تأثیر مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقدشوندگی سهام

پژوهش های حسابداری مالی و حسابرسی

مقاله 2، دوره 11، شماره 42، مرداد 1398، صفحه 23-46   

نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

حسین نوروزی نصر¹؛ مهدی مرادزاده فرد^{* 2}؛ اعظم شکری³

¹دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران.

²- دانشیار گروه حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران.

³استادیار گروه حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران

چکیده

تحقیقات تجربی نشان می‌دهد که هزینه معاملات در بازارهای سرمایه به لحاظ اقتصادی با اهمیت است. با افزایش نقدشوندگی، هزینه معاملات به شکل چشمگیری پایین می‌آید. نقدشوندگی همچنین نقش مهمی را در فرآیند کشف قیمت بازی می‌کند. مفهوم نقدشوندگی در بازارهای نوپایی مثل بازار ایران به مراتب از اهمیت بیشتری برخوردار است. نتایج تحقیق‌هایی که در زمینه نقدشوندگی سهام در بازار اوراق بهادار ایران انجام شده است، نشان می‌دهد که سرمایه گذاران ریسک عدم نقدشوندگی را در تصمیمات خود به شدت لحاظ می‌کنند آمیهود (2002). از این رو، هدف این مقاله بررسی تأثیر مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقد شوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر می‌باشد. به منظور اندازه گیری نقدشوندگی سهام از معیار شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش استفاده شده است. در راستا نمونه‌ای متشکل از 72 شرکت از بین شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران انتخاب و با استفاده از مدل رگرسیونی مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفته‌اند. در حالت کلی در سطح اطمینان 95% نتایج نشان می‌دهد که بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش رابطه مثبت و معناداری وجود دارد، به عبارت دیگر، بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و نقدشوندگی سهام رابطه منفی و معناداری وجود دارد.
Empirical research indicates the cost of transactions in capital markets is economically important. Transaction costs decrease dramatically as liquidity increase. Also, Liquidity plays an important role in the process of price discovery. The concept of liquidity in fledgling markets like Iran is more important. The results of papers in the field of stocks Liquidity in Iran Stock Exchange indicates investors consider the illiquidity risk in their decision. Hence, the purpose of this paper is to investigate the impact of investment Companies ownership on stock liquidity of investee companies. In order to measure stock liquidity Bid-Asked spread criteria is used. For this purpose a sample of 72 companies listed in Tehran Stock Exchange have been analyzed using panel data regression model (fixed effects). Generally, in 95% confidence level, the results show there is a significant positive relationship between the ownership percentage of investment companies and Bid-Asked spread. In other words, there is a significant negative relationship between the ownership percentage of investment companies and investee's stock liquidity.
 
Keywords: Stock Liquidity, Bid-Asked Spread, Institutional Ownership, Investment Companies Ownership

کلیدواژه‌ها

نقدشوندگی سهام؛ شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام؛ مالکیت نهادی؛ مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری

اصل مقاله

تأثیر مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقدشوندگی سهام

 

 

حسین نوروزی نصر

تاریخ دریافت: 08/01/1398            تاریخ پذیرش: 12/03/1398

[1]

مهدی مراد زاده فرد[2]

اعظم شکری[3]

 

 

 

چکیده

تحقیقات تجربی نشان می‌دهد که هزینه معاملات در بازارهای سرمایه به لحاظ اقتصادی با اهمیت است. با افزایش نقدشوندگی، هزینه معاملات به شکل چشمگیری پایین می‌آید. نقدشوندگی همچنین نقش مهمی را در فرآیند کشف قیمت بازی می‌کند. مفهوم نقدشوندگی در بازارهای نوپایی مثل بازار ایران به مراتب از اهمیت بیشتری برخوردار است. نتایج تحقیق‌هایی که در زمینه نقدشوندگی سهام در بازار اوراق بهادار ایران انجام شده است، نشان می‌دهد که سرمایه گذاران ریسک عدم نقدشوندگی را در تصمیمات خود به شدت لحاظ می‌کنند آمیهود (2002). از این رو، هدف این مقاله بررسی تأثیر مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقد شوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر می‌باشد. به منظور اندازه گیری نقدشوندگی سهام از معیار شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش استفاده شده است. در راستا نمونه‌ای متشکل از 72 شرکت از بین شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران انتخاب و با استفاده از مدل رگرسیونی مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفته‌اند. در حالت کلی در سطح اطمینان 95% نتایج نشان می‌دهد که بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش رابطه مثبت و معناداری وجود دارد، به عبارت دیگر، بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و نقدشوندگی سهام رابطه منفی و معناداری وجود دارد.

 

واژه‌های کلیدی: نقدشوندگی سهام، شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام، مالکیت نهادی، مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1- مقدمه

امروزه از موضوعات قابل توجه پژوهشگران در داخل و خارج از کشور مسأله مالکیت در شرکت‌ها و ترکیب سهامداران می‌باشد. ترکیب سهامداران می‌تواند نقشی اساسی در عملکرد شرکت داشته باشد. باتوجه به مالکیت، نحوه نظارت بر عملکرد شرکت‌ها نیز می‌تواند متفاوت می‌باشد. به طوری که شرکت‌های با سهامداران خرد در قالب سهامداران حقیقی, سهامداران برای نظارت بر عملکرد مدیران و چشم اندازهای آتی شرکت بر اطلاعات در دسترس عموم اتکا می‌کنند در حالی که بر خلاف آن‌ها سهامداران نهادی دارای مزیت نسبی در جمع آوری اطلاعات بوده و به اطلاعات داخلی و با ارزش شرکت دسترسی دارند (ابراهیمی کردلر، 1387). به نظر می‌رسد رابطه متقابل بین مالکیت شرکت‌های هلدینگ و نقدشنوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر از اهمیت خاصی برخوردار باشد. به طور کلی عدم نقدشوندگی یک دارایی مانع از فروش به آن می‌شود. همچنین نقدشوندگی می‌تواند به عنوان یک از عوامل مؤثر بر بازده اوراق بهادار باشد. با بررسی برروی روند قیمت‌ها در بازار سرمایه می‌توان متوجه این موضوع شد که قیمت سهام اکثر شرکت‌هایی که در مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری قرار دارند در مقایسه با شرکت‌های دیگر پایین‌تر است (بنی مهد و مراد زاده فرد، 1393). باتوجه به موارد ذکر شده نقد شوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس‌های اوراق بهادار نیز از مسائل قابل توجه و پر اهمیت در یک بازار کارا می‌باشد. لذا توصیه‌های ارائه شده در بورس‌های معتبر جهان مبنی بر حضور سرمایه گذاران نهادی در ترکیب شرکت‌های بزرگ و منافع ناشی از آن به فراهم نمودن بازار کارا و همچنین نبود پژوهش‌های کافی در زمینه فوق این انگیزه را به وجود آورد که در تحقیق حاضر نقش مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری را که به عنوان سرمایه گذاران نهادی می‌باشند در نقدشوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر بررسی نماییم تا براین اساس نوع و شدت رابطه موجود بین دو متغیر تعیین و همچنین مبنایی برای شناخت بهتر عوامل تأثیرگذار به نقدشوندگی فراهم گردد. بدون شک انجام تحقیق در این زمینه می‌تواند در توسعه علمی و کسب نتایج دقیق و قابل اعتماد بسیار مؤثر باشد و درجهت سرمایه گذاری پربازده راهکارهای مناسبی را ارائه نماید. اهمیت این پژوهش در این می‌باشد که به سرمایه گذاران جزء نشان می‌دهد، آیا مالکیت عمده شرکت‌های سرمایه گذاری در شرکت‌های سرمایه پذیر بورس اوراق بهادار، تأثیری بر نقدشوندگی سهامشان دارد یا خیر؟

 

 

 

 

2- مبانی نظری و پیشینه تحقیق

2-1- تبیین مفهوم نقدشوندگی

یکی از مزیت‌های عمده سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار در مقایسه با سایر فرصت‌های سرمایه‌گذاری، قابلیت نقدشوندگی بالا در این نوع سرمایه گذاری است که به عواملی همچون عدم توقف‌های طولانی مدت نماد معاملاتی، میزان سهام شناور آزاد و بازدهی سهام هر شرکت بستگی دارد (ملکی، 1391). نقدشوندگی موضوعی کاملاً پیچیده‌ای می‌باشد. در بهترین تعریفی که از آن می‌شود عبارتست از قابلیت خرید و فروش مقادیر قابل توجه ای از اوراق بهادار با سرعت زیاد و تأثیر اندک در قیمت (محمدی، 1388). رابین (2007)[i] در تعریفی نقدشوندگی را قابلیت خرید یا فروش یک دارایی در کمترین زمان و هزینه ممکن معرفی کرده است. قابلیت نقدشوندگی، میزان نزدیکی دارایی‌های مالی به پول را بیان می‌دارد. هرچند وجه نقد خود یکی از انواع دارایی‌های مالی به شمار می‌آید اما با بقیه متفاوت است. از این جهت وسیله و عامل نقل و انتقال تمام سایر دارایی‌ها به شمار می‌آید. لذا قابلیت نقدشوندگی یک دارایی مالی، از طریق قابلیت تبدیل آن دارایی به وجه نقد در هر زمان و بدون عمل زیان ارزیابی می‌شود. بدین ترتیب وجه نقد از لحاظ قابلیت نقدشوندگی در ردیف اول و سایر دارایی‌های مالی در درجات بعدی به شمار می‌آید (محمدی، 1388). بالا بودن نقدشوندگی در یک بازار بورس نشان دهنده موفقیت آن بازار در شفاف سازی اطلاعاتی و نزدیکی قیمت‌های اوراق بهادار به ارزش ذاتی آن‌ها می‌باشد. از میان تمام بازارهای مالی موجود ابزارهای بازار پول از بالاترین قابلیت نقدشوندگی برخوردارند و این از کوتاه مدت بودن و ریسک کمتر آن‌ها ناشی می‌شود (زارع استحریجی، 1381).

 

2-2- اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش اوراق بهادار

قیمتی که اوراق بهادار خریداری می‌شود قیمت پیشنهادی خرید و قیمتی که با آن به فروش می‌رسد را قیمت پیشنهادی فروش می‌نامند.

هنگامی که در بازاری بیش از یک بازارساز وجود داشته باشد یعنی به عبارتی تعداد عرضه و تقاضا جهت سهمی بیش از یک نفر باشد تفاوت بین بالاترین قیمت پیشنهادی خرید و پایین‌ترین قیمت پیشنهادی فروش را شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بازار می‌نامند. اگر در بازاری به حد کافی برای اوراق بهادار حجمی از خرید و فروش به قیمت تعادلی وجود داشته باشد می‌توانیم بگوییم که این بازار روان[ii] است، و بازارهایی که تعداد خریداران و فروشندگان در آن کم است به بازارهای کم رمق[iii] معروف می‌باشند. هرچه بازار روان‌تر باشد نقدینگی بالاتر خواهد بود لذا شکاف قیمت خرید و فروش در یک بازار روان کمتر از شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش در یازار کم رمق است زیرا در این گونه بازارها (روان) حجم معاملات بالاتر می‌باشد که باعث کاهش ریسک می‌شود (محمدی، 1388).

 

2-3- تئوری‌های ساختار مالکیت

ساختار مالکیت یک شرکت از ابعاد گوناگون قابل توجه است و در وهله اول برحسب دو متغیر شامل سهامداران درونی و سهامداران بیرونی تعریف می‌شود. بر این اساس، سهام در اختیار سهامداران نهادی و دولت از بخشهای اصلی مالکیت بیرونی شرکت‌ها تلقی می‌شود. همچنین سهام در اختیار سهامداران داخلی بیانگر درصدی از سهام در دست سهامداران است که در تملک مدیران و کارکنان شرکت قرار دارد. سهام تحت تملک سهامداران نهادی به درصدی از سهام شرکت اشاره دارد که در تملک سرمایه گذاران حقوقی است (سارین و دیگران، 2000)[iv]. همچنین ترکیب مالکیت یک شرکت را علاوه بر درونی یا بیرونی بودن می‌توان از ابعاد مختلفی مانند تمرکز یا عدم تمرکز مالکیت، نهادی یا حقیقی بودن و مدیریتی یا غیر مدیریتی بودن سهامداران مورد توجه قرار داد (جفری سرشت، 1389). سرمایه گذاران نهادی مؤسساتی هستند که به خرید و فروش حجم بالایی از اوراق بهادار می‌پردازند. مطابق با ادبیات موجود، بانک‌ها، شرکت‌های بیمه، صندوق‌های بازنشستگی و شرکت‌های سرمایه گذار، جزء سرمایه گذاران نهادی قلمداد می‌شوند. (شریفی، 1392). طبق تئوری نمایندگی سهامداران نهادی انگیزه و قدرت این را دارند که بر مدیریت شرکت نظارت کرده و از هدایت درست شرکت توسط آن‌ها اطمینان حاصل نمایند. آن‌ها با فروش سهام خود موجب کاهش قیمت آن شده و شرکت را در معرض مالکیت دیگران قرار دهند (دمستز، 1983)[v].

 

2-4- تبیین مفهوم شرکت‌های سرمایه گذاری

جهانشاد و شعبانی (1394) معتقدند سرمایه گذاران نهادی افق سرمایه گذاری را طولانی‌تر می‌کند و منجهر به انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری شده و حساسیت سرمایه گذار را به جریان نقد می‌افزایند. آن‌ها با تمایل مدیریان مبنی بر انباشت بیشتر جریان‌های نقدی مخالفت و باتوجه به قدرت رأی خود مدیران را به تقشیم سود وادار کنند (ستایش و صالحی نیا، 1393). طبق تعریف ICI، شرکت سرمایه گذاری نهادی مالی است که وجوه سرمایه گذاران را جمع آوری و در سبد متنوعی از اوراق بهادار، سرمایه گذاری می‌کند. شرکت یا صندوق سرمایه گذاری باسرمایه ثابت، نوعی از شرکت‌های سرمایه گذاری است که تعداد معینی سهم را عرضه می‌کند، سهام آن در بوس اوراق بهادار پذیرفته شده، و در بورس یا بازارهای خارج از بورس مورد معامله قرار می‌گیرد (مهدوی راد، 1391).

شرکت‌های سرمایه گذاری مانند واسطه مالی بین سرمایه گذاران و بنگاه‌های تولیدی عمل می‌کنند. این شرکت‌ها با سرمایه گذاری وجوه در سهام سایر شرکت‌ها و یا سایر اوراق بهادار در واقع سهامدار کم سرمایه را در پرتوی بزرگی سهیم نموده و وی را از منافع شرکت‌های سرمایه پذیر بهره مند می‌سازند. (اسلامی میلانی، 1387). براساس قانون شرکت‌های سرمایه گذاری ایالات متحده مصوب (1940)، شرکت سرمایه گذاری به هر ناشر اوراق بهادار اطلاق می‌شود که:

• فعالیت اصلی آن سرمایه گذاری، سرمایه گذاری مجدد یا معامله اوراق بهادار است.
• گواهی ارزش اسمی را منتشر کرده و یا قصد انتشار آن را دارد.
• در سرمایه گذاری مجدد، مالکیت یا معامله اوراق بهادار، فعالیت یا قصد فعالیت دارد و ارزش اوراق بهادار سرمایه گذاری که هم اکنون مالک آن می‌باشد یا در آینده متملک خواهد شد، بیش از 40% ارزش کل دارایی‌های شرکت را تشکیل می‌دهد (مهدوی راد، 1391).

 

2-5- پیشینه تحقیق

رویز و سان تانا (2011)[vi] در تحقیقی در کشور اسپانیا نشان دادند که اگر سهامداران عمده شرکتی یک بانک باشد، رابطه‌ای منفی میان مالکیت سهامدار عمده و ارزش سهام آن شرکت وجود دارد. اما اگر سهامدار عمده یک شرکت سرمایه گذاری باشد، در آن صورت رابطه مثبت وجود دارد. علت این تفاوت آن است که بانک‌ها درگیر مسائل سیاسی می‌باشند اما شرکت‌های سرمایه گذاری به افزایش ارزش دارایی‌ها تلاش دارند. کانلی و دیگران (2012)[vii] "ساختار مالکیت و نظام راهبری بر ارزش بازار "شرکت در تایلند را بررسی کردند نتیجه پژوهش آن‌ها بیانگر آن بود که ساختار هرمی در مالکیت شرکت‌ها رابطه بین نظام راهبری و ارزش بازار سهام شرکت‌ها را بهبود خواهد بخشید. آسکیوغلو و دیگران (2012)[viii] در تحقیقی به "بررسی رابطه بین مدیریت سود و نقدشوندگی سهام شرکت‌ها" پرداختند. آن‌ها با استفاده از معیار عدم نقدشوندگی آمیهود (2002) طی سالهای 1996 تا 2001 نتیجه گرفتند که مدیریت سود به خصوص از طریق اقلام تعهدی اختیاری، با نقدشوندگی سهام شرکت‌ها دارای رابطه معکوس می‌باشد. و شرکت‌های با سودگزارش شده جزئی و هزینه‌های اختیاری بالا دارای نقدشوندگی سهام کمتری هستند. چارلویس و لو بمیر (2014)[ix] در بررسی خود برروی "ریسک نقدینگی و مالکیت نهادی" به این نتیجه رسیدند که مالکیت نهادی برروی ریسک نقدینگی تاثیرگذار می‌باشد. آن‌ها اذعان نمودند سهامی که بین سالهای 1990 تا 2012 توسط شرکت‌های مورد بررسی خریداری شده است دارای ریسک نقدینگی پایین‌تری نسبت به سهامی که توسط اشخاص حقیقی هستند. گایسر و عبداله (2015)[x] در تحقیق با موضوع "تمرکز مالکیت و عملکرد شرکت به این نتیجه رسیدند که بین این دو متغییر هیچ رابطه معنی داری وجود ندارد.

باداور نهندی و همکاران (1392) در "بررسی تأثیر نقدشوندگی سهام بر بازده سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس تهران" در دوره زمانی 5 ساله به این نتیجه رسیدند که بین شکاف قیمتی نسبی و تعداد دفعات گردش سهام به عنوان معیارهای نقدشوندگی با بازده سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه مثبت وجود دارد. آن‌ها در این تحقیق از اندازه شرکت، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار و اهرم مالی به عنوان متغیرهای کنترلی استفاده نموده بودند. علیجانی (1392) در بررسی"رابطه میان مدیریت سود و نقدشوندگی سهام " از 6 معیار اقلام تعهدی اختیاری برای اندازه گیری مدیریت سود استفاده نمود. نتایج بدست آمده در بازه زمانی 81 الی 89 حاکی از وجود رابطه معنا دار و مثبت میان بازده دارایی‌ها و نقدشوندگی سهام شرکت‌ها است. وی اظهار نمود که با کاهش نسبت سود خالص به جمع دارایی‌ها، از نقدشوندگی سهام کاسته می‌شود. همچنین بین سایر معیارهای مورد بررسی و نقدشوندگی سهام رابطه معناداری یافت نشد. منصوری (1392) "تأثیر ساختار مالکیت بر نقد شوندگی سهام" را در بین 45 شرکت بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 86 الی 90 مورد بررسی قرار داد. وی پس از بررسی فرضیه‌ها به به این نتیجه رسید که بین تمرکز مالکیت با نقد شوندگی رابطه منفی و معنی دار، بین مالکیت نهادی با نقدشوندگی رابطه مثبت معنادار و بین مالکیت مدیریتی با نقدشوندگی سهام رابطه مثبت وجود دارد. معدنی (1392) "ارتباط توانایی مدیران، اندازه شرکت، مالکیت نهادی و نوسانات بازده سهام شرکت‌ها با میزان نقد شوندگی سهام" را مورد آزمون قرار داد. بر اساس نتایج تحقیق در سال‌های 86 الی 90 بین توانایی مدیران، اندازه شرکت، نهادی بودن سهامداران و نوسانات بازده سهام از یک سو و شاخص نقد شوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران از سوی دیگر رابطه معنی دار وجود دارد و در این قلمرو زمانی و مکانی اثر توانایی مدیران بر نقد شوندگی با توجه به سه عامل اندازه شرکت، نهادی بودن سهامداران و نوسانات بازده سهام متفاوت بوده است. نتایج تحقیق علی پور کاشی (1393) با موضوع "بررسی تأثیر فروش خارجی و مالکیت نهادی بر ارزش شرکت‌ها" در قلمرو زمانی 82 الی 90 نتایج نشان داد که میزان فروش خارجی و مالکیت نهادی بر ارزش شرکت‌های بورسی در تهران تأثیر معنا داری دارد. همچنین وی اذعان نمود بین رابطه میزان فروش خارجی، مالکیت نهادی و ارزش شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران قبل و بعد از بحران مالی جهانی تفاوت معناداری وجود ندارد. مهرداد فریدنیا (1393) در بررسی "رابطه بین مالکیت نهادی و کفایت افشاء " را طی دوره 7 ساله مورد تجزیه و تحلیل آماری قرار داد. یافته‌ها نشان داد که کنترل مالکیت نهادی تأثیری بر کیفیت افشاء شرکت‌های نمونه آماری نداشته است. این در حالی است که با اضافه نمودن متغیر انحراف معیار جریان نقدی، این ارتباط تغییر یافته و ملاحظه می‌شود، شرکت‌هایی که دارای انحراف جریان وجوه نقد پایین‌تری بوده و سرمایه گذاران نهادی بر آن کنترل مستقیم دارند، کیفیت افشاء بالاتری داشته‌اند. داداش پور (1393) "ارتباط نقدشوندگی دارایی‌ها با بازده سهام" را مورد آزمون قرار داد. نتایج تحقیق حاکی از این می‌باشد که رابطه مثبت و معنی داری بین ضریب متغیر نرخ گردش و بازده سهام وجود دارد. این بدین معنی می‌باشد که سهام نقد شونده در بورس تهران با اقبال بیشتری مواجه بوده و تقاضای عمومی موجب افزایش قیمت سهام و در نتیجه بازده آن خواهد شد. نصیری (1393) در تحقیقی تحت عنوان "مالکیت سرمایه گذران نهادی بر ریسک ورشکستگی ناگهانی و همزمانی بازده سهام " که در بازده زمان 85 الی 91 انجام شده به این نتیجه رسید که مالکیت نهادی بر ریسک ورشکستگی تأثیر منفی و معناداری دارد ولی مالکیت سرمایه گذاران نهادی بر هم زمانی بازده سهام تأثیر معنی داری ندارد. بنی مهد و دیگران (1393) در تحقیقی "رابطه مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و ارزش سهام شرکت‌ها" را در سالهای 1384 تا 1390 بررسی نمودند. آزمون فرضیه تحقیق با استفاده از رگرسیون خطی چند متغیره و داده‌های ترکیبی انجام پذیرفت. نتایج گویای این بود که مالکیت سهام شرکت‌های سرمایه گذاری موجب کاهش ارزش سهام شرکت‌های نمونه پژوهش می‌شود. در تحقیقی که توسط علوی طبری و حاجی مرادخانی (1394) باموضوع "کیفیت حسابرسی و نقدشوندگی سهام" انجام پذیرفت، نتایج نشان داد رابطه معناداری بین حق‌الزحمه حسابرسی مستقل و معیارهای نقد شوندگی شکاف قیمت مؤثر و عمق بازار وجود ندارد اما رابطه آن با شکاف قیمت نسبی (نقد شوندگی)، مثبت (منفی) و معنادار می‌باشد.

 

3- فرضیه تحقیق

در راستای هدف مقاله و با توجه به مبانی نظری موضوع و پیشینه تحقیق‌های گذشته، فرضیه تدوین شده عبارت است از:

• میان مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری به عنوان سهامدار عمده و نقدشوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر، رابطه مثبت و معنی دار وجود دارد.

 

 

 

4- مدل و متغییرهای تحقیق

4-1 مدل تحقیق

 باتوجه موضوع تحقیق و جهت آزمون فرضیه از رابطه 1 استفاده گردیده است:

(1)

 

 

4-2- متغیر مستقل

در این تحقیق نوع سهامدار عمده (مالکیت نهادی) به عنوان متغیر مستقل می‌باشد که منظور از آن اشخاص حقوقی و نهادها درترکیب سهامداران می‌باشد.

 

4-3- متغیر وابسته

از آنجا که در مطالعات رابین (2007)[xi]، عتیق و دیگران (2006)[xii]، محمدی (1388) و ملکی (1391) که در مورد نقد شوندگی سهام انجام پذیرفته، طبق رابطه 2 از دامنه قیمت خرید و فروش به عنوان معیاری برای نقدشوندگی استفاده شده است ما نیز در این تحقیق به دلیل در دسترس بودن، از این معیار استفاده نموده‌ایم.

 (2)

 

که در آن:

t: دوره زمانی مورد بررسی

 i: نمونه مورد بررسی

 Spread: دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام

: (Ask / Price) AP میانگین قیمت پیشنهادی فروش سهام شرکت i در دوره t

: (Bid / Price) BP میانگین قیمت پیشنهادی خرید سهام شرکت i در دوره t

 

4-4- متغیرهای کنترلی

از آنجا که نقدشوندگی سهام شرکت‌های سرمایه پذیر می‌تواند تحت تأثیر متغیرهای دیگری نیز باشد لذا در این تحقیق نیز باتوجه به تحقیق‌های رضاپور (1389) و یعقوب نژاد و رهنمای (1390) از معیارهای ذیل جهت متغیرهای کنترلی استفاده شده است:

اندازه شرکت: در این تحقیق منظور از اندازه شرکت، اندازه دارایی‌ها است و برای این منظور لگاریتم طبیعی دارایی‌های شرکت در پایان سال استفاده شده است.

بازده دارایی: از تقسیم سود بر مجموع دارایی‌ها محاسبه می‌شود.

نسبت اهرمی: از تقسیم جمع بدهی‌های به جمع کل دارائی‌ها محاسبه شده است.

قیمت هرسهم: برای محاسبه این معیار از میانگین قیمت سهام شرکت در بازه مورد بررسی استفاده می‌شود.

نوع حسابرس: منظور از نوع، خصوصی یا دولتی بودن موسسه حسابرسی می‌باشد.

تعداد دفعات معاملات: از طریق محاسبه میانگین تعداد دفعات معاملات در هر روز برای سال مورد نظر به دست می‌آید.

 

5- جامعه آماری و روش نمونه گیری

جامعه آماری این تحقیق کلیه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می‌باشد که از ابتدای سال 1389 لغایت 1393 در بورس تهران فعال بوده‌اند و برای تعیین نمونه آماری، از روش حذف سیستماتیک استفاده شده است. بدین منظور 72 شرکت از شرکت‌های جامعه آماری که شرایط زیر را دارا باشند به عنوان نمونه آماری انتخاب و مابقی حذف شده‌اند.

1)   تا پایان سال 1386 در بورس پذیرفته شده باشند.

2)   شرکت‌هایی که پایان دوره آن‌ها پایان اسفند ماه باشند و طی دوره مورد بررسی تغیر سال مالی نداشته باشند.

3)   شرکت در دوره تحقیق توقف معامله بیش از سه ماه نداشته باشد.

4)   اطلاعات آن‌ها در همه سالهای دوره تحقیق (93-87) در دسترس باشد.

5)   شرکت‌های مورد بررسی در گروه سرمایه گذاری و یا صنعت بانکداری نباشند.

 

6- روش تحقیق

این مقاله از لحاظ هدف کاربردی و از لحاظ ماهیت توصیفی با تاکید بر روابط همبستگی می‌باشد، زیرا از یک طرف وضع موجود را بررسی می‌کند و از طرف دیگر، رابطه بین متغیرهای مختلف را با استفاده از تحلیل رگرسیون، تعیین می‌نماید علاوه براین، در حوزه مطالعات پس رویدادی (استفاده از اطلاعات گذشته) قرار می‌گیرد و مبتنی بر اطلاعات واقعی صورت‌های مالی شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران و سایر اطلاعات واقعی است. که با روش استقرایی به کل جامعه آماری قابل تعمیم خواهد بود.

7- یافته‌های تحقیق

7-1- بررسی آمار توصیفی متغیرها طی دوره تحقیق

در جدول 1 برخی از مفاهیم آمار توصیفی متغیرها ارائه شده است. نتایج نشان می‌دهد که در شرکت‌های مورد بررسی، به طور متوسط 24.6% سهام شرکت در مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری است و در بیش از 50% شرکت‌های نمونه حداقل 12% سهام در مالکیت سهامداران نهادی است. همچنین بازده سرمایه گذاری شرکت‌های مورد بررسی در طی دوره تحقیق به طور متوسط تقریباً 10% می‌باشد و به طور متوسط تقریباً 63% منابع مالی خود را از طریق بدهی تأمین مالی نمودند و تقریباً در 28% شرکت‌های مورد بررسی حسابرس مستقل آن‌ها سازمان حسابرسی بوده است.

 

جدول 1- آمار توصیفی متغیرهای تحقیق

انحراف معیار	مینیمم	ماکزیمم	میانه	میانگین	تعداد مشاهدات	نماد	متغیرها
654483/1	902426/0	685807/7	513650/2	851835/2	432	Liquidity	دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش (معیار عدم نقدشوندگی سهام)
68785/28	000000/0	00000/98	00000/12	60532/24	432	INSOWN	مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری
285199/1	81589/10	11569/18	35826/13	50872/13	432	Size	اندازه شرکت
118986/0	327422/0-	621609/0	085775/0	098859/0	432	ROI	بازده سرمایه گذاری
203976/0	145987/0	865582/0	639176/0	633498/0	432	Lev	اهرم مالی
076/4670	0000/522	00/42840	500/2539	792/4113	432	Price	قیمت هر سهم
451805/0	000000/0	000000/1	000000/0	284722/0	432	K Auditor	نوع حسابرس
6245/246	000000/0	000/1744	50000/28	4491/108	432	DN	تعداد دفعات معاملات

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-2- بررسی ضرایب همبستگی متغیرهای پژوهش

با آنجام آزمون همبستگی به بررسی ارتباط ابتدایی بین متغیرها می‌پردازیم و با توجه به نتایج می‌توان گفت بین متغیرها ارتباط وجود دارد و می‌توان به بررسی دقیق‌تر این روابط پرداخت. نتایج بدست آمده از جدول ضریب همبستگی نشان می‌دهد که در سطح اطمینان 95%، بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش همبستگی مثبت و معناداری وجود دارد در حالی که، بین اندازه شرکت و دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش همبستگی منفی و نا معناداری وجود دارد.

 

جدول 2- ضرایب همبستگی متغیرهای تحقیق

ردیف	متغیرها	(1)	(2)	(3)	(4)	(5)	(6)	(7)	(8)
(1)	Liquidity	000/1
	احتمال	---
(2)	INSOWN	0518/0	000/1
	احتمال	0003/0	---
(3)	Size	0279/0-	0673/0	000/1
	احتمال	0620/0	1625/0	---
(4)	ROI	0188/0	0616/0	0952/0	000/1
	احتمال	0165/0	2017/0	0479/0	---
(5)	Lev	0551/0-	0382/0-	0928/0	6863/0-	000/1
	احتمال	2527/0	4288/0	0540/0	0000/0	---
(6)	Price	0012/0	0537/0	1066/0	5097/0	1697/0-	000/1
	احتمال	0001/0	2658/0	0267/0	6423/0	0004/0	---
(7)	K Auditor	0003/0	0407/0	2423/0	0026/0	1592/0	0342/0	000/1
	احتمال	9944/0	3984/0	0864/0	9574/0	4209/0	4788/0	---
(8)	DN	0376/0-	1720/0-	5104/0	1458/0-	1699/0	1179/0-	2458/0	000/1
	احتمال	4352/0	0003/0	1038/0	0024/0	1904/0	0142/0	0000/0	---

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-3- ثابت بودن واریانس جمله خطا (باقیمانده)

یکی دیگر از فروض رگرسیون خطی این است که، تمامی جملات باقیمانده دارای واریانس برابر باشند. در این مطالعه فرض همسانی واریانس باقیمانده‌ها از طریق آزمون بروش-پاگان- گودفری[xiii] مورد بررسی قرار گرفت. که نتایج آن در جدول 3 نشان می‌دهد که فرضیه صفر مبنی بر وجود همسانی واریانس رد می‌شود.

 

جدول 3- نتایج حاصل از آزمون ثابت بودن واریانس جمله خطا با استفاده از آزمون بروش-پاگان-گودفری

مدل پژوهش	آماره F	احتمال	نتیجه
	7911/2	0108/0	ناهمسانی واریانس خطاها

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-4- عدم وجود خود همبستگی جمله خطا (باقیمانده‌ها)

این فرض مدل کلاسیک رگرسیون خطی بیان می‌دارد که بین جملات باقیمانده رگرسیون، همبستگی وجود نداشته باشد. برای بررسی استقلال باقیمانده‌ها از آزمون خود همبستگی سریالی بروش-گادفری استفاده شده است. نتایج حاصل از آزمون نشان می‌دهد که با توجه به اینکه در سطح اطمینان 95% مقدار احتمال 4040/0 می‌باشد بنابراین می‌توان فرضیه صفر را تأیید کرد لذا دلیلی برای رد عدم وجود خود همبستگی بین جملات باقیمانده وجود ندارد.

 

جدول 4 - نتایج حاصل از آزمون عدم وجود خود همبستگی جزء خطا

مدل پژوهش	آماره F	احتمال	نتیجه
	9082/0	4040/0	عدم وجود خود همبستگی خطاها

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-5- عدم وجود هم خطی بین جملات توضیحی

 همخطی به معنای وجود رابطه شدید بین متغیرهای مستقل و کنترلی موجود در مدل می‌باشد. در این معادله برای بررسی عدم وجود هم خطی از معیار عامل تورم واریانس[xiv] (VIF) استفاده شد وقتی که شاخص تورم واریانس کمتر از 10 باشد، نشان دهنده عدم وجود هم خطی می‌باشد. نتایج حاصل از ین آزمون نشان می‌دهد. که میزان تورم واریانس متغیرهای مستقل و کنترلی در حد مجاز خود قرار داشته و لذا از این بابت مشکلی وجود ندارد.

 

جدول 5 - نتایج حاصل از آزمون عدم وجود هم خطی بین جملات توضیحی مدل تحقیق

متغیر	نماد	واریانس ضریب	عامل تورم واریانس
مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری	INSOWN	000008/0	071202/1
اندازه شرکت	Size	005937/0	530078/1
بازده سرمایه گذاری	ROI	299077/1	869737/2
اهرم مالی	Lev	343176/0	227865/2
قیمت هر سهم	Price	000004/0	488379/1
نوع حسابرس	K Auditor	035437/0	128688/1
تعداد دفعات معاملات	DN	000002/0	564871/1

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-6- بررسی مانایی متغیرهای پژوهش

لازم است که قبل از تخمین مدل، مانایی متغیرهای آن مورد بررسی قرار بگیرد. یک متغیر، وقتی ماناست که میانگین، واریانس و کواریانس آن در طول زمان ثابت باقی بماند. مانایی متغیرها در سه حالت "در سطح"، "روی تفاضل اول" و "روی تفاضل دوم" می‌تواند بررسی شود. متغیرهایی که احتمال حاصل از آزمون آن‌ها " در سطح" کمتر از 5% می‌باشد فرضیه صفر (نامانا بودن متغیر) در مورد آن رد شده وآن متغیر در سطح مانا است و درصورتیکه بیشتر از 5% باشد، در سطح نامانا می‌باشد. همانگونه که در جدول 6 ملاحظه می‌شود همه متغیرها مانا هستندبنابراین مشکل رگرسیون کاذب در ضرایب برآوردی وجود نخواهد داشت.

 

جدول 6- نتایج آزمون مانایی متغیرهای تحقیق

متغیرها	نماد	لوین، لین و چو		نتایج
		آماره	احتمال
دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش (معیار عدم نقدشوندگی سهام)	Liquidity	6921/24-	0000/0	مانا
مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری	INSOWN	3336/50-	0000/0	مانا
اندازه شرکت	Size	9134/13-	0000/0	مانا
بازده سرمایه گذاری	ROI	4907/24-	0000/0	مانا
اهرم مالی	Lev	4276/20-	0000/0	مانا
قیمت هر سهم	Price	8474/8-	0000/0	مانا
نوع حسابرس	K Auditor	4442/4-	0000/0	مانا
تعداد دفعات معاملات	DN	3055/4-	0000/0	مانا

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

 

7-7- آزمون Fلیمر و آزمون هاسمن

قبل از تخمین مدل لازم است که روش تخمین (تلفیقی یا تابلویی) مشخص گردد. برای این منظور از آزمون F لیمر استفاده شده است. برای مشاهداتی که احتمال آزمون آن‌ها بیشتر از 5% باشد یا به عبارتی دیگر آماره آزمون آن‌ها کمتر از آماره جدول باشد، از روش تلفیقی استفاده می‌شود و برای مشاهداتی که احتمال آزمون آن‌ها کمتر از 5% است، برای تخمین مدل از روش تابلویی استفاده می‌شود. روش تابلویی خود با استفاده از دو مدل "اثرات تصادفی " و "اثرات ثابت " می‌تواند انجام گیرد. برای تعیین اینکه از کدام مدل استفاده شود از آزمون هاسمن استفاده گردیده است. مشاهداتی که احتمال آزمون آن‌ها کمتر از 5% است از مدل اثرات ثابت و مشاهداتی که احتمال آزمون آن‌ها بیشتر از 5% است از مدل اثرات تصادفی برای تخمین مدل استفاده شده است. همانطور که در جدول 7 منعکس گردیده، احتمال F لیمر مدل پژوهش کمتر از 5% می‌باشد لذا برای تخمین مدل از روش تابلویی استفاده می‌شود. و با توجه به اینکه احتمال آزمون هاسمن مدل پژوهش در جدول 8 کمتر از 5% می‌باشد از مدل اثرات ثابت برای تخمین آن استفاده شده است.

 

جدول 7 - نتایج حاصل از آزمون F لیمر

مدل پژوهش	نوع آماره	مقدار آماره	درجه آزادی	احتمال	نتیجه
	آماره F	1163/29	(419/5)	0000/0	روش تابلویی
	آماره خی دو (Chi-square)	8283/128	5	0000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

جدول 8- نتایج حاصل از آزمون هاسمن

مدل پژوهش	نوع آماره	مقدار آماره	درجه آزادی	احتمال	نتیجه
	آماره خی دو (Chi-square)	5456/22	7	0073/0	مدل اثرات ثابت

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

7-8- تخمین مدل و تجزیه و تحلیل نتایج

بعد از اینکه فروض کلاسیک مربوط به رگرسیون و مانایی متغیرهای پژوهش مورد بررسی قرار گرفت و روش تخمین مدل هم مشخص گردید، حال نوبت آن است که مدل با توجه به نتایج آزمون F لیمر و هاسمن برآورد گردد. زمانیکه تعداد شرکت‌ها از مقاطع دوره زمانی بیشتر باشد و از روش تابلویی برای تخمین استفاده شود ممکن است مشکل ناهمسانی واریانس رخ دهد. در این پژوهش برای تشخیص ناهمسانی واریانس‌ها از آزمون بروش-پاگان-گادفری و برای تشخیص وجود خود همبستگی بین متغیرها از آزمون خود همبستگی سریالی بروش-گادفری استفاده شده است. در صورت تأیید وجود ناهمسانی واریانس‌ها از آزمون GLS برای تشخیص ارتباط موجود بین متغیرها بهره گرفته شده است. و برای مشکل خود همبستگی از رفع خود همبستگی درجه اول استفاده شده است. لازم به ذکر است که در مدل مورد استفاده، وجود ناهمسانی واریانس‌ها تأیید شده است و آزمون GLS استفاده شده است، و مشکل خود همبستگی براساس آزمون انجام شده تائید نشده است. در نهایت نرم افزار Eviews 8 برای تشخیص رابطه موجود بین متغیرها به کار گرفته شده است.

به منظور آزمون این فرضیه از نتایج تخمین مدل ارائه شده در جدول 9 بهره گرفته شده است. مقدار احتمال (یا سطح معناداری) F برابر 0000/0 بوده و چون این مقدار کمتر از 0.05 است، فرض صفر در سطح اطمینان 95% رد می‌شود، یعنی مدل معنی دار است. مقدار آماره دوربین- واتسون 2.15 می‌باشد که این مقدار، عدم وجود خود همبستگی را نشان می‌دهد. نتایج مربوط به ضریب تعیین تعدیل شده نشان می‌دهد، تقریباً 49% تغییرات متغیر وابسته به وسیله متغیرهای مستقل و کنترلی مدل، توضیح داده می‌شوند. نتایج نشان می‌دهد که به غیر از متغیرهای اندازه شرکت، اهرم مالی، نوع حسابرس و تعداد دفعات معامدلات، مابقی متغیرهای موجود در مدل در سطح اطمینان 95% معنادار هستند. نتایج حاصل از متغیرهای کنترلی نشان می‌دهد که بین بازده سرمایه گذاری و دامنه تفاوت قمیت پیشنهادی خرید و فروش رابطه منفی و معناداری وجود دارد به عبارت دیگر، بین بازده سرمایه گذاری و نقدشوندگی سهام رابطه مثبت و معناداری وجود دارد یعنی با افزایش بازده سرمایه گذاری، نقدشوندگی سهام نیز افزایش می‌یابد. در حالی که بین قیمت هر سهم و دامنه تفاوت قمیت پیشنهادی خرید و فروش رابطه مثبت و معناداری وجود دارد به عبارت دیگر، بین قیمت هر سهم و نقدشوندگی سهام رابطه منفی و معناداری وجود دارد یعنی با افزایش قیمت هر سهم، نقدشوندگی سهام کاهش می‌یابد می‌یابد.

در حالت کلی نتایج نشان می‌دهد که ضریب متغیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری، 000997/0 بوده که نشان دهنده تأثیر مثبت درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش می‌باشد که با توجه به آماره t ضریب متغیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری معنی دار می‌باشد، به عبارت دیگر می‌توان گفت که بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و نقدشوندگی سهام رابطه منفی و معناداری وجود دارد. با توجه به موارد فوق می‌توان در سطح اطمینان 95% فرضیه تحقیق را تأیید شده تلقی نمود.

 

 

جدول 9- نتایج تخمین مدل پژوهش

,
متغیر وابسته: دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش (معیار معکوس نقد شوندگی) روش: رگرسیون حداقل مربعات تعمیم یافته دوره زمانی: 1392-1387 تعداد مشاهدات: 432
متغیر	نماد	ضریب برآوردی	خطای استاندارد	آماره t	احتمال
مقدار ثابت (عرض از مبدأ)	C	876356/2	143608/0	02927/20	0000/0
مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری	INSOWN	000977/0	000263/0	720032/3	0002/0
اندازه شرکت	Size	011563/0	011563/0	266775/0	7898/0
بازده سرمایه گذاری	ROI	429301/0-	179789/0	387801/2-	0174/0
اهرم مالی	Lev	132122/0-	082925/0	592752/1-	1120/0
قیمت هر سهم	Price	000009/0	000003/0	486678/3	0005/0
نوع حسابرس	K Auditor	015752/0	19746/0	797730/0	4255/0
تعداد دفعات معاملات	DN	000042/0-	000030/0	407263/1	1601/0
ضریب تعیین	501/0
ضریب تعین تعدیل شده	486/0
دوربین-واتسون	15/2
آماره F	9997/34
احتمال (آماره F)	0000/0

منبع: یافته‌های پژوهشگر

 

8-بحث و نتیجه گیری

سهامداران نهادی به حاکمیت شرکتی به صورتی کاملاً متفاوت از سهامداران حقیقی می‌نگرند. زیرا آن‌ها ملاک‌های ارزشمدتری نسبت به اشخاص حقیقی داشته و انگیزه‌های لازم جهت توسعه، کنترل و نظارت بر سرمایه گذاران را با منظری کارشناسانه دارند، به همین دلیل باید نقش تأثیر گذارتری را در حاکمیت شرکتی نسبت به افراد جزء ایفا نمایند (شریفی، 1392). طبق تئوری نمایندگی مالکان یا سهامداران که با هدف کسب حداکثر بازده در مقابل ریسک معقول در یک شرکت سرمایه گذاری کرده‌اند از طریق انتقال فرد یا افرادی به عنوان مدیر یا مدیران شرکت اهداف خود را دنبال می‌کنند (جعفری سرشت، 1389).سهامداران نهادی شرکت‌ها را برای پرداخت سود سهام بیشتر تحت فشار قرار می‌دهند. زیرا آن‌ها معتقدند که افراد درون سازمانی ممکن است وجه نقد در اختیار شرکت را به هدر دهند، لذا آن‌ها پرداخت سود سهام را به نگهداری وجه نقد ترجیح می‌دهند (جنسن و مکلینگ، 1976)[xv]. به طور کلی می‌توان اذعان نمود که در شرکت‌های سرمایه پذیر، ساختار مالکیت بر نقدشونگی سهامشان تأثیر به سزایی خواهد داشت. براین اساس شرکت‌های سرمایه گذاری که بخش عمده‌ای از سهام شرکت‌های سرمایه پذیر را خریداری نموده‌اند، بر نقدشوندگی و قیمت سهام آن‌ها تأثیر گذار خواهند بود. این شرکت‌ها که به عنوان سرمایه گذاران نهادی فعالیت می‌کنند و دارای پرتوی متنوعی هستند، می‌توانند دارای مزیت عمده‌ای از شرکت‌های دیگر باشند. به منظور آزمون فرضیه تحقیق، مدل رگرسیون به روش داده‌های تابلویی (نوع مدل اثرات ثابت) برآورد گردید که نتایج تخمین مدل، در جدول (8) ارائه گردیده است. با استفاده از آزمون t معنی داری ضریب برآوردی متغیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری مورد بررسی قرارگرفت که نتایج حاکی از معنی داری ضریب برآوردی متغیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری می‌باشد. همچنین آماره F نشان می‌دهد که کل مدل برآوردی معتبر است. در حالت کلی در سطح اطمینان 95% نتایج نشان می‌دهد که بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش رابطه مثبت و معناداری وجود دارد، به عبارت دیگر، بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و نقدشوندگی سهام رابطه منفی و معناداری وجود دارد یعنی با افزایش درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری، نقدشوندگی سهام کاهش می‌یابد. رابطه معکوس بین درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری به عنوان سهامدار عمده و نقدشوندگی سهام در تأیید فرضیه کژگزینی (انتخاب نادرست) به دست آمده است. افزایش درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری به عنوان سهامدار عمده باعث تمرکز اطلاعات شرکت در دست این سهامداران عمده شده و موجب تحمل ریسک گژگزینی بر سایر سهامداران می‌شود و این امر نقدشوندگی سهام را کاهش می‌دهد. تاکنون تحقیقی که به طور خاص تأثیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری به عنوان سهامدار عمده بر نقدشوندگی سهام را بررسی کند انجام نشده است ولی در زمینه تأثیر سطح مالکان نهادی و تمرکز مالکان نهادی بر نقدشوندگی سهام تحقیقات زیادی انجام شده است لذا ما فقط نتایج تحقیق حاضر را با تحقیقات صورت گرفته در زمینه تأثیر مالکان نهادی بر نقدشوندگی سهام بررسی می‌کنیم. نتایج تحقیق رضاپور (1389) نشان می‌دهد که نقدشوندگی سهام با میزان مالکیت نهادی رابطه مثبت و مستقیم و با تمرکز مالکیت نهادی رابطه منفی و معکوس دارد. اگاروال (2008)[xvi] در پژوهش نشان داد که در سطوح مالکیت بیش از 35 تا 40 درصد، شکاف‌ها به عنوان شاخص عدم تقارن اطلاعاتی، افزایش یافته و رابطه مالکیت نهادی با نقدشوندگی مثبت خواهد شد. نتایج بررسی روبین (2007)[xvii] نیز بیانگر رابطه معکوس بین تمرکز مالکیت نهادی و معیارهای معاملاتی و اطلاعاتی نقدشوندگی سهام است. به طور خلاصه اگر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری به سهامدار عمده را میعاری برای تمرکز مالکیت در نظر بگیریم نتایج این تحقیق با پژوهش‌های انجام شده توسط رضاپور (1389)، اگاروال (2008) و روبین (2007) مطابقت دارد. در این راستا، با توجه به یافته‌های این تحقیق به فعالان بازار سرمایه، تصمیم گیرندگان، تحلیلگران و سرمایه گذاران بالقوه و بالفعل بورس اوراق بهادار تهران پیشنهاد می‌شود هنگام تصمیم گیری در خصوص نقد شوندگی سهام، علاوه بر توجه به سایر عوامل، به آثار ساختار مالکیت به ویژه درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری، نیز توجه کنند و تأثیر درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقدشوندگی سهام شرکت را در نظر بگیرند تا بدین وسیله ریسک عدم نقد شوندگی پورتفوی سرمایه گذاری خود را کاهش دهند. همچنین نتایج حاصل از تخمین مدل تحقیق نشان می‌دهد که سودآوری شرکت بر نقدشوندگی سهام تأثیر مثبت دارد در حالی که، قیمت هر سهم بر نقدشوندگی سهام تأثیر منفی دارد. به عبارت دیگر، با افزایش سودآوری شرکت، نقد شوندگی سهام نیز افزایش می‌یابد در حالی که، با افزایش قیمت هر سهم، نقدشوندگی سهام کاهش می‌یابد. لذا با توجه به این نتایج به فعالان بازار سرمایه توصیه می‌شود در هنگام ارزیابی نقدشوندگی سهام شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به سودآوری و قیمت هر سهم شرکت توجه ویژه‌ای داشته باشند.

در انتها به منظور انجام بررسی‌های آتی در ارتباط با این تحقیق، موضوعات زیر پیشنهاد می‌شود:

1)   در این تحقیق به منظور اندازه گیری نقدشوندگی سهام از معیار دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش استفاده گردید پیشنهاد می‌شود به منظور بررسی از سایر معیارهای نقدشوندگی (مانند: تعداد دفعات معاملات، درصد سهام شناور آزاد، نسبت عدم نقدشوندگی آمیهود، نسبت عدم نقدشوندگی آمیوست، رتبه نقدشوندگی و ...) استفاده شود.

2)   در این تحقیق فقط تأثیر یکی از اجزای مالکان نهادی یعنی درصد مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری بر نقدشوندگی سهام بررسی شد. پیشنهاد می‌شود تأثیر سایر اجزای مالکان نهادی (یعنی، درصد مالکیت شرکت‌های بیمه، درصد مالکیت بانک‌ها و درصد مالکیت صندوق‌های بازنشستگی) به طور جداگانه بر نقدشوندگی سهام مورد بررسی قرار گیرد.

3)   بررسی مقایسه‌ای موضوع تحقیق حاضر به تفکیک نوع صنعت و اندازه شرکت.

 

 

 

 

---

1- دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران.

2- دانشیار گروه حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران. (نویسنده اصلی و مسئول مکاتبات) [e-mail]

[3]-  استادیار گروه حسابداری، واحد کرج، دانشگاه آزاد اسلامی، کرج، ایران.

---

^[i] Rubin

^[ii] Breadth

^[iii] Thin

^[iv] Sarin et al

^[v] Demsetz

^[vi] Ruiz and Santana

^[vii] Connelly et al

^[viii] Ascioglu et al

^[ix] Charles Cao and Lubomir

^[x] Qaiser and Abdullah

^[xi] Rabin                   

^[xii] Attig et al

^[xiii] Breusch– Pagan- Godfrey

^[xiv] Variance Inflation Factor (VIF)

^[xv] Jensen and Meckling

^[xvi] Agarwal

^[xvii] Rubin

مراجع

1)     ابراهیمی کردلر، علی، (1384)، "تبیین رابطه ترکیب سهامداران با تقارن اطلاعات و سودمندی معیارهای حسابداری عملکرد"، رساله دکتری حسابداری، دانشگاه تهران، دانشکده مدیریت

2)     احمدیان، احمد، (1390)، "بررسی رابطه بین نقدشوندگی دارایی‌ها و نقدشوندگی سهام در دوره‌های رونق و رکود"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه بین المللی امام خمینی.

3)     اسلامی بیدگلی، غلامرضا و علیرضا سارنج، (1387)، "انتخاب پرتوی با استفاده از سه معیار بازدهی و نقدشوندگی در بورس اوراق بهادار تهران"، بررسی‌های حسابداری و حسابرسی، شماره 53، صص 16-3

4)     اسلامی میلانی، پریسا، (1387)، "بررسی رابطه میان عملکرد پرتوی شرکت‌های سرمایه گذاری با بازده سهام آن‌ها"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد واحد قزوین، دانشکده مدیریت و حسابداری.

5)     بادآور نهندی، یونس، مهدی زینالی و اژدر ملکی، (1392)، "بررسی تأثیر نقدشوندگی سهام بر بازده سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس تهران"، پژوهشنامه اقتصاد و کسب و کار، سال چهارم، شماره 5، صص 98-89.

6)      بنی مهد، بهمن، مهدی مراد زاده فرد و علی یعقوب ناصح، (1393)، "مالکیت شرکت‌های سرمایه گذاری و ارزش سهام شرکت‌های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار"، فصلنامه علمی پژوهشی دانش سرمایه گذاری، سال سوم، شماره 9.

7)     -پفریدنیا، مهرداد، (1393)، "بررسی رابطه بین مالکیت نهادی و کیفیت افشاء"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی قزوین، دانشکده مدیریت و حسابداری.

8)     جونز، چارلز پی، (1388)، "مدیریت سرمایه گذاری"، ترجمه رضا تهرانی و عسگر نوربخش، انتشارات نگاه دانش، تهران، چاپ پنجم، نشر اصلی 1943.

9)     جعفری سرشت، داود، (1389)، "بررسی ترکیب مطلوب سهامداری در بازار سرمایه"، سازمان بورس اوراق بهادار، مدیریت پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامی،

10) جهانشاد، آزیتا و داود شعبانی، (1394)، "تأثیر محدودیت در تأمین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری"، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، دوره هفتم، شماره 27، صص 39-56

11) داداش پور، حافظ، (1393)، "بررسی ارتباط بین نقدشوندگی دارایی‌ها و بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد بناب، دانشکده علوم انسانی، گروه مدیریت.

12) زارع استحریج، مجید، (1381)، "بررسی عوامل مؤثر بر قابلیت نقد شوندگی سهام در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه امام صادق (ع)، دانشکده مدیریت.

13) ستایش، محمد حسین و محسن صالحی نیا، (1393)، "تأثیر ساختار مالکیت و ساختار سرمایه بر جریان نقد آزاد، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، دوره هفتم، شماره 25، صص 15-32

14) شریفی، آرمین، (1392)، "بررسی رابطه بین مالکیت نهادی با سیاست‌های مالی و عملکرد شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد واحد علوم تحقیقات مازندران، دانشکده حسابداری و مدیریت.

15) صفی خانی، فهیمه، (1392)، "بررسی رابطه بین کیفیت اطلاعات مالی با نقدشوندگی سهام"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی قزوین، دانشکده مدیریت وحسابداری.

16)  علوی طبری، سیدحسین و حدیثه حاجی مراد خانی، (1394)، "رابطه کیفیت حسابرسی و نقدشوندگی سهام"، فصلنامه پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، مقاله 6، دوره 7، شماره 27، صص 92-110  

17) علیجانی، طناز، (1392)، "بررسی رابطه میان مدیریت سود با نقدشوندگی سهام"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی قزوین، دانشکده مدیریت وحسابداری.

18) علی پور کاشی، مهدی، (1393)، "بررسی تأثیر فروش خارجی و مالکیت نهادی بر ارزش شرکت‌ها"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی علوم تحقیقات آیت آ... آملی، گروه حسابداری و مدیریت.

19) فبوزی، فرانک و مایکی فرانکو فری، (1389)، "مبانی بازارها و نهاده‌های مالی"، ترجمه دکتر حسین عبده تبریزی، انتشارات آگاه، چاپ اول تهران، صص 196-195، نشر اصلی 1948.

20) معدنی، (1392)، "بررسی ارتباط توانایی مدیران، اندازه شرکت، مالکیت نهادی و نوسانات بازده سهام شرکتها با میزان نقد شوندگی سهام"، پایان نامه کارشناسی ارشد، وزارت علوم، تحقیقات و فناوری، دانشکده علوم اقتصادی، دانشکده حسابداری و مدیریت.

21) محمدی، کاظم، (1388)، "بررسی تأثیر ترکیب سهامداران حقیقی و حقوقی شرکت‌ها بر حجم مبادلات و نقد شوندگی سهام"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی تهران مرکز, دانشکده اقتصاد وحسابداری.

22) ملکی، صادق، (1391)، "بررسی ارتباط بین ساختار سرمایه با نقدشوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" (مطالعه موردی شرکت‌های گروه خودرو سازی سایپا)، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی اسلامشهر, دانشکده علوم انسانی، گروه حسابداری.

23) منصوری، کلثوم، (1392)، "بررسی تأثیر ساختار مالکیت بر نقدشوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی علوم تحقیقات آیت آ... آملی, گروه حسابداری و مدیریت.

24) مهدوی راد، مهدی، (1391)، "بررسی رفتار توده وار مدیران شرکت‌های سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی تهران شمال، دانشکده مدیریت و حسابداری.

25) نصیری، حسن، (1393)، "مالکیت سرمایه گذاران نهادی بر ریسک ورشکستگی ناگهانی و همزمانی بازده سهام در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تبریز، دانشکده مدیریت، اقتصاد و حسابداری.

26)  یعقوب نژاد، احمد، فریدون رهنمای رودپشتی و علی ذبیحی، (1390)، "بررسی تأثیر نظام راهبری شرکتی بر نقدشوندگی سهام شرکت‌های پذیرفته در بورس اوراق بهادار تهران"، فصل نامه بورس اوراق بهادار، شماره 13، صص 153-173.

27) Asli Ascioglu, Shantaram p, Hegde, Gopal V, Krishnan, John B, Mc Dermott, (2012), "Earnings Management and Market Liquidit Quant Finance “, Acc 38, PP. 257-254

28) Attig, N.Fong, W, M. Gadhoum, y. and Lang, L, h, p. ( 2006), "Effects of Large Shareholding on Information Asymmetry and Stock Liquidity".

29) Biack, B, Love, I, Rachinscky A, (2006), "Corporate Governance Indices and Firms Market Values: Time Series Evidence from Russia”, Emerging Markets Review, Vol.7, PP. 361-379.

30) Connelly J. T., Limpaphayom P., and Nagarajan, N,J., (2012), “Form Versus Substance: The Effect of Ownership Structure and Corporate Governance on Firm Value in Thailand”, Journal of Banking & Finance 36 PP. 1722–1743

31) Charles Cao and Lubomir Petrasek, (2014), “Liquidity Risk and Stitutional Ownership”, Journal of Financial Markets, Forthcoming.

32) Demsetz,H., (1983), "The Structure of Ownership and the Theory of the Firm", Journal of Law and Economics, Vol.26, PP. 375-390.

33) Jensen MC, Meckling W, (1976), "Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure", Journal of Financial Economics, 3, PP. 305-36

34) Qaiser Rafique Yasser and Abdullah Al Mamun, (2015), “Effects of Ownership Concentration on

35) Firm Performance, PAGE 162 Journal of Asia Business Studies vol. 9 No. 2, 2015, PP. 162-176,

36) Ruiz-Mallorqu, M,V,. and Santana-Martin, D, J.(2011), ”Dominant Institutional Owners and Firm Value”, Journal of Banking & Finance, Vol.35, PP. 118-129.

37) Rubin, A. (2007), "Ownership Concentrationand Liquidity", Journal of Financial Markets, issue 3, PP. 219- 248.

38) Sarin A, Shastri K, (2000), “Ownership Structure and Stock Market Liquidity”, Working paper, Santa Clara University

 

 

 

 

یادداشت‌ها