موارد نیاز قابل توجهی به برآورد مدیریت دارد، منجر به کاهش بالقوه بزرگی در قابلیت اطمینان می شوند. (شیپر و همکاران،2003)؛ علاوه بر این، دیچیو و همکاران (2008) در پژوهش خود به این نتیجه دست یافتند که پایداری سود با غیرهمزمانی شناخت درآمد و هزینه، به طور منفی تحت تأثیر قرار می گیرد. همچنین، برخی از حذفیات سود عملیاتی مانند سود ناشی از فروش دارایی های ثابت بر جریان نقد اثر می گذارد (ونتر و همکاران،2013). با توجه به این مستندات، این پرسش برای محیط ایران مطرح می شود که آیا جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی و جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد؟ موضوع دیگر مورد بررسی در این پژوهش، قیمت گذاری اجزای سود می باشد. چندین محقق استدلال نمودند که افشای جداگانه در صورت های مالی، احتمالا قیمت گذاری نادرست اجزای سود را کاهش می دهد. برای مثال لایل و همکاران (2009) استدلال نمودند که شواهد گذشته مبنی بر متفاوت بودن پایداری اقلام تعهدی و جریان نقدی، نشان می دهد که سازمان های استاندارد، احتمالا بر بهبود افشای جداگانه پیرامون اقلام تعهدی تمرکز می کنند. زی (2001) بیان کرد شواهد پیرامون قیمت گذاری نادرست اجزای سود نشان می دهد که احتمالا سرمایه گذاران  از افشاهایی که به آن ها در دسترسی به اطلاعات پیرامون پایداری اقلام تعهدی، کمک می کند، بهره مند می شوند. این امر سبب می شود که این سؤال بدون جواب که چرا افشای جداگانه سود به سرمایه گذاران در قیمت گذاری کارآمد از اجزای سود کمک می کند، پاسخ داده شود (ونتر و همکاران،2013). بنابراین با توجه به مستندات فوق و افشای جداگانه سود عملیاتی در ایران و این که تمرکز این پژوهش بر اجزای مختلف سود (تعهدی، نقدی؛ عملیاتی، غیرعملیاتی؛ تعهدی عملیاتی، نقدی عملیاتی، تعهدی غیرعملیاتی، نقدی غیرعملیاتی) می باشد، این پرسش برای محیط ایران مطرح می شود که آیا در پیش بینی سود های آتی، اجزای سود بیشتر یا کمتر از واقع اندازه گذاری نمی شوند؟

 

3- پیشینه پژوهش

‌در پژوهش‌های خارجی وانگ (2014) این موضوع را بررسی نمود که آیا سرمایه گذاران از هموار کردن سود توسط مدیریت برای نشان دادن سودهای با پایداری بیشتر، گمراه می شوند و یا این که می توانند پایداری سود هموار شده را به درستی ارزیابی کنند. نتایج تجربی پژوهش آن ها نشان می دهد که ارزیابی سرمایه گذاران از پایداری سود بعد از کنترل سری زمانی پایداری سود، با سطح همواری سود رابطه ای منفی دارد و از این رو نشان می دهد که سرمایه گذاران درک نمی کنند که پایداری بالای سودهای هموار شده واقعی نیستند.

ونتر و همکاران (2013) در پژوهشی تفکیک سود به اقلام غیرتکراری و تکراری^[i] سود را که در آفریقای جنوبی گزارش آن از سال 2000 در آن لازم الاجرا می باشد مورد بررسی قرار دادند. نتایج آن ها نشان داد که به غیر از جزء نقدی سود، هیچ کدام از اجزای سود قیمت گذاری اشتباه معنی داری را منعکس نمی کنند؛ البته با اضافه کردن متغیرهای توضیحی، قیمت گذاری اشتباه مؤلفه جریان وجه نقد نیز از بین می رود. این شواهد نشان می دهد که وقتی افشای اقلام غیرتکراری لازم الاجراء شود، سرمایه گذاران قادر به قیمت گذاری اجزای سود به گونه ای هستند که با سطح واقعی پایداری این اجزا سازگار است.

چن و همکاران (2011) در شرکت های چینی این موضوع را مورد بررسی قرار دادند که آیا سودهای غیر اصلی ویژگی ها و ارزیابی های متفاوتی نسبت به سودهای اصلی یا عملیاتی دارند؛ علاوه بر این اثرات انواع مختلف مالکیت شرکتی بر محتوای اطلاعاتی اجزای سود را نیز مورد بررسی قرار دادند. نتایج پژوهش آن ها نشان داد که سودهای اصلی بدلیل رابطه بیشتر با بازده سهام نسبت به سودهای غیر اصلی پایداری بیشتری دارند؛ از این رو بازار سهام به طور کامل، همه اطلاعات در سودها را ترکیب نمی کند. آن ها یافتند که در سودهای اصلی کم ارزش گذاری و در سودهای غیر اصلی بیش ارزش گذاری رخ می دهد.

در مطالعات داخلی عظیمی یانچشمه (1393) رابطه بین اقلام تعهدی و پایداری سود را بررسی کرده است. چنانچه سرمایه گذاران پایداری کمتر سود را پیش بینی نکنند، این موضوع ممکن است به قیمت گذاری نادرست سهام بیانجامد. اگر سرمایه گذاران مفاهیم پایداری اقلام تعهدی را درک کنند، نباید هیچ رابطه ایی بین اقلام تعهدی و بازده غیرعادی سهام وجود داشته باشد. با این و.جود، اگر سرمایه گذاران بی تجربه در پیش بینی پایداری کمتر جزء تعهدی سود کوتاهی کنند، یک رابطه منفی بین جزء تعهدی و بازده غیرعادی سهام وجود خواهد داشت. یافته های این پژوهش نشان داد بین اقلام تعهدی و بازده سهام رابطه منفی معنادار وجود ندارد.

فغانی ماکرانی و همکاران (1392) در پژوهشی به بررسی پایداری اجزای سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. نتایج آن ها نشان داد که تغییرات غیرعادی منفی در مانده وجه نقد پایداری بیشتری نسبت به تغییرات غیرعادی مثبت دارد و تغییرات غیرعادی مثبت نسبت به اقلام تعهدی از پایداری بیشتری برخوردار می باشند.

همتی و همکاران (1391) در پژوهشی به بررسی عوامل مؤثر بر پایداری بالای جزء نقدی سود پرداختند. نتایج پژوهش آن ها نشان می دهد که پایداری بیشتر جزء نقدی سود به این دلیل است که یک جزء فرعی آن به توزیع وجه نقد بین تأمین کنندگان سرمایه مربوط می شود، سایر اجزای فرعی از سطوح پایداری یکسان با اقلام تعهدی برخوردارند.

حسین زاده و همکاران (1388) در پژوهشی مربوط بودن اجزای سود حسابداری و جریان های نقدی عملیاتی با بازده سهام در بازار سرمایه ایران را مورد بررسی قرار دادند. این موضوع از طریق بررسی ارتباط بازده سهام با اجزای سود حسابداری (سود عملیاتی، سود قبل از کسر مالیات، سود خالص، اقلام تعهدی) و جریان های نقدی عملیاتی، مورد آزمون قرار گرفته است. نتایج نشان می دهد که اقلام تعهدی و جریان های نقد عملیاتی برای توضیح بازده سهام مربوط نیستند.

نوروش و همکاران (1388) به بررسی رابطه کیفیت اقلام تعهدی به کمک خطای برآورد اقلام تعهدی و کیفیت سود بر مبنای پایداری آن پرداختند.  نتایج پژوهش آنان نشان داد که در بورس اوراق بهادار تهران با کاهش کیفیت اقلام تعهدی، ضریب پایداری سود و در نتیجه کیفیت سود کاهش می یابد.

 

4- فرضیه های پژوهش

با توجه به ادبیات پیش گفته، فرضیه هایی به شرح زیر طرح گردیده است:

فرضیه 1: سود عملیاتی نسبت به سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.

فرضیه 2: جزء نقدی سود نسبت به جزء تعهدی سود پایداری بیشتری دارد.

فرضیه 3: جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.

فرضیه 4: جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.

فرضیه 5: در پیش بینی سودهای آتی، بازار اجزای سود را درست قیمت گذاری می کند.

 

5- معرفی الگو

متغیرهای وابسته الگو با توجه به فرضیه ها طراحی شده‌اند. در بررسی فرضیه های اول تا چهارم، سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی و در بررسی فرضیه پنجم، از آن جا که از سیستم معادلات همزمان استفاده می شود، دو متغیر بازده غیرعادی سهام سال بعد و سود قبل از کسر بهره و مالیات به عنوان متغیرهای وابسته محسوب می شوند.

* سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی: یکی از روش های اندازه گیری کیفیت سود، توان پیش بینی پذیری آن است. در این روش مهم آن است که مقادیر گذشته سود بتواند مقادیر آینده را پیش بینی کند؛ از این رو سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی به عنوان متغیر وابسته لحاظ شده است.

* بازده غیرعادی سهام: در واقع از بین روش های سنجش کیفیت سود، می توان آن را مرتبط با روش مبتنی بر محتوای اطلاعاتی دانست که در آن در این روش ارتباط بین تغییرات قیمت یا بازده سهام، با سطوح یا تغییرات غیرمنتظره­ مقادیر مختلف سود به کمک رگرسیون اندازه­گیری می­شود. هر چه میزان ضریب همبستگی تعدیل شده به یک نزدیک­تر باشد، نشان دهنده­ بار اطلاعاتی بیشتری است. برای محاسبه بازده غیرعادی، ابتدا با توجه به لگاریتم طبیعی ارزش بازار سهام (اندازه شرکت)، شرکت ها را به 5 دسته طبقه بندی می کنیم، سپس برای هر دسته میانگین بازده متناظر را به دست می آوریم تا از این طریق بتوانیم اثر ریسک سیستماتیک را با استفاده از متغیر اندازه شرکت کنترل نماییم. بازده غیرعادی برابر است با تفاوت بازده هر شرکت و میانگین بازدهی پرتفویی که شرکت در آن دسته قرار می گیرد.

 

متغیرهای مستقل الگو عبارتند از :

فرضیه اول:

INOPA_t,i: سود عملیاتی شرکت iدر سال جاری

EXOPA_t,i: سود غیرعملیاتی iدر سال جاری. از آن جا که در ایران سود عملیاتی، در صورت سود و زیان به طور جداگانه افشاء می شود، برای محاسبه سود غیرعملیاتی کافیست سود عملیاتی را از سود قبل از کسر بهره و مالیات کسر کنیم.

 

فرضیه دوم:

CF^OA: جزء نقدی سود بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی

ACCR^OA: جزء تعهدی سود بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی

در این حالت، مطابق با پژوهش هریبار و کولینز (2002) برای محاسبه اقلام تعهدی از روش مستقیم استفاده می شود. بدین معنا که اطلاعات از صورت جریان وجه نقد گرفته شده است؛ بنابراین، جزء نقدی سود، همان جریان وجه نقد عملیاتی در صورت گردش جریان نقد و جزء تعهدی سود مطابق با تعریف اقلام تعهدی عملیاتی که توسط محققانی چون آتوود و ژای (2010)، بارون و میگیلکه (2009)، کالینز و هریبار (2000)، دیچیو و جی (2006) و ونتر و همکاران (2013) استفاده شده است، به صورت زیر محاسبه می شود:

ACCR^OA = EARN - CF^OA                                                                                                              (1)            

 

که در آن، EARN سود قبل از کسر بهره و مالیات می باشد.

فرضیه سوم:

INCF^OA: جزء نقدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی: جریان نقد عملیاتی

INAC^OA: جزء تعهدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی: سود عملیاتی منهای جریان نقد عملیاتی

EXAC^OA: جزء تعهدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی: سود غیرعملیاتی. در این حالت در واقع در ابتدا سود به صورت زیر تفکیک شده است:

 

EARN = INCF + EXCF + INAC + EXAC                                                          (2)    

 

که در آن:

INCFجزء نقدی سود عملیاتی،EXCF جزء نقدی سود غیرعملیاتی، INACجزء تعهدی سود عملیاتی، EXACجزء تعهدی سود غیرعملیاتی می باشد؛ سپس با توجه به تعریف اقلام تعهدی عملیاتی که سود عملیاتی شامل هم جزء نقدی و تعهدی سود است، لذا سود غیرعملیاتی تنها شامل جزء تعهدی می باشد؛ یعنی:

EXOPA = EXAC & EXCF = 0                                                                      (3)         

 

که در آن:

EXOPA سود غیرعملیاتی، EXACجزء تعهدی سود غیرعملیاتی، EXCFجزء نقدی سود غیرعملیاتی می باشد؛ در نتیجه بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی، سود به شکل زیر تجزیه می شود:

 

EARN = INCF^OA + INAC^OA + EXAC^OA                                                                  (4) 

 

فرضیه چهارم:

INCF^TA: جزء نقدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی: جریان نقد عملیاتی

EXCF^TA: جزء نقدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی: جریان نقد آزاد - جریان نقد عملیاتی= جریان نقد ناشی از فعالیت های سرمایه گذاری

INAC^TA: جزء تعهدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی: سود عملیاتی-جریان نقد عملیاتی

EXAC^TA: جزء تعهدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی: سود غیرعملیاتی ـ جریان نقد ناشی از فعالیت های سرمایه گذاری= سود قبل از کسر بهره و مالیات - سود عملیاتی- جریان نقد ناشی از فعالیت های سرمایه گذاری.

از آن جا که ریچاردسون و همکاران استدلال کردند که تعریف اقلام تعهدی عملیاتی، اقلام تعهدی غیرجاری چون اموال، تجهیزات و ماشین آلات را نادیده می گیرد، تعریف کل اقلام تعهدی مد نظر قرار گرفته است. هریبار و همکاران (2002) و دیچیو و همکاران (2006)، کل اقلام تعهدی را با استفاده از صورت جریان گردش نقد به صورت تفاوت بین سود و جریان نقد آزاد محاسبه کردند. در این پژوهش نیز تعریف کل اقلام تعهدی مطابق با تعریف این پژوهشگران می باشد و مطابق با آنان جریان نقد آزاد نیز به صورت زیر محاسبه می شود:

جریان نقد عملیاتی + جریان نقد ناشی از فعالیت های سرمایه گذاری = جریان نقد آزاد

 

بنابراین در این حالت سود به صورت زیر تجزیه می گردد:

 

EARN = INCF^TA + EXCF^TA + INAC^TA + EXAC^TA                                                                       (5)  

 

فرضیه پنجم:

برای بررسی فرضیه پنجم از دو سیستم معادلات همزمان بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی و کل اقلام تعهدی استفاده می شود که متغیرهای مستقل بر مبنای هر یک از این تعاریف به شرح ذیل می باشد:

الف. معادله پیش بینی و ارزش گذاری (سیستم معادلات همزمان بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی):

EARN_t+1: سود قبل از کسر بهره و مالیات سال بعد؛

SARET_t+1: بازده غیرعادی سهام سال بعد؛

INCF^OA: جزء نقدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی؛

INAC^OA: جزء تعهدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی؛

EXAC^OA: جزء تعهدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی.

ب. معادله پیش بینی و ارزش گذاری (سیستم معادلات همزمان بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی):

ERAN_t+1: سود قبل از کسر بهره و مالیات سال بعد؛

SARET_t+1: بازده غیرعادی سهام سال بعد؛

INCF^TA: جزء نقدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی؛

EXCF^TA: جزء نقدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی؛

INAC^TA: جزء تعهدی سود عملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی؛

EXAC^TA: جزء تعهدی سود غیرعملیاتی بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی.

 

6- روش شناسی پژوهش

جامعه آماری این پژوهش شامل شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی دوره زمانی 1388 تا 1393 است. شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار با شرایط زیر به عنوان نمونه انتخاب شدند:

1)   تا پایان اسفندماه 1387 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشند؛

2)   سال مالی آن ها منتهی به پایان اسفندماه باشد و در دوره زمانی مورد بررسی تغییری در آن ایجاد نشده باشد؛

3)   شرکت ها طی دوره مورد بررسی، فعالیت مستمر داشته و سهام آن ها بدون وقفه با اهمیت مورد معامله قرار گرفته باشد؛

4)   جزء شرکت های سرمایه گذاری نباشند؛

5)    اطلاعات مالی مورد نیاز برای این پژوهش را در دوره زمانی 1388 تا 1393 به طور کامل ارائه کرده باشند.

براساس معیارهای فوق، نمونه آماری پژوهش 140 شرکت را در بر می گیرد. این پژوهش از لحاظ شیوه جمع آوری داده ها، پژوهشی توصیفی بوده و روش پژوهش از نوع پس رویدادی است و بدین علت که می تواند در فرآیند استفاده از اطلاعات کاربرد داشته باشد، لذا نوع پژوهش کاربردی است. اطلاعات مورد نیاز این پژوهش با استفاده از روش میدانی و از طریق بانک های اطلاعاتی سازمان بورس و اوراق بهادار تهران و نرم افزار ره آورد نوین گردآوری شده است. آزمون فرضیه‌های تحقیق به کمک نرم افزار SPSS نسخه 16 و Eviews نسخه 7 صورت پذیرفته است. ابتدا با استفاده از تحلیل واریانس معنی داری مدل های رگرسیونی تعیین و سپس با چهار مدل رگرسیونی چند متغیره و دو سیستم معادلات همزمان، فرضیه‌ های آماری در سطح خطای 5% بررسی می شود.

 

7- طرح آزمون آماری فرضیه ها

برای آزمون فرضیه ها نیاز به تبیین مدل با توجه به متغیرهای وابسته و مستقل می باشد، متغیرها نیز با ملاحظه مطالعات تجربی گذشته و مدل های موجود موضوع هدف پژوهش در این زمینه انتخاب شدند؛ مدل های رگرسیون چند متغیره و سیستم های معادلات همزمان استفاده شده به شرح زیر می باشد:

EARN_{t+1, i}= β_{0 +} β₁ INOPA_{t, i +} β₂ EXOPA_{t, i}+ ε_{t, i}                                                                          (6)    

 

EARN_{t+1, i}= β₀+ β₁ACCR^OA _{t, i} + β₂CF^OA _{t, i} +ε_t,i                                                                             (7)

 

EARN_{t+1, i}= β_{0 +} β₁INCF^OA _{t, i} + β₂INAC^OA_{t, i} +β₃EXAC^OA_{t, i} + ε_{t, i}                                          (8)

 

EARN_{t+1, i}=β_{0 +} β₁INCF^TA _{t, i}+β₂EXCF^TA _{t, i}+β₃INAC^TA _{t, i}+β₄EXAC^TA _{t, i}+ ε_{t, i}   (9)       

 

سیستم معادلات همزمان (معادلات پیش بینی و ارزش گذاری برمبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی) 

EARN_t+1,i= β₀ + β₁INCF^OA _t,i + β₂INAC^OA _t,i + β₃EXAC^OA _t,i + ε_t,i      (10)                                                           SARET_t+1,i= β (ERAN_t+1,i - β₀ - β₁INCF^OA _t,i – β₂INAC^OA _t,i – β₃EXAC^OA _t,i)+ v_t+1,I                                                                                                                                                              

 

سیستم معادلات همزمان (معادلات پیش بینی و ارزش گذاری بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی)

 

EARN_{t+1,i =} β_{0 +} β₁INCF^TA _t,i + β₂EXCF^TA _t,i + β₃INAC^TA _t,i + β₄EXAC^TA _t,i + ε_t,i (11)                     

SARET_t+1,i= β (ERAN_t+1,i - β₀ - β₁INCF^TA _t –β₂EXCF^TA _t– β₃INAC^TA _t – β₄EXAC^TA _t) + v_t+1,i                                                                                                                          

مدل های (6) تا (9) رگرسیونی برای پایداری سود شرکت است و برای آزمون فرضیه اول تا چهارم پژوهش به کار می رود و بیشتر بودن ضریب آن متغیر نسبت متغیر مورد مقایسه خود، بیانگر پایداری بیشتر آن جزء می باشد. مدل (10) و (11)، سیستم معادلات همزمان به روش میشکین شامل معادلات پیش بینی و ارزش گذاری بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی و کل اقلام تعهدی است و برای آزمون فرضیه پنجم پژوهش به کار می رود. آزمون میشکین (1983) در برگیرنده مقایسه ای آماری میان معیار قیمت گذاری بازار از اجزای سود (به عبارتی ضریب ارزش گذاری بازار برای اجزای سود) و معیار توانایی اجزای سود در پیش بینی عایدات سال آتی (به عبارتی ضریب پیش بینی اجزای سود) است. اگر قرار باشد مطابق با فرضیه 5، در پیش بینی سودهای آتی، بازار اجزای سود را درست قیمت گذاری کند، لازم است ضرایب اجزای سود در معادله ارزش گذاری به صورت معناداری از ضرایب متناظر خود در معادله پیش بینی کمتر (بیشتر) نباشند؛ چرا که اگر ضریب جزئی از سود در معادله ارزش گذاری به صورت معناداری از ضریب همان جزء در معادله پیش بینی کمتر (بیشتر) باشد، نشان دهنده آن است که آن جزء در پیش بینی سود دوره بعد، کمتر (بیشتر) از واقع قیمت گذاری می شود. لازم به ذکر است که مدل های فوق با الهام گرفتن از مطالعات دیچیو و همکاران (2006)، اسلون (1996)، زی (2001)، میشکین (1983)، کرافت و همکاران (2007) و ونتر و همکاران (2013) تبیین و در نظر گرفته شده است. همچنین برای برازش مدل های رگرسیونی 6 تا 9 از روش کمترین مربعات و سیستم های معادلات همزمان 10 و 11 با استفاده از روش پنل دیتا استفاده شده است.

 

8- تجزیه و تحلیل فرضیه ها

نتایج حاصل از آزمون فرضیه اول

«سود عملیاتی نسبت به سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.»

برای بررسی فرضیه فوق ابتدا مدل رگرسیونی زیر را به مشاهدات برازش داده و سپس با کمک مقایسه ضرایب، در خصوص فرضیه اظهار نظر خواهیم نمود و در صورتی که ضریب رگرسیونی سود عملیاتی (متناظر با β₁) نسبت به ضریب رگرسیونی سود غیرعملیاتی (متناظر با β₂) بیشتر باشد، فرضیه فوق پذیرفته خواهد شد.

 

 

 

جدول3- نتایج تجزیه و تحلیل داده ها جهت آزمون فرضیه اول

ERANt+1,i = 11/059 + 4/45E – 7 * INOPAt,i + 1/32 E – 7 * EXOPAt,i + ɛt,i
متغیرها	نماد	ضرایب	خطای استاندارد	ضرایب استاندارد	آماره t	سطح معناداری	آماره تلرانس
ضریب ثابت	β0	059/11	065/0		44/170	00/0
سود عملیاتی	β1	7-10 ×45/4	001/0	604/0	341/18	00/0	916/0
سود غیرعملیاتی	β2	7-10 ×32/1	001/0	043/0	306/1	192/0	932/0
نتایج کلی مدل	ضریب تعیین		372/0	آماره F
	آماره دوربین واتسون		957/1	سطح معناداری

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج جدول فوق بیانگر آن است که تأثیر سود عملیاتی بر سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی معنادار است. سطح معناداری متناظر با سود عملیاتی 00/0 کمتر از 05/0 می باشد (05/0 <000/0 =p-value) از طرفی سطح معناداری متناظر با سود غیرعملیاتی 192/0 و بیش از 05/0 است؛ لذا تأثیر سود غیرعملیاتی بر سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی معنادار نمی باشد (05/0<192/0 =p-value). در رگرسیونی چند متغیره برای مقایسه ضرایب رگرسیونی باید از ضرایب استاندارد شده استفاده می نمائیم، لذا با عنایت به این که مقدار ضریب رگرسیونی متناظر با سود عملیاتی 604/0 و بیشتر از سود غیرعملیاتی 043/0 می باشد، فرضیه اول پژوهش مبنی با اطمینان 95/0 پذیرفته می شود. این یافته با پژوهش چن و همکاران (2011) که بیان کردند سودهای اصلی (عملیاتی) نسبت به سودهای غیراصلی پایداری بیشتری دارند، همخوانی دارد. تأیید فرضیه فوق مبین این موضوع است که سود عملیاتی نسبت به سود غیرعملیاتی دارای محتوای اطلاعاتی بیشتری می باشد و در هنگام ارزیابی عملکرد شرکت های ایرانی توجه به جزء عملیاتی سود، اطلاعات مربوط تری نسبت به جزء غیرعملیاتی سود ارائه می دهد؛ چرا که میزان مربوط بودن سودهای جاری برای پیش بینی سودهای آتی به پایداری سودها بستگی دارد.

 

نتایج حاصل از آزمون فرضیه دوم:

«جزء نقدی سود نسبت به جزء تعهدی سود پایداری بیشتری دارد.»

برای بررسی فرضیه دوم پژوهش، در صورتی که ضریب رگرسیونی متناظر با جزء نقدی سود نسبت جزء تعهدی آن بیشتر باشد، آن را خواهیم پذیرفت.

 

 

 

جدول 4-  نتایج تجزیه و تحلیل داده ها جهت آزمون فرضیه دوم

EARNt+1,i = 11/128 + 3/79 E -7 * ACCROAt,i + 6/81 E – 7 CFOAt,i + ɛt,i
متغیرها	نماد	ضرایب	خطای استاندارد	ضرایب استاندارد	آماره t	سطح معناداری	آماره تلرانس
ضریب ثابت	β0	128/11	067/0		359/16	00/0
جزء تعهدی سود	β1	7-10 ×79/3	001/0	199/0	298/5	00/0	996/0
جزء نقدی سود	β2	7-10 ×81/6	001/0	432/0	486/11	00/0	996/0
نتایج کلی مدل	ضریب تعیین		215/0	آماره F
	آماره دوربین واتسون		959/1	سطح معناداری

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج جدول فوق بیانگر آن است که تأثیر جزء نقدی و جزء تعهدی سود بر سود قبل از کسر بهره و مالیات سال آتی معنادار است، در حقیقت سطح معناداری متناظر با هر دو متغیر 00/0 کمتر از 05/0 می باشد (05/0<000/0 =p-value)، از طرفی ضریب رگرسیونی استاندارد شده متناظر با جزء نقدی سود 432/0 و بیشتر از ضریب رگرسیونی جزء تعهدی سود 199/0 می باشد؛ بنابراین فرضیه دوم پژوهش با اطمینان 95/0 پذیرفته می شود. این یافته با پژوهش اسلون (1966)، ونتر و همکاران (2013) و همتی و همکاران (1391) که نتیجه پژوهش آنان مبین پایداری بیشتر جریان نقد نسبت به اقلام تعهدی می باشد، همخوانی دارد. طبق این یافته، جزء نقدی سود نسبت به جزء تعهدی سود دارای محتوای اطلاعاتی بیشتری می باشد و در هنگام ارزیابی عملکرد شرکت های ایرانی، توجه به جزء نقدی سود، اطلاعات مربوط تری نسبت به جزء تعهدی سود ارائه می دهد. همچنین این یافته می تواند شاهدی بر مدیریت اقلام تعهدی اختیاری در محیط ایران باشد و این ادعا را نیز تأیید کند که جزء تعهدی سود نسبت به جزء نقدی سود با عدم اطمینان های بیشتری تعیین می شود؛ چرا که این اقلام با توجه به قضاوت ها، برآوردها و تخصیص ها (از جریان های نقدی ایجاد شده در دیگر دوره ها) به وجود می آیند.

 

نتایج حاصل از آزمون فرضیه سوم:

«جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.»

در این مدل، در صورتی که ضریب رگرسیونی متناظر با جزء تعهدی سود عملیاتی β_2، نسبت به ضریب رگرسیونی جزء تعهدی سود غیرعملیاتی β₃بیشتر باشد، فرضیه پذیرفته خواهد شد.

 

 

 

جدول 5- نتایج تجزیه و تحلیل داده ها جهت آزمون فرضیه سوم

EARNt+1,i = 82285/64 + 1/025 * INCFOAt,i + 1/155 * INACOAt,i + 1/122 * EXACOAt,i + ɛt,i
متغیرها	نماد	ضرایب	خطای استاندارد	ضرایب استاندارد	آماره t	سطح معناداری	آماره تلرانس
ضریب ثابت	β0	64/82285	29/51197		607/1	108/0
جزء نقدی سود عملیاتی	β1	025/1	032/0	504/0	876/31	00/0	968/0
جزء تعهدی سود عملیاتی	β2	155/1	023/0	790/0	571/49	00/0	945/0
جزء تعهدی سود غیرعملیاتی	β3	122/1	038/0	469/0	515/29	00/0	928/0
نتایج کلی مدل	ضریب تعیین		831/0	آماره F
	آماره دوربین واتسون		978/1	سطح معناداری

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

ضریب رگرسیونی استاندارد شده متناظر با جزء تعهدی سود عملیاتی 790/0 و بیشتر از ضریب رگرسیونی جزء تعهدی سود غیرعملیاتی 469/0 می باشد، بنابراین فرضیه سوم پژوهش با اطمینان 95/0 پذیرفته می شود. یافته های این فرضیه با پژوهش ریچاردسون و همکاران (2005) و ونتر و همکاران (2013) همخوانی دارد.

 

 

نتایج حاصل از آزمون فرضیه چهارم

«جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی پایداری بیشتری دارد.»

در مدل فوق در صورتی که ضریب متناظر با جزء نقدی سود عملیاتی β₁، نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی β₂ بیشتر باشد، فرضیه تحقیق پذیرفته خواهد شد.

ضریب رگرسیونی استاندارد شده متناظر با جزء نقدی سود عملیاتی 938/0 و بیشتر از ضریب رگرسیونی جزء نقدی سود غیرعملیاتی 713/0 می باشد، بنابراین فرضیه چهارم با اطمینان 95/0 پذیرفته می شود. این یافته را با کمی اغماض در تعریف سود عملیاتی نسبت به سود مکرر (هدلاین)، می توان با پژوهش ونتر و همکاران (2013) که نشان دادند جزء نقدی سود هدلاین نسبت به جزء نقدی سود غیر هدلاین پایداری بیشتری دارد مطابق دانست.

 

 

 

جدول 6- نتایج تجزیه و تحلیل داده ها جهت آزمون فرضیه چهارم

ERANt+1,i = 70115/24 + 1/372 * INCFTAt,i + 1/617 * EXCFTAt,i + 1/088 * INACTAt,i + 1/194 * EXACTAt,i + ɛt,i
متغیرها		نماد	ضرایب	خطای استاندارد	ضرایب استاندارد	آماره t	سطح معناداری	آماره تلرانس
ضریب ثابت		β0	24/71015	32/49127		446/1	149/0
جزء نقدی سود عملیاتی		β1	672/1	036/0	938/0	861/3	00/0	935/0
جزء نقدی سود غیرعملیاتی		β2	317/1	073/0	713/0	219/2	00/0	909/0
جزء تعهدی سود عملیاتی		β3	088/1	032/0	535/0	431/3	00/0	912/0
جزء تعهدی سود غیرعملیاتی		β4	194/1	038/0	733/0	175/3	00/0	908/0
نتایج کلی مدل	845/0	آماره F
	976/1	سطح معناداری

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج حاصل از آزمون فرضیه پنجم

«در پیش بینی سودهای آتی، بازار اجزای سود را درست اندازه گیری می کند.»

برای بررسی این فرضیه از دو مدل رگرسیونی و با روش پیش بینی معادلات همزمان همراه با آزمون راستنمایی میشکین و نرم افزار Eviews7 استفاده نمودیم. در مدل اول معادلات پیش بینی و ارزش گذاری بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی و در مدل دوم بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی می باشند؛ البته در این فرضیه ابتدا باید مقدار متغیر بازده غیرعادی سهام SARET_t,iرا محاسبه نمائیم. برای این موضوع ابتدا صدک های 20، 40، 60  و 80 که برای لگاریتم طبیعی ارزش بازار سهام محاسبه گردید، درجدول زیر ارائه شده است.

 

جدول 7- صدک های ارزش بازار سهام برای محاسبه بازده غیرعادی سهام

	صدک 20	صدک 40	صدک 60	صدک 80
لگاریتم طبیعی ارزش بازار سهام	761/18	686/19	485/20	337/21

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

با توجه به لگاریتم طبیعی ارزش بازار سهام (اندازه شرکت)، شرکت ها را به پتج دسته طبقه بندی می کنیم و سپس برای هر دسته میانگین بازده متناظر را به دست می آوریم.

جدول 8- میانگین بازده متناظر با گروه های پنج گانه

	طبقه اول	طبقه دوم	طبقه سوم	طبقه چهارم	طبقه پنجم
میانگین بازده شرکت	62/19	83/51	51/61	16/73	01/105

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

بازده غیرعادی برابر است با تفاوت بازده هر شرکت و میانگین بازدهی پرتفویی که شرکت در آن دسته قرار می گیرد؛ پس از محاسبه شاخص مذکور، برای مدل رگرسیونی در فرضیه پنجم از سیستم معادلات همزمان (با تعریف اقلام تعهدی عملیاتی) استفاده  گردید.

 

جدول 9- نتایج برازش مدل های رگرسیونی با روش تخمین معادلات همزمان در سیستم معادلات همزمان

متغیرها	نماد ضریب
		Model (1) (EARNt+1,i)	Model (2) (SARETt+1,i)
ضریب ثابت	β0 (آمارهt) سطح معناداری	64/82285 (607/1) 108/0	96/1388 (33/24995 ) 000/0
جزء نقدی سود عملیاتی INCFOAt,i	β1 (آمارهt ) سطح معناداری	025/1 (87/31) 000/0	8-10× 01/8 (972/0) 331/0
جزء تعهدی سود عملیاتی INACOAt,i	β2 (آمارهt ) سطح معناداری	155/1 (57/49) 000/0	1- (277450) 000/0
جزء نقدی سودعملیاتی EXACOAt,i	β3 (آمارهt ) سطح معناداری	121/1 (51/29) 000/0	8-10× 16/1 (273/0) 660/0
خطای مدل رگرسیونی[ii] (برای معادله دوم) RESID	β4 (آمارهt) سطح معناداری		7-10× 32/1 (591/2) 0097/0
نتایج کلی مدل	آزمون F لیمر (سطح معناداری) آزمون هاسمن (سطح معناداری)	502/1 (0007/0) 361/17 (000/0)	آماره F فیشر (سطح معناداری) ضریب تعیین	43/11 (000/0) 831/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

یافته های برازش سیستم معادلات همزمان به همراه آزمون راستنمایی میشکین شامل معادلات پیش بینی (مدل1) و ارزش گذاری (مدل2)، بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی نشان می دهد که ضرایب اجزای سود در معادله پیش بینی به صورت معناداری از ضرایب متناظر خود در معادله ارزش گذاری بیشتر می باشند؛ در حقیقت ضرایب رگرسیونی در معادله اولیه به مراتب بیشتر از ضرایب رگرسیونی در معادله دوم می باشد. این موضوع بیان می کند که ضریب جزئی از سود در معادله ارزش گذاری به صورت معناداری از ضریب همان جزء در معادله پیش بینی کمتر می باشد که نشان دهنده آن است جزء در پیش بینی سود دوره بعد، کمتر از واقع قیمت گذاری می شود؛ البته برای اظهارنظر استنباطی در این خصوص از آماره آزمون میشکین استفاده گردید که با کمک رابطه زیر محاسبه می شود:

 

 

 

که در آن N تعداد مشاهدات، SSR^Cمجموع مربعات باقیمانده های سیستم مقید، SSR^Uمجموع مربعات باقیمانده های سیستم نامقید است. زمانی که تعداد مشاهدات بالاست، آماره آزمون میشکین دارای توزیع کای دو با درجه آزادیᵡ، برابر با تعداد محدودیت های سیستم است. با توجه به تعداد مشاهدات در این پژوهش، آماره مذکور به طور مجانبی دارای توزیع کای دو می باشد. آماره آزمون مذکور برای مدل های آزمون فرضیه پنجم 36/9 و 814/7 =²_df=3ᵡ می باشد؛ لذا با عنایت به مطالب فوق و کمتر بودن ضرایب رگرسیونی در معادله دوم و همچنین بیشتر بودن مقدار آماره آزمون نسبت به مقدار آن در جدول کای دو، فرضیه پنجم پژوهش بر مبنای تعریف اقلام تعهدی عملیاتی مبنی بر "در پیش بینی سود های آتی، بازار اجزای سود را صحیح قیمت گذاری می کند" با اطمینان 95/0، تأیید نمی شود؛ از آن جا که ریچاردسون و همکاران (2005) استدلال کردند که تعریف اقلام تعهدی عملیاتی، اقلام تعهدی غیرجاری چون اموال، تجهیزات و ماشین آلات را نادیده می گیرد، می توان ادعا نمود که نادیده گرفتن اقلام تعهدی غیرجاری در تعریف اقلام تعهدی (و به تبع کل اجزای سود لحاظ شده در این پژوهش)، به نگاه بدبینانه بازار در قیمت گذاری اجزای سود می انجامد و بدون در نظر گرفتن مواردی چون اموال و ماشین آلات و تجهیزات در اقلام تعهدی شرکت ها، نگاه بدبینانه و احتمالا محتاطانه ای در ارزش گذاری سرمایه گذاران از اجزای سود دیده می شود و به این ترتیب، می توان تردید در خرید و فروش اوراق بهادار در این شرایط را در سرمایه گذاران ادعا نمود.

 

 

 

 

جدول 10- نتایج برازش مدل های رگرسیونی با روش تخمین معادلات همزمان در سیستم معادلات همزمان

متغیرها	نماد ضریب
		Model (1) (EARNt+1,i)	Model (2) (SARETt+1,i)
ضریب ثابت	β0 ( آماره t) سطح معناداری	24/71015 ( 445/1 ) 148/0	962/1388 ( 33/24995 ) 000/0
جزء نقدی سود عملیاتی INCFTAt,i	β1 ( آماره t) سطح معناداری	671/1 ( 617/36 ) 000/0	8-10× 57/8 ( 972/0 ) 3313/0
جزء نقدی سود غیرعملیاتی EXCFTAt,i	β2 ( آماره t) سطح معناداری	316/1 ( 196/22 ) 000/0	8-10× 01/8 (972/0) 3313/0
جزء تعهدی سود عملیاتی INACTAt,i	β3 ( آماره t) سطح معناداری	087/1 ( 138/34 ) 000/0	1- (277450) 000/0
جزء تعهدی سود غیرعملیاتی EXACTAt,i	β4 ( آماره t ) سطح معناداری	194/1 ( 755/31 ) 000/0	8-10× 16/1 ( 273/0 ) 784/0
خطای مدل رگرسیونی (برای معادله دوم) RESID	β5 ( آماره t ) سطح معناداری		7-10× 32/1 (  591/2 ) 0097/0
نتایج کلی مدل	آزمون F لیمر (سطح معناداری) آزمون هاسمن (سطح معناداری)	653/1 ( 0007/0) 41/196 ( 00/0 )	آماره F فیشر (سطح معناداری) ضریب تعیین	47/9 (00/0) 845/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

نتایج آزمون فرضیه بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی نشان می دهد که با در نظر گرفتن ضریب تعیین مدل 5/84 از تغییرات سود دوره آتی در معادله پیش بینی با متغیرهای مستقل قابل تبیین است؛ از طرفی با توجه به معناداری آزمون چاو و هاسمن، مدل به روش داده های پانل با اثرات ثابت برای ساختار داده ها مناسب می باشد. آماره آزمون میشکین مجموع مربعات متناسب با مدل های مذکور 511/7 و کمتر از آماره متناظر در جدول کای دو 814/7 = ²_df=3ᵡ می باشد؛ بنابراین در صورتی که متغیرهای مستقل برای مدل بر مبنای کل اقلام تعهدی محاسبه شده باشند، فرضیه پنجم تحقیق بر مبنای تعریف کل اقلام تعهدی مبنی بر این که "در پیش بینی سودهای آتی، بازار اجزای سود را صحیح قیمت گذاری می کند" با اطمینان 95/0 پذیرفته می شود. این یافته می تواند تأیید کننده استدلال محققین پیرامون این که افشای جداگانه در صورت های مالی احتمالا قیمت گذاری نادرست اجزای سود را کاهش می دهد، باشد؛ این امر سبب می شود که این سؤال بدون جواب که چرا افشای جداگانه سود به سرمایه گذاران در قیمت گذاری کارآمد از اجزای سود کمک می کند، پاسخ داده شود که با نتایج پژوهش محققانی همچون چن و همکاران (2011) و ونتر و همکاران (2013) همخوانی دارد.

 

8- نتیجه گیری

این پژوهش به بررسی پایداری و قیمت گذاری بازار از اجزای سود در شرکت های شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته است. تجزیه و تحلیل داده ها با تحلیل رگرسیون نشان داد که جزء عملیاتی نسبت به جزء غیرعملیاتی؛ جزء نقدی نسبت به جزء تعهدی، جزء تعهدی سود عملیاتی نسبت به جزء تعهدی سود غیرعملیاتی، جزء نقدی سود عملیاتی نسبت به جزء نقدی سود غیرعملیاتی، پایداری بیشتری دارند. همچنین تحلیل سیستم های پیش بینی معادلات همزمان به همراه آزمون میشکین (1983)  نشان داد که با تعریف اقلام تعهدی عملیاتی در تعیین اجزای سود، اجزای سود کمتر از واقع و با بهره گیری از تعریف اقلام تعهدی کل، اجزای سود به صورتی دقیق تر، قیمت گذاری می شوند. نتایجی که در این تحقیق به دست آمد تقریبا مشابه و همسو با نتیجه و تحقیقی بود که توسط ونتر و همکاران (2013) در بازار سرمایه آفریقای جنوبی انجام شد. نتایج پژوهش آنان نشان داد که به غیر از جزء نقدی سود، هیچ کدام از اجزای سود قیمت گذاری اشتباه معنی داری را منعکس نمی کنند؛ البته با اضافه نمودن متغیرهایی توضیحی، قیمت گذاری اشتباه مؤلفه جریان وجه نقد نیز از بین می رود. این شواهد نشان می دهد که وقتی افشای اقلام غیر تکراری لازم الاجرا شود، سرمایه گذاران قادر به قیمت گذاری اجزای سود به گونه ای هستند که با سطح واقعی پایداری این اجزا سازگار است. به طور مسلم هر پژوهش علمی، با محدودیت­ها و تنگناهایی روبه­رو می­شود که پژوهشگر وظیفه دارد، نهایت تلاش خود را در راستای از بین بردن آثار آن­ها انجام دهد و استفاده­کنندگان از نتایج پژوهش نیز، بایستی در بکارگیری آن­ها این محدودیت­ها را در نظر داشته باشند. این تحقیق نیز جدا از این امر نبوده و با وجود تلاش­های بسیار در راستای کاهش و خنثی­سازی محدودیت­ها، باید به استفاده­کنندگان از این نتایج توصیه شود تا محدودیت­های زیر را در نظر داشته باشند:

• تأثیر متغیرهای دیگری که کنترل آن ها خارج از دسترس محقق است و امکان تأثیرگذاری آن ها بر نتایج پژوهش منتفی نیست؛ متغیرهایی مانند نوسانات شاخص های عمده اقتصادی، شرایط سیاسی، وضعیت بازار سرمایه؛
• داده های برخی از شرکت ها در پایگاه های اطلاعاتی موجود نبود که این موضوع عمدتاً به دلیل عدم ارائه اطلاعات از سوی شرکت ها بود. به دلیل این که یکی از شرایط انتخاب نمونه این تحقیق در دسترس بودن داده ها بود، چنین شرکت هایی از نمونه حذف گردیدند. ضمن این که ممکن است هنگام گردآوری داده ها اشتباهاتی رخداده باشد و ارقام پایگاه های مختلف با یکدیگر متفاوت باشند؛
• با توجه به محدود بودن جامعه آماری به شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران که سال مالی آن ها منتهی به پایان اسفندماه بوده، تسری نتایج به سایر شرکت ها بایستی با احتیاط انجام پذیرد.

 

9- پیشنهادهای پژوهش

از آن­جایی که اهمیت پژوهش در دستیابی به نتایجی برای سهولت و آگاهانه تصمیم گرفتن منفعت­طلبان وابسته به شرکت­ها می­باشد. استفاده از نتایج اول ،به سرمایه­گذاران برای ارزیابی شرکت­های ایرانی و تصمیم­گیری در مورد خرید و فروش سهام آنان؛ و دوم ،به سازمان بورس اوراق بهادار تهران جهت ارزیابی شرکت های بورس اوراق بهادار و یا شرکت هایی که تمایل به حضور در بورس اوراق بهادار تهران را دارند پیشنهاد می­شود. نتایج این مطالعه می تواند در قالب مطالعات لاندزمن و همکاران (2007) در مورد هر یک از اجزای غیرعملیاتی سود مورد بررسی و تعیین نماید که کدام قسمت آن به پیش بینی سود کمک می کند تا از این طریق بتوان به پیش بینی سود در محیط ایران دست یافت. این پژوهش به نوبه خود می تواند به دسته بندی جدیدی از سود در محیط مالی ایران منجر گردد که احتمالا در راستای بهبود کیفیت افشاء بسیار کارساز خواهد بود.

دوم، با توجه به پیشینه پژوهش پیرامون عوامل مؤثر در قیمت گذاری نادرست اجزای سود، به نظر می رسد انجام پژوهشی در ایران که تمامی این عوامل یا حداقل دو مورد آن را در کنار هم مورد سنجش قرار دهد می تواند جالب توجه باشد. به عنوان نمونه بررسی تأثیر دو عامل کیفیت افشاء و مالکیت نهادی در قیمت گذاری نادرست اجزای مختلف سود.

سوم، از آن جا که به گفته بارون و همکاران (2009)، تمرکز صرف بر قیمت گذاری نادرست اقلام تعهدی بدون بررسی قیمت گذاری نادرست اجزای نقدی ناقص است، به نظر می رسد لازم است تحقیقاتی که در ایران صرفا بر قیمت گذاری نادرست اقلام تعهدی، انجام شدند مجدد با تمرکز  بر قیمت گذاری نادرست جزء نقدی به همراه جزء تعهدی بررسی شوند.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

---

1- دانشیار حسابداری دانشگاه پیام نور مشهد، ایران (نویسنده مسئول)   [e-mail]

2- کارشناس ارشد حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی، مشهد، ایران.        [e-mail]  

3- کارشناس ارشد حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی، مشهد، ایران.        [e-mail]

4- کارشناس ارشد مدیریت بازرگانی دانشگاه آزاد اسلامی، بابل، ایران.   [e-mail]

---

[i]. بخش تکراری سود در آفریقای جنوبی با اصطلاح سود هدلاین شناخته می شود.

[ii]. در روش تخمین معادلات همزمان خطای مدل رگرسیونی در مدل اول، به عنوان متغیر در معادله دوم استفاده می شود.

مراجع

1)     حسین زاده، علی حسین و سعید احمدی نیا (1388)، "بررسی میزان مربوط بودن اجزای سود حسابداری و جریان های نقدی عملیاتی با بازده سهام"، فصلنامه حسابداری مالی، سال اول، شماره 3، صص 107-130.

2)    عباس زاده، محمدرضا؛ کاظمی، محبوبه و عبداله آزاد (1390)، "بررسی تحلیلی توانایی اجزای تعهدی و نقدی سود در پیش بینی سودهای غیرعادی و ارزش بازار سهام"، مجله دو فصلنامه اقتصاد پولی و مالی، سال اول، شماره1، صص 1-22.

3)     عظیمی یانچشمه، مجید (1393)، "مطالعه رابطه بین پایداری اقلام تعهدی و بازده سهام"، فصلنامه تحقیقات حسابداری و حسابرسی، شماره 21، صص 86-99.

4)     فغانی ماکرانی، خسرو و یاسر احمدی (1392)، "بررسی پایداری تغییرات غیرعادی در اجزای سود حسابداری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، فصلنامه دانش حسابداری و حسابرسی مدیریت، سال دوم، شماره هفتم، صص 49-60.

5)     نوروش، ایرج؛ مشایخی، بیتا و زهرا برقعی (1388)، " بررسی تأثیر اقلام تعهدی بر کیفیت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، فصلنامه حسابداری مالی، سال اول، شماره 3،  صص 31-53.

6)     نوروش، ایرج و رضا مجیدی (1384)، "بررسی رابطه بین کیفیت سود و هزینه سرمایه در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، حسابداری برق، شماره 43.

7)     همتی، حسن؛ پرتوی، ناصر و مرتضی حبیبی (1391)، "بررسی پایداری اجزای نقدی سود"، تحقیقات حسابداری و حسابرسی، شماره 15، صص 60-73.

8)     Atwood, T. J., & Xie, H (2010), "The Market Mispricing of Special Items and Accruals: One Anomaly or Two", Review of Accounting and Finance,Vol. 9, No. 2,Pp 156–179.

9)     Barone, G. J., & Magilke, M (2009), "An Examination of the Effects of Investor Sophistication on the Pricing of Accruals and Cash Flows", Journal of Accounting, Auditing & Finance, Vol. 24 (July), Pp. 385–414.

10)   Chambers. D & Payne.J (2008), "AuditQuality and the Accrual Anomaly", American Accounting AssociationAnnual Meeting.

11)   Chen, G., Firth, M., & Ning GAO, D (2011), "The Information Content of Earnings Components: Evidence from the Chinese Stock Market", European Accounting Review, Vol. 20, No. 4,Pp. 669-692.‏

12)   Collins D., & Hribar P (2000), "Earnings-Based and Accrual-Based Market Anomalies: One Effect or Two?", Journal of Accounting and Economics, Vol. 29, No. 1, Pp. 101–123.

13)   Dechow, P. & Dichev, I (2002), "The Quality of Accruals and Earnings: the Role of Accrual Estimation Errors", The Accounting Review, Vol. 77 (supplementary), Pp. 35-59.

14)   Dechow, P. M., & Ge, W (2006), "The Persistence of Earnings and Cash Flows and the Role of Special Items: Implications for the Accrual Anomaly", Review of Accounting Studies, Vol. 11,No. 2, Pp. 253–296.

15)   Dechow, P. M., Richardson, S. A., & Sloan, R. G (2008), "The Persistence and Pricing of the Cash Component of Earnings", Journal of Accounting Research, Vol. 46, No. 3, Pp 537–566.

16)   Dopuch, N., Mashruwala, R., Seethamraju, C., & Zach, T (2005), "Accrual Determinates Sales Changes and Their Impact on Empirical Accrual Models", Working Paper series at Washington University.

17)   Hribar, P. & D. Collins (2002), "Errors in Estimating Accruals: Implications for Empirical Research", Journal of Accounting Research,Vol 40, No. 1, Pp 105-134.

18)   Kraft, A., Leone, A. J., & Wasley, C (2007), "Regression-Based Tests of the Market Pricing of Accounting Numbers: The Mishkin Test and Ordinary least Squares", Journal of Accounting Research, Vol. 45, No. 5, Pp. 1081–1114.

19)   Landsman, W. R., Miller, B. L., & Yeh, S (2007), "Implications of Components of Income Excluded from Pro Forma Earnings for Future Profitability and Equity Valuation", Journal of Business Finance and Accounting, Vol. 34, No. 3,Pp. 650–675.

20)   Lail, B. E., Lipe, R. C., & Yi, H (2009), "Available at SSRN. A Re-Examination of the Costs (and Benefits) to Equity Investors from Including Accruals in Financial Reporting", Working Paper, (http://papers.ssrn.com/sol3/papers. cfm? abstract_id=1270848).

21)   Mishkin, F (1983), "A Rational Expectations Approach Tomacroeconometrics: Testing Policy Effectiveness and Efficient Market Models", Chicago, IL: University of Chicago Press for the National Bureau of Economic Research.

22)   Richardson, S., Sloan, R., Soliman, M. & Tuna, I (2005), "Accrual Reliability, Earnings Persistence and Stock Prices", Journal of Accounting and Economics, Vol. 39, No. 3, Pp. 437-485.

23)   Schipper, K., & Vincent, L (2003), "Earnings quality", Accounting Horizons, 17, Supplement, 97-110.

24)   Sloan, R (1996), "Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows About Future Earnings?", The Accounting Review, Vol. 71, No. 3, Pp. 289-315.

25)   Venter, E. R., Cahan, S. F., & Emanuel, D (2013), "Mandatory Earnings Disaggregation and the Persistence and Pricing of Earnings Components", The International Journal of Accounting, Vol. 48, No. 1, Pp. 26-53

26)   Wang, Z (2014), "Measuring Investors’ Assessment of Earnings Persistence: do Investors See through Smoothed Earnings", Review of Quantitative Finance and Accounting, Vol. 42, No. 4, Pp. 691-708.‏

27)   Wu, Jin (Ginger), Zhang, Lu & Zhang, Frank (2009), "The Q-Theory Approach to Understanding the Accrual Anomaly", Journal of Accounting Research, Forthcoming.

28)   Xie, H (2001), "The Mispricing of Abnormal Accruals", The Accounting Review, Vol. 76, No. 3, Pp. 357-373.

29)   Wu, Jin (Ginger), Zhang, Lu & Zhang, Frank (2009), "The Q-Theory Approach to Understanding the Accrual Anomaly", Journal of Accounting Research, Forthcoming.

30)   Xie, H (2001), "The Mispricing of Abnormal Accruals", The Accounting Review, Vol. 76, Pp. 357-373.

 

یادداشت‌ها