تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری

پژوهش های حسابداری مالی و حسابرسی

مقاله 3، دوره 7، شماره 27، آبان 1394، صفحه 39-56   

نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

آزیتا جهانشاد^{* 1}؛ داود شعبانی²

¹استادیار گروه حسابداری دانشگاه آزاد واحد تهران مرکزی

²کارشناسی ارشد حسابداری دانشگاه آزاد تهران مرکزی

چکیده

یکی از فرضیات اصلی تئوری نمایندگی این است که مدیران شرکت «کارگزاران» و سهامداران «کارگمار» تضاد منافع دارند و مدیران لزوما به نفع سهامداران تصمیم نمی گیرند. با توجه به این فرضیه مدیران به دنبال این هستند که با استفاده از نفوذ نمایندگی منافع خود را بیشینه کنند. هدف این پژوهش بررسی تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری است. جامعه آماری، 146 شرکت از شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای1391-1386 می باشد. روش پژوهش از نوع همبستگی و متغیرهای پژوهش با تکنیکهای آماری پولد و آزمون تفاوت مورد آزمون قرار گرفته است یافته های آزمون بیانگر آنست که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معنادار و سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معنادار و در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد همچنین حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی، بیشتر است نسبت به شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی نیستند.
Abstract
One of the main assumptions of agency theory is that managers 'brokers' and shareholders 'placements' conflicting interests shareholders and managers does not decide. According to this hypothesis, managers seek to maximize their own interests represented by penetration. The purpose of this study was to evaluate the effect of financing constraints on the relationship between institutional investors and investment cash flow sensitivity. Population of 146 companies listed companies in Tehran Stock Exchange during the years 2007-2012.correlational research methods and statistical techniques pooled and test different variables to be tested.
 Test results indicate that institutional investors on investment cash flow sensitivity negative effect cash flow sensitivity and institutional investors to invest in companies with limited financial resources and a significant negative effect and the company does not have a significant effect in financing constraints. 
The sensitivity of cash flows to invest in companies that have restrictions on financing, is higher than companies that do not have restrictions on financing.
 

کلیدواژه‌ها

سرمایه گذاران نهادی؛ حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری؛ محدودیت در تامین مالی

اصل مقاله

 

 

تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری

 

 

آزیتا جهانشاد

تاریخ دریافت: 05/4/1394              تاریخ پذیرش: 12/6/1394

[1]

داود شعبانی[2]

 

 

چکیده

یکی از فرضیات اصلی تئوری نمایندگی این است که مدیران شرکت «کارگزاران» و سهامداران «کارگمار» تضاد منافع دارند و مدیران لزوما به نفع سهامداران تصمیم نمی گیرند. با توجه به این فرضیه مدیران به دنبال این هستند که با استفاده از نفوذ نمایندگی منافع خود را بیشینه کنند. هدف این پژوهش بررسی تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری است. جامعه آماری، 146 شرکت از شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای1391-1386 می باشد. روش پژوهش از نوع همبستگی و متغیرهای پژوهش با تکنیکهای آماری پولد و آزمون تفاوت مورد آزمون قرار گرفته است یافته های آزمون بیانگر آنست که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معنادار و سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معنادار و در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد همچنین حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی، بیشتر است نسبت به شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی نیستند.

واژه‌های کلیدی: سرمایه گذاران نهادی، حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری، محدودیت در تامین مالی.

1- مقدمه

حاکمیت ضعیف شرکت‌هایی نظیر  انرون و ورلدکام و سقوط شگفت انگیز بازارهای سهام در آغاز قرن حاضر منجر به تجدید نظر در بحث حاکمیت شرکتی شده است. منطق حاکمیت شرکتی عموماً دیدگاه جایگزینی را پیشنهاد می­دهد، کانون توجه حاکمیت ایجاد ارزش افزوده برای تعداد زیادی از ذینفعان سازمانی است. از طرفی دیگر جریانات نقدی یکی از شاخص های مهم در ارزیابی واحد اقتصادی می باشد که در بسیاری از تصمیمات مالی، الگوهای ارزش گذاری اوراق بهادار، روش های ارزیابی طرح های سرمایه ای و..، نقش محوری دارد. بر همین اساس با توجه به اهمیت جریانات نقدی ممکن است این مهم دستخوش یکسری نفوذهای نمایندگی شود . چگونگی به کارگرفتن وجوه داخلی، تصمیمی مهم در تضاد بین سهامداران و مدیران است .در دوران رشد اقتصادی شرکت، همان طور که ذخایر وجه نقد افزایش می یابد، مدیران تصمیم می گیرند که آیا وجه نقد بین سهامداران توزیع شود، صرف مخارج داخلی شود، برای تحصیل خارجی به کارگرفته شود ویا همچنان نگهداری شود؟ این که مدیران منفعت طلب چگونه بین مصرف یا نگهداشت ذخایر وجه نقد یکی را انتخاب می کنند، موضوعی مبهم است(فخاری و تقوی،1388).

به طور کلی دو تئوری حاکم در بحث وجه نقد، تئوری مبادله ای(TOT^[i]) و تئوری سلسله مراتبی(^[ii]POT) مطرح است. مطابق با تئوری اول، شرکت ها سطح مطلوب نگهداری وجه نقد را بر اساس ایجاد توازن بین منافع و هزینه های نگهداری وجه نقد تعیین می کنند. سه انگیزه عمده برای نگهداری وجه نقد را می توان انگیزه معاملاتی، انگیزه احتیاطی و انگیزه سفته بازی عنوان نمود(وانگ^[iii]،2005).

اما در تئوری دوم به علت عدم تقارن اطلاعاتی و مشکلات علامت دهی مرتبط با تامین مالی خارجی، از یک رویه تامین مالی سلسله مراتبی تبعیت می شود. و در آن منابع داخلی به منابع خارجی ترجیح داده می شود و اگر نیاز به منابع مالی بیشتر برایNPV مثبت باشد بدهی ها تسویه شده و اقدام به انباشت دارایی های نقدینه می شود(جانی و همکاران^[iv]،2006).  به طور کلی در پژوهش های حسابداری حساسیت جریانات نقدی به دو دسته تقسیم می شوند که یکی حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری که اشاره به درصد تغییر در مخارج سرمایه ای شرکت ها در قبال تغییرات در جریانات نقدی است(کاشانی پور و نقی نژاد،1388) و دیگری حساسیت جریانات نقدی وجه نقد می باشد، که اشاره به درصد تغییر در سطوح نگهداری وجه نقد در قبال تغییرات در جریانات نقدی است(دیچا و همکاران^[v]،2012). که در این تحقیق منظور از حساسیت جریانات نقدی، مورد اول (حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری) می باشد. مباحث الیاسیانی و موزومدر^[vi] (2010) ، که نشان میدهد که سرمایه گذاران نهادی باعث افزایش اشتیاق سرمایه گذاران برای مداخله در نظارت شرکت بر پایه ی جاری علاوه بر پوشش آنالیزی بنگاه ، و بنابر این کاهش هزینه های سرمایه گذاری و مبادله میشود. .

با توجه به نظریه جریان وجه نقد آزاد که توسط جنسن^[vii] (1986) مطرح گردید، وجوه نقد داخلی بیشتر به مدیران اجازه میدهد تا از کنترل بازار اجتناب کنند. در این حالت، آنها به موافقت سهامداران نیاز ندارند و برای تصمیم گیری در مورد سرمایه گذاری ها بر حسب اختیار خود آزاد هستند. مدیران مایل به پرداخت وجه نقد (مثل سود سهام) نبوده، دارای انگیزه برای سرمایه گذاری هستند؛ حتی زمانی که هیچ سرمایه گذاری با خالص ارزش فعلی مثبت موجود نباشد.

در شرکت های با حفاظت ضعیف سهامداران، مدیران می توانند با مصونیتی نسبی، وجه نقد را انباشته کنند و سود نقدی کمتری تقسیم کنند(ایزدی نیا و رسائیان،1389). در ادبیات حاکمیت شرکتی، دو نگرش در مورد سرمایه گذاران نهادی وجود دارد. فرضیه نظارت کارآمد و فرضیه همگرایی منافع. فرضیه نظارت کارآمد بیان می کند که با سرمایه گذاری بیشتر سهامداران نهادی، نظارت کارآتری بر شرکت اعمال می شود و بسیاری از مشکلات نمایندگی رفع  می گردد. در حالی که فرضیه همگرایی منافع بیان می دارد که منافع سرمایه گذاران نهادی عمده با منافع مدیریت همسو است و این مسأله می تواند باعث ترغیب مدیران به اتخاذ تصمیمات غیر بهینه شود(ارسلان و همکاران^[viii]،2006).  بر همین اساس، سرمایه گذاران نهادی با نظارت کارآمد خود می توانند مانع از حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری شرکت شوند و در صورت عدم نظارت کارآمد باعث افزایش حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری وجه نقد می شوند. بنابراین با توجه به اهمیت سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری در شرکت های با محدودیت در تامین مالی این تحقیق به تاثیر محدودیت در تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری می پردازد و در بخش های بعدی مقاله،چارچوب نظری و پیشینه تحقیق ،متدولوژی پژوهش ،آزمون فرضیه ها و نتایج پژوهش بررسی خواهد شد.

 

2- چارچوب نظری و پیشینه تحقیق

با توجه به بررسی رابطه بین افق سرمایه گذاری سهامدارن نهادی، به عنوان شاخصی از بازتاب سرمایه های پر بازده شرکت و  حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری پرداختند. . آنها دریافتند که سهامداران نهادی افق سرمایه گذاری را طولانی تر می کند و همچنین بر اساس تحقیقات ارایه شده که نفوذ نمایندگی مدیران بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر مثبت و معناداری دارد. همچنین این تاثیر در شرکت هایی که هزینه تامین مالی بالایی دارند، بیشتر است. در ارتباط با همین موضوع مطالعات تجربی دریافتند. که سرمایه گذاران نهادی منجر به انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری شده بنگاه شده و حساسیت سرمایه گذار را به جریانات نقدی افزوده و ضمنا این موضوع در شرکت های با محدودیت تامین مالی بیشتر است(لین و همکاران،2000 و مالمندیر و تیت،2005).

پیشینه تحقیق را به دو دسته خارجی و داخلی تقسیم نموده تا بتوانیم پس از بررسی نمونه پژوهش­های انجام شده در خارج کشور به بررسی موضوعات مرتبط با تحقیق در داخل کشور بپردازیم.

 

2-1- تحقیقات خارجی

گونی و همکاران (2003)در مطالعه خود رفتار موجودی وجه نقد در ژاپن، فرانسه، آلمان و انگلستان را بررسی نمودند ویافته های آنها نشان داد ساختار قانونی کشور و ساختار مالکیت نقشی مهم در تعیین موجودی وجه نقد شرکت ها ایفا می کنند. آنها دریافتند که درجه بالاتر محافظت از سهامداران، با میزان پایین تر مانده وجه نقد در ارتباط بوده، تمرکز مالکیت نیز اثری منفی بر مانده وجه نقد دارد.

دیچا و همکارن[ix](2012) آنها به بررسی حساسیت جریانات نقدی نامتقارن در شرکت های با محدودیت مالی و شرکت های بدون محدودیت مالی پرداختند. آنها برای حساسیت جریانات نقدی از مدل ری دیک و ویتد(2009) استفاده کردند. آنها دریافتند که شرکت های دارای جریانات نقدی منفی، نسبت به شرکت های دارای جریان وجه نقد مثبت، حساسیت جریانات نقدی متفاوتی دارند. که این تفاوت همان حساسیت جریانات نقدی نامتقارن است. همچنین آنها به این نتیجه رسیدند که شرکت های دارای محدودیت مالی، حساسیت جریانات نقدی نامتقارن بیشتری، نسبت به شرکت های بدون محدودیت مالی دارند.

چنگ و همکاران(2012) در پژوهش خود که به رابطه بین عدم شفافیت سود، جریانات نقدی و ریسک کاهش قیمت سهام پرداختند، آنها نشان دادند که عدم شفافیت سود و حساسیت جریانات نقدی عملیاتی منجر به افشاء نکردن اخبار بد می شود و ریسک سقوط قیمت سهام را افزایش  می دهد.

نجاح و همکاران^[x](2012) در نحقیقی به بررسی رابطه بین افق سرمایه گذاری سهامدارن نهادی، به عنوان شاخصی از بازتاب سرمایه های پر بازده شرکت و  حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری پرداختند.. آنها دریافتند که سهامداران نهادی افق سرمایه گذاری را طولانی تر و مشوق تر می کند. آنها این تحقیق را در نمونه 8402 آمریکا بنگاه ها طی سالهای 1981-2008 انجام دادند و دریافتند که افق سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی دارد.

 

2-2- تحقیقات داخلی

تا کنون تحقیقی به صورت مستقیم به بررسی تاثیر محدودیت در تامین مالی و ساختار کنترل شرکت بر سطح انباشت وجه نقد ر ا در ایران مورد بررسی قرار نداده است. برخی از مرتبط ترین این تحقیقات به شرح ذیل می باشد:

کاشانی پور و نقی نژاد (1388)آنها به بررسی اثر محدودیت های مالی بر تغییرات سطوح نگهداری وجه نقد در برابر تغییرات در جریان های نقدی پرداختند و با استفاده از معیارهای متعدد(اندازه شرکت، عمر شرکت، نسبت سود تقسیمی و گروه تجاری) به عنوان نماینده ای از وجود محدودیت های مالی، نشان دادند، که جریانات نقدی تاثیر معناداری بر سطوح نگهداری وجه نقد ندارد. همچنین تفاوت معناداری بین حساسیت جریانات نقدی وجه نقد شرکت های با محدودیت مالی و بدون محدودیت مالی وجود ندارد.

حصارزاده و تهرانی(1388)به بررسی تاثیر جریان های نقدی و محدودیت تامین مالی بر بیش سرمایه گذاری و  کم سرمایه گذاری  پرداختندو نتایج پژوهش نشان می دهد که بین جریان های نقدی آزاد و بیش سرمایه گذاری رابطه مستقیم و معنی دار دارد. بین محدودیت در تامین مالی و کم سرمایه گذاری در شرکت های پذیرفته در بورس اوراق بهادار تهران رابطه معناداری وجود ندارد.

کاشانی پور و همکاران (1389)آنها به بررسی رابطه بین محدودیت مالی و حساسیت سرمایه گذاری به جریانات نقدی پرداختند. آنها به این نتیجه رسیدند که شرکت های با محدودیت مالی نسبت به شرکت های بدون محدودیت مالی از حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری بالاتری برخوردار هستند.

عربصالحی و اشرفی(1390)این مقاله رابطه بین محدودیت های مالی و حساسیت سرمایه گذاری- جریان نقدی را بررسی می کند. برای طبقه بندی شرکت ها در دو گروه دچار محدودیت مالی و فاقد محدودیت مالی، میزان ذخایر نقدی شرکتها به عنوان متغیر طبقه بندی کننده اصلی مورد توجه قرار گرفته است.یافته های پژوهش نشان دهنده نقش مثبت ذخایر نقدی در کاهش حساسیت سرمایه گذاری- جریان نقدی شرکت هاست. از طرف دیگر، برتری خاصی در استفاده از مدل ذخایر نقدی بهینه در مقایسه با معیار های سنتی محدودیت مالی مشاهده نشد.

 

3- اهمیت موضوع تحقیق و انگیزه انتخاب آن

انگیزه تحقیق ما ناشی از تلاش های تحقیقات دانشگاهی اخیر در مورد سرمایه گذاران نهادی می باشد، زیرا با توجه به اینکه وجه نقد از منابع مهم و حیاتی هر واحد اقتصادی است و ایجاد توازن بین وجوه نقد موجود و نیازهای نقدی یکی از مهم ترین عوامل سلامت اقتصادی واحد تجاری و تداوم فعالیت آنها است. حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری، در بسیاری از تصمیمات مالی، الگوهای ارزش گذاری اوراق بهادار و...، نقش محوری دارد، تحقیقات نشان   می دهد که سرمایه گذاران نهادی مناسب می تواند هزینه نمایندگی را با کاهش نگرانی سهامداران و با توجه به تخصیص مناسب ذخایر نقدی، کاهش دهد. و همچنین می تواند منتج به استفاده کارآمدتر از ذخایر نقدی شود.

از طرفی دیگر محدودیت در تامین مالی یکی دیگر از عوامل تاثیر گذار بر حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری می باشد که می تواند این عامل نیز در آینده واحد اقتصادی را با کمبود منابع نقدی مواجه کند، و منجر به بازماندن از اهداف اصلی شرکت باشد. بنابراین با توجه به اهمیت حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری این پژوهش سعی دارد به این سوال پاسخ دهد که آیا  محدودیت در تامین مالی بر رایطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر دارد یا خیر؟

 

4- فرضیه های تحقیق

با توجه به مطالب فوق و سوالات تحقیق، فرضیات این تحقیق در قالب چهارفرضیه اصلی به صورت زیر ارائه می شود:

1-   درصد سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر دارد.

2-   درصد سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های با محدودیت در تامین مالی تاثیر دارد.

3-   درصد سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های بدون محدودیت در تامین مالی تاثیر دارد.

 

5- متغیرهای تحقیق و تعاریف عملیاتی آنها

با توجه به اینکه در این تحقیق تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری را مورد بررسی قرار می دهیم، حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به عنوان متغیر وابسته و سرمایه گذاران نهادی به عنوان متغیر مستقل در نظر گرفته شده به علاوه محدودیت در تامین مالی در این تحقیق به عنوان متغیر تعدیل گر می باشد. همچنین در این تحقیق بر اساس تحقیقات انجام شده در ایران متغیرهای اندازه شرکت و سررسید بدهی به عنوان متغیرهای کنترلی در نظر گرفته شده است.

مدل تحقیق1

ES _it = β₀ +β₂ CH _i,t + β₃ SIZE _i,t + β₄ MATURITY _i,t + ε_it

 

مدل تحقیق2

ES _it = β₀ + β₁ FC _i,t + β₂ CH _i,t + β₃ FC * CH _i,t + β₄ SIZE _i,t + β₅ MATURITY _i,t + ε_it

 

Investment-Cash Flow Sensitivity _i,t= حساسیت جریانات نقدی- سرمایه گذاری در سالt و در شرکتi

 

ES = حساسیت جریانات نقد سرمایه گذاری در سالt و در شرکتi

FC= محدودیت در تامین مالی در سالt و در شرکتi

CH= شاخص سرمایه گذاران نهادی شرکت در سالt و در شرکتi

SIZE= شاخص اندازه شرکت در سالt و در شرکتi

MATURITY= شاخص سررسید بدهی در سالt و در شرکتi

ε= خطای اندازه گیری در مدل

 

 

 

 

 

 

متغیرهای کنترلی

متغیر مستقل تحقیق

 

حساسیت جریانات نقدی- سرمایه گذاری

متغیر وابسـته

اندازه شرکت

سرمایهگذاراننهادی

سررسید بدهی

متغیر تعدیل گر

 

محدودیت در تامین مالی

شکل 1- مدل مفهومی تحقیق

منبع: یافته‌های‌ پژوهشگر

 

5-1- متغیر وابسته

حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری:

متغیر وابسته در این پژوهش حساسیت جریانات نقدی می باشد که برای اندازه گیری آن از مدل ارسلان و همکاران^[xi] (2006) استفاده می شود، که به شرح زیر است. همچنین قابل ذکر است که عربصالحی و اشرفی (1390) نیز از مدل(1) در پژوهش خود استفاده کرده اند.

INV _i,t = β ₀+ β₁ CFLOW_i,t + β₂ Q_i,t + ε_it                                                                    مدل (1)

 

INV _i,t= بیانگر سرمایه گذاری شرکت i در سال t است، که از نسبت مخارج سرمایه ای (تغییرات دارایی ثابت سال جاری نسبت به سال گذشته) به خالص دارایی های ثابت اول دوره اندازه گیری می شود.

CFLOW_i,t = بیانگر جریان نقدی شرکت i در سال t است، که از نسبت جریان نقدی حاصل از فعالیت های عملیاتی بر خالص دارایی های ثابت اول دوره اندازه گیری می شود.

Q_i,t= بیانگر فرصت های رشد شرکت i در سال t است، که از ارزش دفتری کل بدهی ها به علاوه ارزش بازار حقوق صاحبان سهام تقسیم بر ارزش دفتری کل دارایی ها اندازه گیری می شود.

i بیانگر شرکت (بعد مکانی) و t بیانگر سال (بعد زمانی) است.

در این مدل ضریب  CFLOW_i,tشاخص حساسیت جریانات نقدی- سرمایه گذاری است.

 

5-2 - متغیر مستقل

سرمایه گذاران نهادی:

طبق تعریف بند 27 ماده 1 قانون بازار اوراق بهادار سرمایه گذار نهادی عبارت است از :1– بانکها 2- هلدینگ ها شرکتهای سرمایه گذاری .صندوق بازنشستگی .شرکت تامین سرمایه و صندوق های سرمایه گذاری ثبت شده نزد سازمان بورس و اوراق بهادار 3- هر شخص حقیقی یا حقوقی که بیش از 5 درصد یا بیش از 5 میلیارد ریال از ارزش اسمی اوراق بهادار در دست انتشار ناشر را خریداری کند4- سازمان ها و نهادهای دولتی و عمومی5- شرکتهای دولتی6- اعضای هیئت مدیره و مدیران ناشر  یا اشخاصی که کارکرد مشابه دارند. در این تحقیق بانکها شرکتها و هر شخص حقیقی یا حقوقی که بیش از 5 درصد سهام منتشره شده را در دست داشته باشد به عنوان سهامدار نهادی در نظر گرفته شده اند. بر همین اساس در این تحقیق جمع درصد مالکیت این اشخاص به عنوان سهامداران نهادی در نظر گرفته می شود.

 

5-3- متغیر تعدیل گر

محدودیت در تامین مالی:

در این تحقیق برای محاسبه محدودیت در تامین مالی از شاخصkz استفاده شده است، دگمی(2006) با بسط مطالعه کاپلان و زینگالاس(1997) بر روی معیارهای دارای محدودیت در تامین مالی، شاخصی را ارائه نموده که بر اساس آن می توان شرکت هایی را که در تامین مالی محدودیت دارند، شناسایی نمود. بر اساس این شاخص، شرکت هایی که دارای بیشترین مقادیر حاصل از این شاخص باشند دارای بیشترین محدودیت در تامین مالی ارزیابی می گردند. نحوه محاسبه این شاخص به قرار مدل (2)است:

KZ = -1.002 * CF+0.383 * Q Tobin+ 3.139 * LEV-39.368 * DIV - 1.315 * C   مدل(2)              

 

که در آن:

:KZ شاخص محدودیت در تامین مالی

:CF جریانات نقد تقسیم بر دارایی

:Q Tobin شاخص کیو توبین

:LEV نسبت بدهی بر دارایی

:DIV  سود تقسیمی بر دارایی

 :Cموجودی نقد

 

اما با توجه به اینکه مدل مذکور بر اساس فضای اقتصادی آمریکا می باشد بنابراین مدل حاضر باید تعدیل شود، در این تحقیق ما از مدل(3) تعدیل شده ای که تهرانی و حصارزاده (1388) از آن استفاده نموده ما نیز از آن استفاده  می کنیم.

KZ = 17.330- 37.486* C- 15.216 * DIV + 3.394 * LEV - 1.402 * Q Tobin    مدل (3)            

 

قابل ذکر است که مدل بالا بر اساس فضای اقتصادی ایران برازش شده. در ادامه پس از محاسبه مدل بالا برای هر سال- شرکت از KZ های نمونه آماری پنجک گرفته و پس از آن سال- شرکت هایی که در پنجک چهارم و پنجم قرار بگیرند، شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی هستند. جدول شماره(1) ، مطالب بالا را شفاف تر ارائه می کند.

 

جدول شماره 1- تعیین شرکتهای محدودیت در تامین مالی

عناوین	پنجک 1	پنجک 2	پنجک 3	پنجک 4	پنجک 5
احتمال محدودیت در تامین مالی	0 تا 20%	20% تا 40%	40% تا 60%	60% تا 80%	80% تا 100%
شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی				*	*

منبع:یافته های پژوهشگر

 

5-4- متغیرهای کنترلی

با توجه به مدل هوانگ و همکاران(2010) و همچنین پژوهش کاشانی پور و همکاران(1389) از متغیرهای زیر به عنوان متغیرهای کنترلی نیز استفاده می شود.

اندازه شرکت: اندازه شرکت می تواند بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر گذار باشد به طور کلی شرکت های بزرگ با مشکلات کمتری در جذب سرمایه گذاری و در نهایت با حساسیت کمتری در جریانات نقدی- سرمایه گذاری مواجهه هستند زیرا در شرکت های بزرگ، اعتبار دهندگان با هزینه نظارتی و نمایندگی کمتری مواجهه هستند(همان ماخذ). در این پژوهش اندازه شرکت با استفاده از ln دارایی ها محاسبه می شود.

سررسید بدهی (Maturity): از نسبت بدهی کوتاه مدت به کل بدهی بدست می آید.

 

6- روش تحقیق

این تحقیق از لحاظ روش همبستگی و از لحاظ هدف کاربردی می باشد. همچنین از آنجا که این نوشتار به توصیف آنچه که هست یا توصیف شرایط موجود بدون دخل و تصرف (و نه به الزام و توصیه خاص) و با توجه به آن که قضاوتهای ارزشی در این تحقیق کم رنگ است، پژوهش حاضر در زمره تحقیقات توصیفی حسابداری به شمار می رود. به علاوه با توجه به اینکه از اطلاعات تاریخی در آزمون فرضیات آن استفاده خواهد شد در گروه تحقیقات شبه آزمایشی طبقه بندی می گردد.

 

7- روش نمونه گیری

در تحقیق حاضر برای تعیین نمونه آماری، از رابطه خاصی جهت برآورد حجم نمونه و نمونه گیری استفاده نشده است بلکه از روش حذفی استفاده گردیده است. به عبارت دیگر آن دسته از شرکت های جامعه آماری که شرایط زیر را دارا بودند، به عنوان نمونه آماری انتخاب و مابقی حذف شده اند شرایط انتخاب نمونه به صورت زیرارائه شده است.

1)    برای رعایت قابلیت مقایسه پذیری آنها، سال مالی شرکت ها منتهی به پایان اسفند ماه هرسال باشد.

2)    طی قلمرو زمانی پژوهش، هیچگونه توقف فعالیت نداشته و دوره مالی خود را تغییر نداده باشند.

3)    کلیه ی اطلاعات مورد نیاز شرکتها برای پژوهش در دسترس باشد.

4)    جزء بانک ها و موسسات مالی (شرکت های سرمایه گذاری، واسطه گران مالی، شرکت های هلدینگ و لیزینگ ها) نباشند.

5)    شرکت ها در طی سالهای پژوهش صورت های مالی خود را به بورس ارائه داده باشند. در نهایت تعداد شرکت های نمونه آماری 146 شرکت می باشد.بشرح جدول ذیل می باشد:

 

8- روش آزمون فرضیات و تجزیه و تحلیل داده ها

8-1- آمار توصیفی

درروش­های توصیفی تلاش بر آن است تا با ارائه جدول و استفاده از ابزارهای آمار توصیفی نظیر شاخص­های مرکزی و پراکندگی، به توصیف داده­های تحقیق پرداخته شود ، تا این امر به شفافیت موضوع کمک کند. آمار توصیفی متغیرهای تحقیق در جدول (2) آمده است.

 

جدول2- آمار توصیفی متغیرهای تحقیق در شرکت های نمونه

متغیر	علامت	تعداد مشاهدات	میانگین	میانه	بیشترین مقدار	کمترین مقدار	انحراف معیار	چولگی	ضریب کشیدگی
حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری	ES	876	858/0	660/0	047/3	008/0	806/0	145/2	037/2
سرمایه گذاران نهادی	ICH	876	700/0	775/0	000/1	000/0	243/0	380/1-	131/4
اندازه شرکت	SIZE	876	454/13	29/13	61/18	156/9	498/1	591/0	092/3
سررسید بدهی	MATURITY	876	301/10	881/6	28/28	143/0	115/11	268/2	014/7
محدودیت در تامین مالی	FC	876	شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی 60% و شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی 40%

*منبع:یافته های پژوهشگر

 

با توجه به اینکه از روش ترکیب داده های پولد برای آزمون فرضیه های پژوهش استفاده می کنیم، زیرا با توجه به اینکه متغیر وابسته تحقیق کمی بوده و از آنجایی که متغیر وابسته تحقیق نرمال بوده، بنابراین باید از روش های آماری پارامتریک مانند رگرسیون پولد یا پانلی استفاده کنیم. تعداد مشاهدات سال- شرکت بر اساس داده های ترکیبی متوازن،876 مشاهده بوده است. با توجه به آماره توصیفی، می توان شاخص های بالا را به شاخص های مرکزی و پراکندگی و سایر شاخص ها تقسیم نمود، که شاخص های مرکزی عبارت از شاخص میانگین و میانه، شاخص های پراکندگی عبارت از شاخص انحراف معیار و سایر شاخص ها عبارت از شاخص حداقل، حداکثر، چولگی و کشیدگی می باشد.

 

8-2-آمار استنباطی

8-2-1- آزمون نرمال بودن داده ها

اولین مرحله جهت آغاز فرآیند آزمون فرضیه ها، بررسی نرمال بودن داده ها است. برای بررسی نرمال بودن داده ها فرضیاتی به شکل زیر صورت بندی شده است:

توزیع داده ها نرمال است: H0

                           توزیع داده ها نرمال نیست: H1

 

برای آزمون فرضیه فوق از آزمون کولموگوروف- اسمیرنوف استفاده شده است که نتایج در جدول (3) ارائه شده است.

 

جدول3- نتایج آزمون کولموگوروف- اسمیرنوف

متغیر	علامت	آمارهj	Asymp (sig)
حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری	ES	238/1	102/0
سرمایه گذاران نهادی	ICH	782/4	000/0
اندازه شرکت	SIZE	275/1	094/0
سررسید بدهی	MATURITY	066/5	000/0

منبع:یافته های پژوهشگر

 

نتایج آزمون کولموگوروف- اسمیرنوف نشان می دهد که توزیع متغیر های سرمایه گذاران نهادی و سررسید بدهی از توزیع غیر نرمال (به علت سطح معناداری زیر 5%) و توزیع متغیرهای حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری و اندازه شرکت از توزیع نرمال (به علت سطح معناداری بالای 5%) پیروی می کند بر همین اساس با توجه به اینکه متغیر وابسته (حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری) دارای توزیع نرمال می باشد بر همین اساس از روش های آماری پارامتریک استفاده می شود.

 

8-2-2- همبستگی بین متغیرها

برای بررسی همبستگی بین متغیر های کمی از ضریب همبستگی پیرسون بهره گیری شده است. که نتایج حاصل از این آزمون در جدول (4) ارائه شده است.

 

 

جدول4- ماتریس همبستگی پیرسون برای متغیرهای کمی تحقیق

متغیر	نمـاد	ES	ICH	SIZE	MATURITY
حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری	ES	1
سرمایه گذاران نهادی	ICH	290/0-**	1
سطح معناداری	sig.	000/0
اندازه شرکت	SIZE	152/0-**	065/0	1
سطح معناداری	sig.	000/0	053/0
سررسید بدهی	MATURITY	395/0**	313/0-**	026/0-	1
سطح معناداری	sig.	000/0	000/0	435/0

*و ** معنی دار به ترتیب در سطح 95% و 99% اطمینان

منبع:یافته های پژوهشگر

 

مطابق با جدول (4) و فرضیات تدوین شده در سطح اطمینان 99% بین سرمایه گذاران نهادی با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری رابطه منفی و معنی داری وجود دارد، این رابطه با ضریب همبستگی (290/0) از طریق آزمون همبستگی پیرسون بدست آمده است که بیانگر رابطه منفی بین سرمایه گذاران نهادی با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به میزان 29% می باشد. در سطح اطمینان 99% بین اندازه شرکت با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری رابطه منفی و معنی داری وجود دارد، این رابطه با ضریب همبستگی (152/0) از طریق آزمون همبستگی پیرسون بدست آمده است که بیانگر رابطه منفی بین اندازه شرکت با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به میزان 2/15% می باشد. در سطح اطمینان 99% بین سررسید بدهی با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری رابطه مثبت و معنی داری وجود دارد، این رابطه با ضریب همبستگی (395/0) از طریق آزمون همبستگی پیرسون بدست آمده است که بیانگر رابطه مثبت بین سررسید بدهی با حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به میزان 5/39% می باشد. در سطح اطمینان 99% بین سررسید بدهی با سرمایه گذاران نهادی رابطه منفی و معنی داری وجود دارد، این رابطه با ضریب همبستگی (313/0) از طریق آزمون همبستگی پیرسون بدست آمده است که بیانگر رابطه منفی بین سررسید بدهی با سرمایه گذاران نهادی به میزان 3/31% می باشد، مابقی ضرایب به علت عدم معناداری تحلیل نشده اند که در جدول بالا قابل رویت است.

 

8-2-3- آزمون ریشه واحد (مانایی) متغیرهای پژوهش

در تحقیقات همواره چنین فرض شده که سری زمانی ماناست و اگر این حالت وجود نداشته باشد، آزمون های آماری که اساس آن ها بر پایه t ، F، خی دو و... بنا شده است، مورد تردید قرار می گیرد. از طرفی اگر متغیرهای سری زمانی مانا نباشد، ممکن است مشکلی به نام رگرسیون کاذب بروز کند. یک متغیر سری زمانی وقتی ماناست که میانگین، واریانس و ضریب خود همبستگی آن در طول زمان ثابت باقی بماند. مانایی دو حالت دارد: ضعیف و قوی. ما معمولا حالت ضعیف را بررسی می کنیم. اگر تمامی گشتاورها در طول زمان ثابت باشد، سری، مانای قوی است؛ ولی اگر گشتاورهای مرتبه اول و دوم ثابت باشد سری مانای ضعیف است. در این پژوهش برای آزمون مانایی از آزمون دیکی فولر تعمیم یافته (ADF) استفاده شده است. نتایج این آزمون در جدول 5 ارائه شده است.

 

جدول5- آزمون ریشه واحد با استفاده از آزمون دیکی فولر تعمیم یافته

متغیر	علامت	آمارهt	Asymp (sig)
حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری	ES	558/28-	000/0
سرمایه گذاران نهادی	ICH	086/29-	000/0
اندازه شرکت	SIZE	185/24-	000/0
سررسید بدهی	MATURITY	310/18-	000/0

منبع:یافته های پژوهشگر

 

با توجه به نتایج ارائه شده در جدول 5 تمامی متغیرهای پژوهش در سطح اطمینان 95 درصد از مانایی برخوردار می باشند. 

 

9- نتایج آزمون فرضیه­

فرضیه اول: سرمایه‌گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه‌گذاری تاثیر دارد.

ES _it = β₀ + β₁ ICH_i,t + β₂ SIZE _i,t + β₃  MATURITY _i,t + ε_it

 

جدول6- نتایج آزمون فرضیه تحقیق

نام متغیر	نماد متغیر	ضرایب(Coefficient)	آماره (t-Statistic)	Prob.
سرمایه گذاران نهادی	ICH	585/0-	811/3-	000/0
اندازه شرکت	SIZE	071/0-	343/3-	000/0
سررسید بدهی	MATURITY	024/0	624/7	000/0
مقدار ثابت	C	975/1	378/6	000/0
ضریب تعیین	R Squar		204/0
ضریب تعیین تعدیل شده	Adjusted R Square		201/0
دوربین واتسون	Durbin-Watson		936/1
آماره F	709/74		Prob. 000/0
آماره F-white	484/12		Prob. 000/0
آماره   B-Godfrey	440/0		Prob. 644/0
آماره  F-limer	221/1		Prob. 297/0

منبع:یافته های پژوهشگر

با توجه به نتـایج آزمون فرضیه­ی تحقیق که در جدول (6) ارائه شده است، سـطح معنی داری آمـاره F-limer (297/0) بیشتر از سطح خطای مورد پذیرش (5 درصد) بوده، بنابراین روش داده های تلفیقی (Poold) نسبت به روش داده های پانلی (Panel) ارجحیت داشته و برای برازش مدل رگرسیونی از روش داده های تلفیقی استفاده گردیده است. به علاوه سـطح معنی داری آمـاره F-white، 000/0 بوده، این موضوع بیانگر این است که رگرسیون دارای ناهمسانی واریانس می باشد. بنابراین رگرسیون پس از رفع مشکل ناهمسانی واریانس برازش شده است در نهایت، سطح معنی داری آماره Godfrey 644/0 بوده، بنابراین رگرسیون دارای مشکل خود همبستگی سریالی نمی باشد. پس از  برازش مدل، آمارهF (000/0) دارای سطح معناداری زیر (5 درصد) می باشد، بنابراین رگرسیون قدرت تبیین دارد. همچنین چون سطح معنی داری سرمایه گذاران نهادی (متغیر مستقل) کمتر از 5 درصد می باشد، بنابراین می توان گفت که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معناداری دارد. و به ازای یک واحد افزایش در سرمایه گذاران نهادی، 585/0 واحد حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری کاهش می یابد. همچنین اندازه شرکت و سررسید بدهی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به ترتیب تاثیر منفی و مثبت معنادار دارد. آماره دوربین واتسون نیز چون بین 5/1 تا 5/2 می­باشد، پس می­توان نتیجه­گیری کرد که بین متغیرها مشکل خود همبستگی وجود ندارد. در نهایت مقدار ضریب تعیین نشان می دهد که تغییر در متغیرهای مستقل و کنترلی نماینگر 4/20 درصد تغییر در متغیر وابسته است.

 

فرضیه دوم: سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های با محدودیت در تامین مالی تاثیر دارد.

ES _it = β₀ + β₁  FC * ICH_i,t + β₂ SIZE _i,t + β₃  MATURITY _i,t + ε_it 

 

جدول7- نتایج آزمون فرضیه تحقیق

نام متغیر	نماد متغیر	ضرایب(Coefficient)	آماره (t-Statistic)	Prob.
سرمایه گذاران نهادی	FC*ICH	803/0-	628/3-	000/0
اندازه شرکت	SIZE	112/0-	594/3-	000/0
سررسید بدهی	MATURITY	021/0	877/4	000/0
مقدار ثابت	C	742/2	362/5	000/0
ضریب تعیین	R Squar		309/0
ضریب تعیین تعدیل شده	Adjusted R Square		303/0
دوربین واتسون	Durbin-Watson		014/2
آماره F	604/51		Prob. 000/0
آماره F-white	218/20		Prob. 000/0
آماره   B-Godfrey	269/0		Prob. 764/0

منبع:یافته های پژوهشگر

با توجه به نتـایج آزمون فرضیه­ی تحقیق که در جدول (7) ارائه شده است، برای برازش مدل رگرسیونی از روش داده های تلفیقی استفاده شده است به علاوه سـطح معنی داری آمـاره F-white، 000/0 بوده، این موضوع بیانگر این است که رگرسیون دارای ناهمسانی واریانس می باشد. بنابراین رگرسیون پس از رفع مشکل ناهمسانی واریانس برازش شده است در نهایت، سطح معنی داری آماره Godfrey 764/0 بوده، بنابراین رگرسیون دارای مشکل خود همبستگی سریالی نمی باشد. پس از  برازش مدل، آمارهF (000/0) دارای سطح معناداری زیر (5 درصد) می باشد، بنابراین رگرسیون قدرت تبیین دارد. همچنین چون سطح معنی داری سرمایه گذاران نهادی (متغیر مستقل) کمتر از 5 درصد می باشد، بنابراین می توان گفت که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های با محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معناداری دارد. و به ازای یک واحد افزایش در سرمایه گذاران نهادی، 803/0 واحد حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری کاهش می یابد. همچنین اندازه شرکت و سررسید بدهی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری به ترتیب تاثیر منفی و مثبت معنادار دارد. آماره دوربین واتسون نیز چون بین 5/1 تا 5/2 می­باشد، پس می­توان نتیجه­گیری کرد که بین متغیرها مشکل خود همبستگی وجود ندارد. در نهایت مقدار ضریب تعیین نشان می دهد که تغییر در متغیرهای مستقل و کنترلی نماینگر 9/30 درصد تغییر در متغیر وابسته است.

 

فرضیه سوم: سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر دارد.

 

ES _it = β₀ + β₁ ICH_i,t + β₂ SIZE _i,t + β₃  MATURITY _i,t + ε_it 

 

جدول8-  نتایج آزمون فرضیه تحقیق

نام متغیر	نماد متغیر	ضرایب(Coefficient)	آماره (t-Statistic)	Prob.
سرمایه گذاران نهادی	ICH	350/0-	815/1-	070/0
اندازه شرکت	SIZE	030/0-	036/1-	300/0
سررسید بدهی	MATURITY	023/0	889/4	000/0
مقدار ثابت	C	246/1	560/3	000/0
ضریب تعیین	R Squar		106/0
ضریب تعیین تعدیل شده	Adjusted R Square		101/0
دوربین واتسون	Durbin-Watson		001/2
آماره F	799/20		Prob. 000/0
آماره F-white	044/6		Prob. 000/0
آماره   B-Godfrey	282/0		Prob. 754/0

         منبع:یافته های پژوهشگر

 

با توجه به نتـایج آزمون فرضیه­ی تحقیق که در جدول (8) ارائه شده است، برای برازش مدل رگرسیونی از روش داده های تلفیقی استفاده گردیده است به علاوه سـطح معنی داری آمـاره F-white، 000/0 بوده، این موضوع بیانگر این است که رگرسیون دارای ناهمسانی واریانس می باشد. بنابراین رگرسیون پس از رفع مشکل ناهمسانی واریانس برازش شده است در نهایت، سطح معنی داری آماره Godfrey 754/0 بوده، بنابراین رگرسیون دارای مشکل خود همبستگی سریالی نمی باشد. پس از  برازش مدل، آمارهF (000/0) دارای سطح معناداری زیر (5 درصد) می باشد، بنابراین رگرسیون قدرت تبیین دارد. همچنین چون سطح معنی داری سرمایه گذاران نهادی (متغیر مستقل) بیش از 5 درصد می باشد، بنابراین می توان گفت که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد. همچنین سررسید بدهی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر مثبت و معناداری دارد. آماره دوربین واتسون نیز چون بین 5/1 تا 5/2 می­باشد، پس می­توان نتیجه­گیری کرد که بین متغیرها مشکل خود همبستگی وجود ندارد. در نهایت مقدار ضریب تعیین نشان می دهد که تغییر در متغیرهای مستقل و کنترلی نماینگر 6/10 درصد تغییر در متغیر وابسته است.    

                                         

10- بحث و نتیجه گیری

هدف از انجام این تحقیق تعیین تاثیر محدودیت تامین مالی بر رابطه سرمایه گذاران نهادی و حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکتهای پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران است. علاوه بر مبانی نظری ذکر شده، یافته های تحقیق نیز نشان می دهد که سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری تاثیر منفی و معنادار دارد و سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی تاثیر منفی و معنادار و در شرکت های فاقد محدودیت در تامین مالی تاثیر معناداری ندارد همچنین حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری در شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی، بیشتر است نسبت به شرکت هایی که دارای محدودیت در تامین مالی نیستند. تمام نتایج فرضیات بالا را می توان با استفاده از نظریه جنسن(1986) تحلیل کرد در این نظریه این مورد مطرح شده است که مدیران ممکن است از جریانات نقدی آزاد بهره جسته و پروژه هایی با ارزش فعلی خالص منفی (و در نتیجه عدم کارایی سرمایه گذاری) را در جهت افزایش منافع خود به کار گیرد، این مورد منجر به درصد تغییر ناهمسان در مخارج سرمایه ای شرکت ها در قبال تغییرات در جریانات نقدی می شود مدیران با استفاده از نفوذ نمایندگی خود حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری را بالا برده تا به منافع از پیش تعیین شده خود برسند همچنین این تاثیر (تاثیر منفی سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری) در شرکت های دارای محدودیت در تامین مالی بیشتر است زیرا این شرکت ها هزینه تامین مالی بالایی دارند اما سرمایه گذاران نهادی منجر به کاهش انحراف در تصمیمات سرمایه گذاری بنگاه شده و حساسیت سرمایه گذار را به جریانات نقدی را کاهش میدهد.

• با توجه به نتایج حاصل از تحقیق به سرمایه گذاران پیشنهاد می‌شود که هنگام تجزیه تحلیل برای خرید سهام شرکت ها به متغیرهایی چون تاثیر مثبت تر محدودیت در تامین مالی بر سطح حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری و تاثیر منفی سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری توجه خاصی داشته باشند.
• با توجه به اینکه هدف مدیران این است که اعتماد مالکان شرکت را فراهم کنند پس باید این نکته را در نظر بگیرند که افزایش سرمایه گذاران نهادی منجر به کاهش حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری می شود و در نهایت هزینه نمایندگی کاهش می یابد.
• ·       به سازمان بورس اوراق بهادار پیشنهاد می‌شود با توجه به تاثیر منفی سرمایه گذاران نهادی بر حساسیت جریانات نقدی سرمایه گذاری، قوانین و مقرراتی را اتخاذ کنند که شرکت ها از ساختار کنترلی قوی برخوردار باشند.

 

---

1- استادیار، گروه حسابداری، واحد تهران مرکزی، دانشگاه آزاد اسلامی ،تهران، ایران، نویسنده اصلی و مسئول مکاتبات. [e-mail] 

2- کارشناس ارشد حسابداری، گروه حسابداری، واحد تهران مرکزی، دانشگاه آزاد اسلامی، تهران، ایران.

---

[i]. Trade of theory

[ii]. pecking order theory

[iii]. wang

[iv]. jani et al

[v]. Dichu et al

[vi]. Allayannis and Mozumdar

[vii]. Jensen

[viii]. Arslan and et al

[ix]. Dichu and et al

[x]. Najah and et al

[xi]. Arsalan et al

مراجع

فهرست منابع

1)    فخاری، حسین ؛ سید روح اله تقوی، (1388)،  " کیفیت اقلام تعهدی و مانده وجه نقد"،فصلنامه بررسی های حسابداری و حسابرسی، دوره 16، ش57، صص84-69.

2)    ایزدی نیا، ناصر؛  امیر رسائیان،  (1389)،  "برخی از ابزارهای نظارتی راهبری شرکت و معیارهای اقتصادی و مالی ارزیابی عملکرد"مجله دانش حسابداری. شماره اول، صص72-53.

3)    کاشانی پور، احمد.نقی نژاد، بیژن،(1388)، "بررسی اثر محدودیت های مالی بر حساسیت جریانات نقدی وجه نقد" ، مجله تحقیقات حسابداری شماره دوم، صص93-72 .

4)    کاشانی پور، محمد؛ سعید راسخی ، بیژن نقی نژاد و امیر رسائیان،.(1388). "بررسی رابطه بین محدودیت های مالی با حساسیت جریانات نقدی وجه نقد"،مجله پیشرفت های حسابداری دانشگاه شیراز. دوره دوم.شماره دوم.صص74-51.

5)    حصار زاده.رضا (1388)." تاثیر جریان های نقدی آزاد و محدودیت در تأمین مالی بر بیش سرمایه گذاری و کم سرمایه گذاری".مجله تحقیقات حسابداری ، ش3، ص3.

6)     Wang.F.(2005). “Corporate Liqudity and Equity Retunes”. Working Paper

7)     Jensen, M.C., (1986), “Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers”. Am. Econ. Rev. 76,PP. 323–329.

8)     Allayannis, G., Mozumdar, A., )2004(, The Impact of Negative Cash flow and Influential Observations on Investment–Cash Flow Sensitivity Estimates. Journal of Banking and Finance 28, PP.  901–930.

9)     Dichu Bao. Kam C, Chan .Weining Zhang,(2012),“Asymmetric Cash Flow Sensitivity of Cash Holdings”. Journal of Corporate Finance 18 , PP.  690–700

10)  Aydin and Neslihan, (2006), Corporate Cash Holdings and Agency Conflicts, Available at www.ssrn.com,id=563863.

11)  Najah Attig. Sean Cleary b. Sadok El Ghoul. Omrane Guedhami,(2012),"Institutional Investment Horizon and Investment–Cash Flow Sensitivity" Journal of Banking & Finance 36 , PP. 1164–1180

12)  Myers، S.C.، Majluf، N.S., (2005), Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have، Journal of  Financial Economics 13، PP. 87-221.

13)  Guney Yilmaz، Ozkan Aydin، Ozkan Neslihan, (2003), Additional International Evidence on Corporate Cash Holdings, Available at  www.ssrn.com, id=406721.

14)  Arslan, O., Florackis, C., Ozkan, A., (2006), The Role of Cash Holdings in Reducing Investment-Cash Flow Sensitivity: Evidence from a Financial Crisis Period in an Emerging Market. Emerging Markets Review. 7, PP. 320-338.

15)  Dichu Bao. Kam C, Chan .Weining Zhang,(2012),“Asymmetric Cash Flow Sensitivity of Cash Holdings”. Journal of Corporate Finance 18 , PP.  690–700

16)  Lin, Y., Hu, S. Chen, M., (2005), Managerial Optimism and Corporate Investment: some Empirical Evidence from Taiwan, Pacific-Basin Finance Journal, 13, PP.523-546.

17)  Allayannis, G. and Mozumdar, A. (2004). The Impact of Negative Cash Flow and Influential Observations on Investment – Cash Flow Sensitivity Estimates. Journal of Banking & Finance. 28, PP. 901-930.

 

 

یادداشت‌ها