اثر عدم تقارن اطلاعاتی بر بیش‌ارزشیابی سهام

پژوهش های حسابداری مالی و حسابرسی

مقاله 5، دوره 7، شماره 27، آبان 1394، صفحه 73-92   

نوع مقاله: مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

سید محمود موسوی شیری^{* 1}؛ حسن خلعت بری²؛ مینا فیروز بخت³

¹دانشیار حسابداری دانشگاه پیام نور

²کارشناس ارشد حسابداری دانشکده علوم اقتصادی- دانشگاه پیام نور

³کارشناس ارشد حسابداری دانشکده علوم اقتصادی

چکیده

زمانی که عدم تقارن اطلاعاتی در رابطه با سهام یک شرکت افزایش یابد، ارزش ذاتی آن با ارزشی که سرمایه­گذاران در بازار سرمایه برای سهام موردنظر قائل می­شوند متفاوت خواهد بود. درنتیجه، ارزش واقعی سهام شرکت­ها با ارزش مورد انتظار سهامداران تفاوت خواهد داشت. بنابراین، پژوهش حاضر برای فراهم آوردن شواهدی در ارتباط با نقش عدم تقارن اطلاعاتی بر بیش­ارزشیابی سهام صورت پذیرفته است. برای آزمون فرضیه پژوهش، از داده­های تاریخی مربوط به 63 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران و از تحلیل رگرسیون، استفاده گردیده است. نتایج پژوهش، نشان می­دهد که عدم تقارن اطلاعاتی رابطه مثبت و معناداری با بیش­ارزشیابی سهام دارد. درواقع، مدیریت شرکت­ها، هنگامی‌که دارای مزیت و برتری اطلاعاتی بوده و سودها را دستکاری می­کنند، موجب می­شوند بر شدت بیش­ارزشیابی سهام افزوده شده و ثروت بلندمدت صاحبان سهام را نابود کنند.
 
 
Abstract
When information asymmetry increases, actual value of stock a firm is different from value that investors got for that. This research provides evidence on the role of information asymmetry on equity overvaluation. For hypothesis test by collection of financial data about 63 listed companies in in Tehran Stock Exchange by using correlation analysis, was tested. Results of research show that information asymmetry has a positive and significant relationship with equity over valuation. Indeed, in studying companies in Tehran stock exchange, when managers have information advantages and manipulate earning, tend to intensify overvaluation and destroy shareholder wealth.

کلیدواژه‌ها

سهام بیش‌ارزشیابی شده؛ عدم تقارن اطلاعاتی؛ مدیریت سود

اصل مقاله

اثر عدم تقارن اطلاعاتی بر بیش­ارزشیابی سهام

 

 

سید محمود موسوی شیری

تاریخ دریافت: 11/4/1394              تاریخ پذیرش: 17/6/1394

[1]

حسن خلعت­بری[2]

مینا فیروزبخت[3]

 

 

چکیده

زمانی که عدم تقارن اطلاعاتی در رابطه با سهام یک شرکت افزایش یابد، ارزش ذاتی آن با ارزشی که سرمایه­گذاران در بازار سرمایه برای سهام موردنظر قائل می­شوند متفاوت خواهد بود. درنتیجه، ارزش واقعی سهام شرکت­ها با ارزش مورد انتظار سهامداران تفاوت خواهد داشت. بنابراین، پژوهش حاضر برای فراهم آوردن شواهدی در ارتباط با نقش عدم تقارن اطلاعاتی بر بیش­ارزشیابی سهام صورت پذیرفته است. برای آزمون فرضیه پژوهش، از داده­های تاریخی مربوط به 63 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران و از تحلیل رگرسیون، استفاده گردیده است. نتایج پژوهش، نشان می­دهد که عدم تقارن اطلاعاتی رابطه مثبت و معناداری با بیش­ارزشیابی سهام دارد. درواقع، مدیریت شرکت­ها، هنگامی‌که دارای مزیت و برتری اطلاعاتی بوده و سودها را دستکاری می­کنند، موجب می­شوند بر شدت بیش­ارزشیابی سهام افزوده شده و ثروت بلندمدت صاحبان سهام را نابود کنند.

 

واژه‌های کلیدی: سهام بیش­ارزشیابی شده، عدم تقارن اطلاعاتی، مدیریت سود.

 

 

 

1- مقدمه

یکی از عوامل مؤثر در تصمیم­گیری، اطلاعات مناسب و مرتبط با موضوع تصمیم است .هیئت تدوین استانداردهای حسابداری مالی[i] بر این باور است که تصمیمات سرمایه­گذاران و اعتباردهندگان و استفاده ایشان از اطلاعات دارای وسعت بسیار بیشتری نسبت به سایر گروه­های خارجی است و به همین لحاظ تصمیمات آن­ها دارای تأثیرات عمده­ای در تخصیص منابع اقتصادی یک کشور می­باشد. درصورتی‌که اطلاعات موردنیاز به صورتی نامتقارن بین افراد توزیع شود، (انتقال اطلاعات به‌صورت نابرابر بین مردم صورت گیرد) می­تواند نتایج متفاوتی را نسبت به موضوعی واحد سبب شود. عدم تقارن اطلاعاتی، زمانی وجود دارد که اطلاعات در اشکال گوناگون و در زمان‌های مختلف در بازار توزیع می‌گردد که این امر زمینه سودهای غیر­مجاز و رانتی را فراهم می‌نماید و اطلاعات یک گروه (همچون مدیران) بیشتر از گروه­های دیگر (همچون سرمایه­گذاران) باشد. در واقع، تضاد منافع بین مدیران و سرمایه­گذاران، سبب می­گردد تا مدیران از افشای برخی اطلاعات درباره جنبه­های آتی یک شرکت به خاطر دستیابی به منافع بیشتر خودداری کنند. مسلم است که قیمت­های سهام در پایان، جریان­های نقدی آتی مورد انتظار مبتنی بر اطلاعات موجود و آشکار را منعکس می­کند. پنهان کردن یا عدم افشای اطلاعات مهم درباره جنبه­های آتی شرکت، ممکن است قیمت سهام نادرستی را نتیجه دهد. درواقع نبود اطلاعات کافی، موجب می­گردد سرمایه­گذاران در پیش­بینی جریان­های سود آتی دچار اشتباه گردیده و ارزش­های نادرستی را برای سهام به وجود آورند (چی و گوپتا[ii]، 2009: 1653).

هنگامی‌که ارزش بازار سهام، بالاتر از ارزش واقعی آن باشد، سهام، بیش­ارزشیابی شده است. سهام بیش­ارزشیابی شده[iii]، بدین معنی است که شرکت قادر نخواهد بود عملکرد موردنیاز برای توجیه ارزش بازار سهامش را (مگر با شانس) ارائه دهد. اگر شرکت بتواند ارزشش را توجیه کند،  بیش­ارزشیابی شده نخواهد بود. بیش­ارزشیابی سهام می­تواند موجب شود که مدیران اقداماتی را انجام دهند تا عملکرد گزارش شده را متورم سازند           تا از این طریق، قیمت­های بادکرده سهام را توجیه نمایند. این‌چنین اقداماتی شامل تحصیل[iv] دیگر شرکت­ها، توسعه[v] داخلی شرکت، تقلب[vi] و مدیریت سود می­باشد. مدیران با انجام این اقدامات امیدوارند تا نتایج منفی در ارتباط با حرفه و پاداش­ها را به تأخیر بیاندازند، درحالی‌که آن­ها درواقع در حال خراب کردن ارزش بلندمدت شرکت هستند (جنسن[vii]، 2005: 5).

بدیهی است که کشف رابطه بین این متغیرها، می­تواند برای سرمایه­گذاران و سیاست­گذاران حسابداری و به‌تبع آن، کل جامعه سودمند باشد. بنابراین، با توجه به اهمیت عدم تقارن اطلاعاتی و ارزشیابی درست سهام و اثرات آتی آن­ها، این پژوهش بر آن است تا نقش عدم تقارن اطلاعاتی را بر بیش­ارزشیابی سهام، بررسی کند.

بنابراین، سؤال این پژوهش این است که:

آیا عدم تقارن اطلاعاتی، منجر به بیش­ارزشیابی سهام می­شود؟

 

2- چارچوب نظری و پیشینه پژوهش

بر اساس مفهوم عدم تقارن اطلاعاتی، مدیران درخصوص جریان­های نقدی، فرصت­های سرمایه­گذاری و به‌طورکلی چشم­انداز آتی و ارزش واقعی شرکت، اطلاعاتی بیش از سرمایه­گذاران برون­سازمانی در اختیار دارند. به‌طورکلی، عدم تقارن اطلاعاتی به شکاف­های اطلاعاتی،   کیفیت، گزارشگری، قابل­فهم بودن، ادراکی و ارزش تقسیم می‌شود. هر چه دامنه مطرح‌شده بیشتر باشد، سطح شکاف ارزش و به دنبال آن فاصله بین قیمت مبادلاتی اوراق بهادار شرکت­ها از ارزش ذاتی آن­ها بیشتر خواهد بود که این امر، به تصمیم­گیری­های نامناسب اقتصادی و مالی توسط سرمایه­گذاران منجر خواهد شد (خانی و قجاوند، 1391: 68). از آن­جایی که سرمایه­گذاران به‌عنوان اصلی­ترین تأمین­کنندگان منابع شرکت­ها متقاضی اطلاعات کامل و درست شرکت­ها هستند، عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه­گذاران، مسئله انتخاب نادرست را در تعیین قیمت­های پیشنهادی مناسب به وجود می­آورد. توجه به این نکته الزامی است که قسمت عمده ارزش­گذاری­های نادرست اوراق بهادار در مسیر بیش­ارزشیابی اتفاق می­افتد. احتمال وقوع و استمرار بیش­ارزشیابی بسیار بیشتر از کم­ارزشیابی است. زیرا وقتی کم­ارزشیابی اتفاق بیافتد، واحد اقتصادی در اسرع وقت اطلاعاتی را منعکس می­کند که ارزش­گذاری­های نادرست را تصحیح خواهد کرد.

این ممکن است برای هر کسی شگفت­آور و مفید باشد که چگونه عدم تقارن اطلاعاتی و در پی آن بیش­ارزشیابی سهام، می­تواند زیانی را برای سرمایه­گذاران موجب شود. ازجمله این خسارات، تخصیص­های ناکارا و هزینه­های نمایندگی می­باشد. اکثر مفسران راجع به هزینه­های قیمت­گذاری نادرست سهام، بر روی تخصیص­های ناکارا تمرکز کرده­اند. بسیاری از اقتصاددانان، معتقدند که قیمت­های بازار، وظیفه مهم تخصیص منابع را بر عهده دارند. به‌طورویژه، بازار سهام در حال بازی کردن یک نقش مهم در تخصیص کارای سرمایه به بهترین و تولیدی­ترین استفاده­ها می­باشد. بنابراین، قیمت­های نادرست سهام، نامناسب به نظر می­رسند، زیرا کانال­های نامناسبی از سرمایه­گذاری را موجب می­شوند (چرینکو و هانتلی[viii]، ۲۰۰۷).

در یک شرکت هزینه­های نمایندگی، زمانی اتفاق می­افتد که مدیرانی که متصدی انجام امور شرکت هستند منافعی دارند که متضاد با منافع دیگر مدعیان شرکت (سهامداران) است. ازآنجایی‌که بیش­ارزشیابی سهام، سبب می­شود تا منافع سرمایه­گذاران از منافع مدیران دور شود و زیانی که سرمایه­گذاران هنگام بیش­ارزشیابی سهام متحمل می­شوند، بزرگ است (زیرا مدیران در زمان بیش­ارزشیابی، منافع بیشتری بدست می­آورند) بیش­ارزشیابی سهام محتمل است تا هزینه­های نمایندگی اساسی را در برداشته باشد. ازجمله هزینه­های نمایندگی اساسی شامل، زیان­های ناشی از فرصت­طلبی مدیریتی، تحصیلات خراب کننده ارزش و سرمایه­گذاری در زمینه­های خام[ix] و پرهیز از سرمایه­گذاری­های با ارزش فعلی خالص[x] مثبت می­باشد (لامبرت[xi] ،۲۰۰۶).

نکته بااهمیت این است که مدیران شرکت­های بیش­ارزشیابی شده، نه­تنها اشتباهات بازار را تصحیح نمی­کنند، بلکه به‌طور فعالانه‌ای، تلاش می­کنند تا بیش­ارزشیابی را طولانی کنند. آن­ها به‌جای این­که اطلاعاتی را افشا کنند تا بازار (سهامداران و حتی هیئت‌مدیره) را ناامید گردانند، اقداماتی را انجام خواهند داد تا انتظارات خوش­بینانه بازار را بدست بیاورند. ازجمله این اقدامات تحصیل دیگر شرکت­ها، سرمایه­گذاری در زمینه­های خام و مدیریت سود است. مدیریت یک شرکت بیش­ارزشیابی شده، انگیزه­هایی قوی دارد تا علامت­هایی گمراه‌کننده به جامعه سرمایه­گذار و حتی هیئت‌مدیره دهد. انگیزه مدیریت، انباشتن منافع از طریق بیش­ارزشیابی و رشد مستمر شرکت، در شکل پاداش­های بالاتر و ارزشیابی­های بالاتر سهام شخصی­شان در شرکت است. حال این اقدامات مدیریت، سبب می­شود تا مشارکت­کنندگان بازار، انتظارات عملکردی­شان را در ارتباط با سهام بیش­ارزشیابی شده بالا ببرند. در پایان، باز شدن گره بیش­ارزشیابی و اقدامات خراب کننده ارزش اجتناب­ناپذیر است و درنتیجه، تئوری نمایندگی ارتباط مستقیمی را بین اقدامات مذکور و عملکرد پایین سهام در آینده پیش­بینی می­کند (کوتاری و همکاران[xii]، ۲۰۰۶).

بادرسچر و همکاران[xiii] (۲۰12) در پژوهشی تحت عنوان «مدیریت سود و توانایی پیش‌بینی تعهدات راجع به جریان­های نقدی آتی» پی بردند   شرکت­هایی که در گروه مدیریت سود فرصت­طلبانه طبقه‌بندی‌شده بودند، شواهد بزرگ­تری از شکاف اطلاعاتی و درنتیجه آن بیش­ارزشیابی در سال قبل و سالی که سودها برای اولین بار مدیریت شده بودند، نشان می­دهند و این بیش­ارزشیابی از طریق مدیریت سود، حمایت شده است.

بادرسچر (۲۰۱1) در پژوهشی تحت عنوان «بیش­ارزشیابی و انتخاب مکانیزم­های جایگزین مدیریت سود» بررسی کرده است که چگونه درجه و استمرار بیش­ارزشیابی، استفاده مدیریت، از مدیریت سود در محدوده استاندارد­های پذیرفته‌شده حسابداری، مدیریت سود واقعی و محدودیت بر روی استفاده بیشتر از این دو مورد، مدیریت سود خارج از محدوده استانداردهای پذیرفته‌شده حسابداری را تحت تأثیر قرار می­دهد. یافته­های وی نشان می­دهد که رابطه مثبتی بین بیش­ارزشیابی و مدیریت سود وجود دارد.

باهاتاچاریا و همکاران[4] (۲۰۱۰) به بررسی رابطه بین کیفیت سود و عدم تقارن اطلاعاتی پرداختند. آن­ها نتیجه­گیری کردند که کیفیت پایین سود، منجر به افزایش عدم تقارن اطلاعاتی در بازارهای مالی می­گردد.

چی و گوپتا (۲۰۰۹) در پژوهشی تحت عنوان «بیش­ارزشیابی سهام و مدیریت سود» با در نظر گرفتن ۹۱۷۴۲ داده (سال- شرکت) از بین شرکت­های آمریکایی در طی سال­های (۲۰۰۲-۱۹۶۳) به بررسی رابطه بین بیش­ارزشیابی سهام و مدیریت سود پرداختند. آن­ها در ذکر دلایل    بیش­ارزشیابی سهام بیان نمودند که مهم­ترین دلیل برای این بیش­ارزشیابی­های سهام، عدم تقارن اطلاعاتی بین مدیران و سرمایه­گذاران است که می­تواند نتایج منفی بلندمدت را برای شرکت در پی داشته باشد. آن­ها با تقسیم نمونه به پرتفولیوهای پنج­گانه مبتنی بر کل خطاهای ارزشیابی و تعهدات نتیجه می­گیرند که بیش­ارزشیابی­هایی که موجب مدیریت سودهای افزایشی می­شوند، به‌طور منفی با بازده­های سهام غیرعادی آتی و عملکرد عملیاتی آتی، در ارتباطند و این ارتباط هرچقدر که بیش­ارزشیابی تشدید می­شود، بیشتر نمایان می­شود.

کای و همکاران[xiv] (۲۰۰۸) به مطالعه اثر اطلاعات نامتقارن بر سه سازوکار اصلی حاکمیت شرکتی (شدت نظارت هیئت‌مدیره، انضباط بازار (بر اساس استفاده از اقدامات ضدتحصیلی) و حساسیت پرداخت بابت عملکرد مدیریت ارشد) پرداخته­اند. آن­ها دریافتند، شرکت­های دارای عدم تقارن اطلاعاتی بیشتر، به استفاده کمتر از نظارت هیئت‌مدیره، انضباط بیشتر بازار و داشتن عملکرد مدیریت ارشد بالاتر، گرایش دارند.

براون و همکاران[xv] (۲۰۰9) نشان می­دهند که هر چه کیفیت گزارشگری مالی بیشتر شود، عدم تقارن اطلاعاتی کاهش و حجم مبادلات سهام کاهش می­یابد.

لامبرت (۲۰۰۶) در بیان علل بیش­ارزشیابی سهام، مهم­ترین دلیل برای ارزشیابی­های نادرست را عدم تقارن اطلاعاتی بین درون­سازمانی­ها و برون­سازمانی­ها بیان می­دارد. وی تأکید می­کند که هنگامی‌که اطلاعات غیرعمومی[xvi] و ناآشکار وجود دارد و یک طرف معامله از طرف دیگر اطلاعات بیشتری را دارا می­باشد، سبب می­شود قیمت سهام از قیمت واقعی­اش منحرف شود.

موسوی و همکاران (۱۳۹۱) در تحقیق­شان شواهدی در ارتباط با نقش بیش­ارزشیابی سهام بر مدیریت سودهای افزایشی در آینده فراهم آوردند. برای این منظور تأثیر بیش­ارزشیابی سهام بر مدیریت سودهای افزایشی در دوره­های آتی، از طریق جمع­آوری داده­های مالی سال­های ۱۳۸۷-۱۳۸۳ مربوط به ۶۰ شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از تحلیل همبستگی، تحلیل رگرسیون و آزمون تفاوت میانگین، مورد آزمون قرار گرفت. نتایج تحقیق­شان، نشان می­دهد که بیش­ارزشیابی سهام با مدیریت سودهای افزایشی دوره­های بعد رابطه مثبت و معناداری دارد.

رحیمیان و همکاران (1391) به بررسی رابطه بین کفیت سود و عدم تقارن اطلاعاتی پرداختند. نتایج آن­ها نشان می­دهد که بین میزان کیفیت سود و عدم تقارن اطلاعاتی ارتباط معناداری وجود دارد و کاهش کیفیت سود منجر به افزایش عدم تقارن اطلاعاتی می­گردد. همچنین،   عدم تقارن اطلاعاتی در دوره قبل از اعلان سود نسبت به دوره پس از اعلان سود، بیشتر است.

 

3- فرضیه پژوهش

پیشینه پژوهش نشان می­دهد، تضاد منافع بین مدیران و سرمایه­گذاران سبب می­گردد تا مدیران از افشای برخی اطلاعات درباره جنبه­های آتی یک شرکت به خاطر دستیابی به منافع بیشتر خودداری کنند و درنتیجه سرمایه­گذاران در پیش­بینی جریان­های سود آتی دچار اشتباه گردیده و ارزش­های نادرستی را برای سهام به وجود آورند (باهاتاچاریا و همکاران (۲۰۱۰)، چی و گوپتا (2009) و جنسن (2005)).

بنابراین، فرضیه پژوهش به شرح زیر می­باشد:

بین عدم تقارن اطلاعاتی و بیش­ارزشیابی سهام رابطه معناداری وجود دارد.

 

4- روش­شناسی پژوهش

این پژوهش از نوع شبه­تجربی در حوزه پژوهش­های اثباتی حسابداری و مبتنی بر اطلاعات واقعی در صورت­های مالی شرکت­ها می­باشد. همچنین از نوع همبستگی و از لحاظ روش جمع‌آوری داده­ها، پژوهشی توصیفی است. روش­شناسی پژوهش پس­رویدادی است و چون می­تواند در فرایند استفاده از اطلاعات کاربرد داشته باشد، لذا نوعی پژوهش کاربردی است. جهت انجام پژوهش حاضر برای گردآوری اطلاعات از روش کتابخانه­ای استفاده شده است. در گردآوری داده­ها از نرم­افزار رهاورد نوین و بانک اطلاعاتی سازمان بورس اوراق بهادار (کدال) و پایگاه­های اینترنتی مربوط به بورس استفاده شده است. به­منظور آزمون فرضیه­ پژوهش و تجزیه‌وتحلیل آن­ از نرم­افزارهای SPSS و Eviews نسخه 7 و تحلیل رگرسیون چندمتغیره خطی استفاده­شده است.

 

5- جامعه و نمونه آماری پژوهش

جامعه آماری پژوهش حاضر کلیه شرکت­های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره 1387-1390 می­باشد. برای انتخاب نمونه از روش نمونه­گیری حذفی سامانمند استفاده شده است. به این صورت که از بین کلیه شرکت­های موجود، آن دسته از شرکت­ها که فاقد شرایط ذیل باشند، حذف خواهند شد و بقیه شرکت­ها به‌عنوان نمونه انتخاب می­گردند:

1)    به‌منظور همگن شدن نمونه آماری در سال­های موردبررسی، قبل از سال 1386 در بورس اوراق بهادار تهران پذیرفته شده باشد.

2)    به لحاظ افزایش قابلیت مقایسه، دوره­های مالی آن­ها منتهی به پایان اسفندماه باشد.

3)    طی سال­های مذکور، تغییر فعالیت یا تغییر سال مالی نداده باشد.

4)    داده­های موردنیاز در دسترس باشد.

5)    سهام شرکت، در سال­های دوره پژوهش مورد معامله قرارگرفته باشد و توقف معاملاتی بیشتر از 6 ماه در مورد سهام یادشده اتفاق نیافتاده باشد.

6)  شرکت­های موردنیاز، جزء بانک­ها و مؤسسات مالی (شرکت­های سرمایه­گذاری، واسطه­گری مالی، شرکت­های هیلدینگ، بانک­ها و لیزینگ­ها) که افشاهای مالی و ساختارهای اصول راهبری شرکت در آن­ها متفاوت هستند، نباشد. 

با در نظر گرفتن موارد ذکرشده تعداد 63 شرکت (258 داده سال – شرکت) مربوط به 7 صنعت که حائز تمامی شرایط بودند به‌عنوان نمونه آماری انتخاب گردید.

 

6- مدل آزمون فرضیه

مدلی که برای بررسی فرضیه پژوهش به کار گرفته می­شود به شرح مدل 1 می­باشد:

+ + +   + + + +  مدل 1                        

:  کل خطاهای ارزشیابی نماینده بیش­ارزشیابی سهام شرکت i برای سالt

: شکاف قیمتی نماینده عدم تقارن اطلاعاتی شرکت i برای سال t

: تعهدات اختیاری نماینده مدیریت سود شرکت i برای سال t

: کیفیت افشا شرکت i برای سال t

: اهرم مالی دفتری شرکت i برای سال t

: لگاریتم طبیعی اندازه شرکت i برای سال t

: حجم معاملات سهام شرکت i برای سال t

: نرخ بازده دارایی­ها شرکت i برای سال t

 

7- متغیرهای پژوهش و نحوه اندازه­گیری آن­ها

در این بخش انواع متغیرهای مستقل و کنترلی و متغیر وابسته پژوهش، نحوه اندازه­گیری و تعریف عملیاتی آن­ها بیان می­شود.

 

7-1- متغیر وابسته

متغیر وابسته پژوهش دربرگیرنده معیار بیش­ارزشیابی می­باشد. برای به دست آوردن معیار بیش­ارزشیابی، از مدل ابداعی توسط رودز- کروپف و همکاران[xvii] (2005: 570) استفاده می­شود که به روش زیر اندازه­گیری می­گردد.

7-1-1- معیار بیش­ارزشیابی

یک معیار ارزشیابی رایج، نسبت ارزش بازار حقوق صاحبان سهام به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام   است. در ادبیات حسابداری و مالی نسبت  به‌عنوان نماینده­ای برای هردوی ارزشیابی­های نادرست و فرصت­های رشد استفاده شده است. رودز- کروپف و همکاران (2005) نشان می­دهند که اگر معیار درستی برای ارزش واقعی شرکت   وجود داشته باشد،  را می­توان به دو بخش به شرح مدل 2 تجزیه کرد:

  مدل 2                                                                    

 

ارزش بازار به ارزش واقعی که بیان‌کننده ارزشیابی­های نادرست و ارزش واقعی به ارزش دفتری  که بیان‌کننده فرصت­های رشد    می­باشد. شکل لگاریتمی معادله بالا می­تواند به‌صورت مدل 3 بیان شود:

مدل 3                                         

 

حروف کوچک، لگاریتم طبیعی از متغیرهای مربوطه را نشان می­دهد. اگر بازار، به‌درستی فرصت­های رشد آتی، نرخ­های تنزیل و جریان­های نقدی را پیش‌بینی کند، عبارت  مساوی صفر خواهد بود و عبارت در تمامی زمان­ها برابر  خواهد بود. اگر بازار در برآورد جریان­های نقدی آتی تنزیل شده اشتباه کند و یا بازار تمام اطلاعاتی را که مدیران در اختیار دارند، نداشته باشد، عبارت  بخش ارزشیابی نادرست از ارزش بازار به ارزش دفتری شرکت را در بر می­گیرد.

رودز-کروپف و همکاران (2005) نشان می­دهند که بخشی از  در بین تمام شرکت­های موجود در یک صنعت یا بازار، مشترک است درحالی‌که بخش دیگر آن مخصوص شرکت است.

بنابراین آن­ها     را به سه بخش تجزیه می­کنند:

تفاوت بین قیمت مشاهده‌شده بازار و یک معیار ارزشیابی که ارزش واقعی سالانه را منعکس می­کند. (خطای ویژه- شرکت[xviii])

تفاوت بین ارزشیابی مبتنی بر ارزش واقعی سالانه و ارزشیابی که ارزش واقعی بلندمدت را منعکس می­کند. (خطای سری زمانی صنعت[xix])

تفاوت بین ارزشیابی مبتنی بر ارزش واقعی بلندمدت و ارزش دفتری. (ارزش واقعی بلندمدت به ارزش دفتری)

آن­ها ارزش واقعی را به‌عنوان یک تابع خطی از اطلاعات حسابداری ویژه شرکت در یک نقطه از زمان  و یک برداری از مضارب حسابداری مشروط  بیان می­کنند.

بنابراین معادله بالا را می­توان به‌صورت مدل 4 بیان کرد:

 -  =  –  +  -  +  -          مدل 4                           

 

حروف i، t و j به ترتیب بیان‌کننده شرکت، سال و نوع صنعت می­باشند.

: لگاریتم طبیعی ارزش بازار حقوق صاحبان سهام شرکت i در پایان سال t.

: لگاریتم طبیعی ارزش دفتری سهام شرکت i در پایان سال t

: ارزش واقعی برآوردی شرکت i مبتنی بر مضارب ارزشیابی سطح صنعت در زمان t،

: ارزش واقعی برآوردی شرکت i مبتنی بر مضارب ارزشیابی سطح صنعت در بلندمدت،

تفاوت کلیدی در عبارات ارزش واقعی این است که مضارب سالانه به‌صورت  و ضرایب بلندمدت به‌صورت  بیان می­شوند.

بخش اول از معادله‌ی بالا ، اختلاف بین ارزش بازار و ارزش واقعی مربوط به شرکت i در صنعت j و زمان t است. این بخش از خطای ارزشیابی، خطای ویژه شرکت نامیده می­شود.

بخش دوم از معادله بالا [  - ، اختلاف بین ارزش واقعی شرکت i برای صنعت j و زمان t و ارزش واقعی بلندمدت شرکت i در سطح صنعت است. این بخش از خطای ارزشیابی خطای سری زمانی صنعت نامیده می­شود. این اختلاف، مقداری را که کل صنعت (یا حتی کل بازار) ممکن است در سال مشخصی، نادرست ارزشیابی شده باشد را نشان می­دهد.

مجموع بخش اول و دوم از معادله‌ی بالا  – +  -  نشان‌دهنده کل خطاهای ارزشیابی می­باشد.

بخش سوم از معادله‌ی بالا  بیان‌کننده اختلاف بین ارزش واقعی بلندمدت و ارزش دفتری می­باشد.

توجه به این نکته ضروری است که هر یک از سه بخش ذکرشده در عرض شرکت­ها و سال­ها تغییر می­کنند؛ زیرا هر بخش  را در بر می­گیرد که اطلاعات حسابداری شرکت i برای سال t است.

رودز- کروپف و همکاران (2005) برای برآورد  و  از سه مدل استفاده می­کنند که تفاوت این مدل‌ها در تعداد اطلاعات حسابداری  است که در هر مدل استفاده شده است. مدل اول تنها شامل ارزش دفتری، مدل دوم شامل ارزش دفتری و سود خالص، و مدل سوم شامل ارزش دفتری، سود خالص و اهرم مالی بازار می­باشد. در این پژوهش برای برآورد ارزش­های واقعی، به علت کامل­تر بودن مدل سوم، از آن استفاده می­شود.

در این مدل، ارزش بازار به‌صورت تابعی خطی از متغیرهای ارزش دفتری، سود خالص و اهرم مالی به شرح مدل 5 بیان می­شود.

 =  +    +    +      +      +  مدل 5                               

 

: لگاریتم طبیعی ارزش بازار حقوق صاحبان سهام شرکت i در پایان سال t.

: لگاریتم طبیعی ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام شرکتi  در پایان سال t.

: لگاریتم طبیعی قدر مطلق سود خالص شرکت i در پایان سال t.

: اهرم مالی بازار شرکت i در پایان سالt .

:  خطای مدل که درواقع بیان‌کننده مقدار برآوردی خطای ویژه شرکت می­باشد.

ازآنجایی­که سود خالص گاهی اوقات منفی است به‌صورت ارزش مطلق   به همراه متغیر مجازی  بیان می­شود تا بتوان سودهای خالص منفی را نیز در مدل حفظ کرد. اگر سود خالص برای شرکتی مثبت باشد مقدار  و اگر سود خالص منفی باشد  در نظر گرفته می­شود. 

برای محاسبه مضارب ارزشیابی شرکت­ها در صنایع همگون طبقه­بندی می­شوند و رگرسیون مقطعی (سال‌به‌سال) معادله بالا برای هر صنعت انجام می­گیرد تا برآوردهای مضارب حسابداری صنعت برای سال t،  بدست آید.

ارزش برآورد شده   ارزش جور شده از معادله ارزش بازار بالا به شرح مدل 6 می­باشد.

 

مدل 6

  =  +    +    +      +  

 

برای محاسبه ضرایب بلندمدت در سطح صنعت از  های بدست آمده از رگرسیون­های سالانه میانگین گرفته می­شود.

 

مدل 7                          برای تمامی   ها،   0,1, 2, 3, 4= k                       =  

 

ارزش برآورد شده  هم ارزشی جور شده از معادله ارزش بازار ذکرشده به شرح مدل 8 می­باشد.  

مدل 8                                                               

   

 های به‌کاربرده­شده در مدل­های بالا متناسب با نرخ­های تنزیل و نرخ­های رشد خواهند بود که در طول زمان تغییر می­کنند.

مطابق با رودز-کروپف و همکاران (2005) در محاسبه ، متوسط مضارب ارزشیابی سالانه، اطلاعاتی استفاده می­شود که برای بازار در زمان  t موجود نیست؛ و درنتیجه این اطلاعات نمی­توانند در قیمت‌های در زمان t شرکت داده شوند. رودز-کروپف و همکاران (2005) بیان می­کنند که برآورد از ارزش واقعی بلندمدت می­تواند اطلاعاتی را منعکس کند که مدیران در اختیار دارند و برای بازار در زمان t ناشناخته است. این دلالت بر این دارد که برآورد از خطای سری زمانی صنعت  -  می­تواند شکلی از ارزشیابی نادرست باشد که درنتیجه عدم تقارن اطلاعاتی بوجود می­آید.

انواع متغیرهای موجود در مدل­های ذکرشده به‌صورت زیر اندازه­گیری می­شوند:

 

ارزش بازار سهام (حقوق صاحبان سهام)[xx] عبارت است از:

(ارزش بازار سهام*  تعداد سهام در دست سهامداران)[xxi]

 

ارزش دفتری سهام (حقوق صاحبان سهام)[xxii] و سود خالص[xxiii] مطابق با آنچه در صورت­های مالی بیان می‌شود.

 

اهرم مالی بازار عبارت است از:

(یک منهای (ارزش بازار سهام تقسیم بر ارزش بازار دارایی­ها))[xxiv]

 

ارزش بازار دارایی­ها[xxv] عبارت است از :

(ارزش بازار سهام + ارزش دفتری دارایی­ها -  مالیات­های انتقالی به دوره بعد[xxvi] –  ارزش دفتری سهام)[xxvii]

 

با توجه به آنچه در رابطه با معیار بیش­ارزشیابی بیان شد، متغیر مستقل مدل پژوهش کل خطاهای ارزشیابی (خطاهای ارزشیابی ویژه - شرکت به‌علاوه خطای سری زمانی صنعت) می­باشد.

 

 

7-2- متغیر مستقل

7-2-1-عدم تقارن اطلاعاتی

برای محاسبه عدم تقارن اطلاعاتی در بورس اوراق بهادار تهران از مدل 9  استفاده شده است.  

  مدل 9                                                                                  

 

AP: میانگین قیمت پیشنهادی فروش سهام شرکت i در دوره t

BP: میانگین قیمت پیشنهادی خرید سهام شرکت i در دوره t

 

این مدل توسط چیانگ و وینکاتش در سال ١٩٨٦ برای تعیین دامنه قیمت پیشنهادی خریدوفروش سهام مورداستفاده قرار گرفت. لازم به ذکر است که بزرگی معیار Spread جهت تفکیک سرمایه­گذاران آگاه و ناآگاه به کار می­رود و هر چه عدد محاسبه‌شده بزرگ­تر باشد، عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه­گذاران آگاه و ناآگاه بیشتر است.

 

7-3-متغیرهای کنترلی

با توجه به مطالعات پیشین، سایر عوامل رایجی که به نظر می­رسد از عوامل تعیین­کننده و اثرگذار بر بیش­ارزشیابی سهام بوده و رابطه بین عدم تقارن اطلاعاتی و بیش­ارزشیابی را تحت تأثیر قرار می­دهد، در مدل کنترل می­شود.

7-3-1-معیار مدیریت سود، اقلام تعهدی اختیاری[xxviii]

مدیران گاهی اوقات برای بدست آوردن پاداش بیشتر و افزایش قیمت سهام و بالا بردن اعتبار کاری­شان ممکن است سودها را دستکاری کنند که مدیریت کردن سودها می­تواند به پنهان کردن اطلاعات و در پی آن منجر به بیش­ارزشیابی سهام گردد. به همین منظور، از متغیر تعهدات اختیاری برای کنترل مدیریت سود استفاده می­گردد؛ که به شرح مدل 10 محاسبه می­شود:

مدل 10                                             

 

: بیان‌کننده کل اقلام تعهدی شرکت i در پایان سال t است که می­توان آن را به دو روش ترازنامه­ای و روش جریان وجوه نقد محاسبه کرد. در این پژوهش برای محاسبه آن از روش ترازنامه­ای به شرح مدل 11 استفاده می­شود:

مدل 11                                             

 

: تغییر در دارایی­های جاری شرکت i در سال t

: تغییر در وجوه نقد شرکت i در سال t 

: تغییر در بدهی­های جاری شرکت i در سال t

: تغییر در حصه جاری بدهی­های بلندمدت شرکت i در سال t

: هزینه استهلاک دارایی­های ثابت و دارایی­های نامشهود شرکت i در سال t

: تغییر در درآمدهای شرکت i در سال t

: تغییر در خالص حساب­های دریافتنی تجاری شرکت i در سال t

: مجموع دارایی­های شرکت i در پایان سال 1-t

: ضرایب مدل

: خطای مدل یا همان جمله اخلال است که درواقع بیان‌کننده مقدار برآوردی اقلام تعهدی اختیاری است که به‌عنوان نماینده مدیریت سود در مدل به کار برده می­شود.

 

7-3-2- کیفیت افشا

کیفیت افشای شرکتی، یکی از متغیرهای درون­زای این پژوهش است. در این پژوهش از امتیازهای سالیانه کیفیت افشای شرکتی که برای شرکت­های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران طی سال­های 1387-1390 محاسبه گردیده، استفاده شده است. امتیاز­های کیفیت افشای شرکت­های پذیرفته‌شده برای دوره‌های 3 و 9 و 12 ماهه محاسبه و توسط سازمان بورس و اوراق بهادار برای سال­های 1382 به بعد منتشر گردیده است. این امتیازها، ارزیابی بورس درباره­ی میزان آگاهی­بخشی افشای شرکتی را منعکس می­نماید. امتیازهای مذکور، بر اساس میانگین وزنی معیارهای به­موقع بودن و قابلیت­اتکای اطلاعات افشاشده محاسبه می‌گردد. اطلاعات ارزیابی‌شده، بر اساس مقررات افشای اطلاعات در بورس، ازجمله صورت­های مالی سالیانه، صورت­های مالی میان‌دوره‌ای 3 و 6 (حسابرسی­شده) و پیش­بینی درآمد هر سهم در مقاطع زمانی 3 و 6 و 9 و 12 ماهه می­باشد (نوروش و حسینی، 1388: 121).

7-3-3- اندازه شرکت

واتز و زیمرمن[xxix] (1990) بیان می­کنند که شرکت­های بزرگ با هزینه­های سیاسی بالاتری روبرو می­شوند و بنابراین می­توانند انگیزه­ای قوی برای استفاده از اختیارات حسابداری داشته باشند تا از این طریق هزینه­های سیاسی را کاهش دهند. بنابراین از لگاریتم طبیعی ارزش دفتری دارایی‌ها[xxx]، برای کنترل اندازه شرکت استفاده می­شود.

7-3-4- اهرم مالی دفتری

اهرم مالی بالاتر، پراکندگی سود خالص را افزایش می­دهد و انگیزه­ای قوی به مدیران می­دهد تا به‌منظور جلوگیری از نقض تعهداتشان و حفظ نسبت­های اعتباری، سودها را مدیریت کنند. از طرف دیگر، اهرم مالی بالاتر، نماینده­ای است برای نظارت دقیق­تر دارندگان بدهی و می­تواند با مدیریت سودهای کمتر و نبود بیش­ارزشیابی سهام، مرتبط باشد (چی و گوپتا، 2005: 1655). بنابراین، دیگر متغیر کنترلی، اهرم مالی دفتری[xxxi] می­باشد که به‌صورت زیر اندازه­گیری می­شود:

یک منهای (ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام تقسیم بر ارزش دفتری کل دارایی‌ها)[xxxii]

 

7-3-5- نرخ بازده دارایی­ها

عملکرد مدیران می­تواند عامل مهمی در پنهان کردن برخی اطلاعات و یا دستکاری صورت­های مالی برای تحت تأثیر قرار دادن بازار باشد. ازاین‌رو، اثر آن در مدل کنترل می­شود. نرخ بازده دارایی­ها برابر با سود قبل از بهره و مالیات تقسیم بر کلیه دارایی­های یک شرکت محاسبه می­گردد.

7-3-6- حجم معاملات سهام

ارتباط بین حجم معاملات و بازده سهام می­تواند انگیزه‌ای برای مدیران باشد تا برخی اطلاعات اساسی را برای استفاده‌کنندگان اطلاعات منتشر نکنند که این می­تواند بر روی رابطه متغیرهای مدل اثرگذار باشد. به همین منظور حجم معاملات سهام در پایان دوره در مدل کنترل می­شود که به شرح مدل 12 محاسبه می­گردد.

 =  * مدل 12                                                      

= نسبت متوسط معامله­ی روزانه شرکت  i در دوره t

 

8- یافته­های پژوهش

8-1- آمار توصیفی

جدول 1 حاوی آمار توصیفی مربوط به متغیرهای پژوهش هست.

 

جدول 1- آمار توصیفی متغیرهای پژوهش

متغیر	تعداد	کمترین	بیشترین	میانگین	انحراف استاندارد
خطاهای ارزشیابی	252	90/0-	87/0	008/0-	32/0
عدم تقارن اطلاعاتی	252	00/0	99/0	01/0	06/0
تعهدات اختیاری	252	56/0-	38/0	0007/0-	13/0
افشا	252	9	99	79/67	65/22
اهرم مالی	252	03/0	93/0	59/0	17/0
اندازه	252	76/23	25/32	34/27	35/1
حجم معاملات	252	00/0	005/0	0007/0	0009/0
بازده دارایی­ها	252	17/0-	67/0	16/0	12/0

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

8-2 آمار استنباطی

برای بررسی و درک نقش عدم تقارن اطلاعاتی بر خطاهای ارزشیابی صورت پذیرفته توسط سرمایه­گذاران شرکت­ها و برای آزمون فرضیه پژوهش، مدل رگرسیون خطی 1 که برای تخمین پارامترهای آن از روش حداقل مربعات معمولی با داده­های تابلویی استفاده می­شود، مورد برازش قرار گرفت. در ادامه به بررسی نتایج و تحلیل مدل­ مذکور پرداخته می­شود.

8-2-1- تحلیل رگرسیون

در ابتدا برای اینکه بتوان از تحلیل رگرسیونی استفاده کرد و به نتایج پژوهش باور داشت، به بررسی فرضیات اساسی رگرسیون شامل نرمال­بودن باقیمانده­ها، استقلال باقیمانده­ها و عدم هم­خطی بین متغیرهای مستقل پرداخته می­شود که در زیر به آن اشاره شده است.

الف) برای آزمون نرمالیتی (نرمال­بودن باقیمانده­ها) از آزمون جارک-برا[xxxiii] استفاده شده است. جدول 2 نتایج این آزمون را نشان می­دهد. مقدار احتمال مربوط به آزمون جارک-برا، برابر 132/0 می­باشد که از 5 درصد بزرگ­تر است. بنابراین با اطمینان 95 درصد، فرض نرمال­بودن باقیمانده­ها پذیرفته می­شود. 

ب) برای بررسی استقلال باقیمانده­ها از آماره دوربین واتسون[xxxiv] استفاده شده است. همان­طور که در جدول 5 مشاهده می­شود مقدار آماره دوربین واتسون برابر 546/1 می­باشد که با توجه به قرار گرفتن آن در بازه موردقبول ]5/2-5/1[ می­شود استقلال باقیمانده­ها را پذیرفت.

ج) برای بررسی هم­خطی (وجود ارتباط بین متغیرهای مستقل) از آماره عامل تورم واریانس[xxxv] استفاده شده است. نتایج این آزمون در جدول 6 ارائه شده است. با توجه به این که مقادیر آماره کوچک‌تر از 5 می­باشد، بنابراین، مشکل هم­خطی میان متغیرهای مستقل وجود ندارد.

با توجه به تأیید فرضیات فوق، می­توان به نتایج حاصل از مدل برازش شده اطمینان داشت. 

 

 

جدول2- نتایج حاصل از آزمون جارک-برا

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

8-2-1-1- آزمون چاو[xxxvi]

ابتدا برای اینکه مشخص شود مدل باید به روش داده­های ترکیبی و یا داده­های تابلویی برازش شود از آزمون چاو استفاده می­شود. نتایج این آزمون در جدول 3 نشان داده شده است.

 

جدول3- نتایج آزمون چاو

F  لیمر (آماره آزمون)	مقدار احتمال
732/6	0002/0

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

همان­طور که مشاهده می­شود مقدار احتمال و سطح معناداری آزمون از 5 درصد کمتر است. بنابراین، استفاده از روش داده­های تابلویی به‌جای داده­های ترکیبی، تأیید می­گردد.

 

8-2-1-2-آزمون هاسمن

حال باید بررسی شود که آیا مدل از نوع اثرات ثابت می­باشد یا تصادفی؟ به عبارتی آیا جمله خطای مدل با متغیرهای توضیحی رابطه دارد (اثرات ثابت) یا خیر (اثرات تصادفی)؟ بدین منظور آزمون هاسمن اجرا گردید. نتایج این آزمون در جدول 4 نشان داده شده است.

 

جدول4- نتایج آزمون هاسمن

کای­دو (آماره آزمون)	مقدار احتمال
999/0	000/0

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

همان­طور که مشاهده می­شود، مقدار احتمال بدست آمده از 5 درصد بیشتر می­باشد و این نشان می­دهد که بین اثرات فردی و متغیرهای توضیحی همبستگی وجود ندارد و بنابراین، برای برآورد مدل از روش داده­های تابلویی با اثرات ثابت استفاده می­شود.

 

8-2-1-3- تحلیل نتایج مدل رگرسیون

نتایج حاصل از آزمون فرضیه در جدول­های 5 و 6 ارائه شده است.

 

 

 

جدول 5- نتایج تحلیل واریانس

ضریب تعیین	آماره دوربین-واتسن	انحراف معیار رگرسیون	مجموع مربعات خطا	آماره F	مقدار احتمال
112/0	546/1	301/0	154/20	004/4	000/0

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

جدول 6- نتایج تحلیل رگرسیون

متغیر	ضریب beta	خطای استاندارد	آماره t	مقدار احتمال	آماره VIF
عرض از مبدأ	234/0-	450/0	521/0-	602/0
عدم تقارن اطلاعاتی	616/0	296/0	083/2	038/0	821/3
تعهدات اختیاری	577/0	199/0	898/2	004/0	083/2
افشا	0008/0-	001/0	770/0-	441/0	889/1
اهرم مالی	651/0	145/0	467/4	000/0	096/1
اندازه	007/0-	016/0	485/0-	627/0	980/1
حجم معاملات	823/2	822/23	118/0	905/0	213/1
بازده دارایی­ها	142/0-	153/0	931/0-	352/0	450/1

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

مقدار آماره F و سطح معناداری آن در جدول تحلیل واریانس، نشان از معناداری مدل در سطح اطمینان 95 درصد دارد. ضریب تعیین مدل    برازش­شده حاکی از آن است که حدود 11 درصد از تغییرات خطاهای ارزشیابی در نمونه موردمطالعه در این پژوهش، توسط متغیرهای مستقل و کنترلی توضیح داده می­شود.     

   

9- آزمون فرضیه

فرضیه این پژوهش را می­توان به‌صورت زیر بیان کرد:

بین عدم تقارن اطلاعاتی و بیش­ارزشیابی سهام رابطه مثبت و معناداری وجود دارد.

این فرضیه را می­توان در قالب فرض آماری زیر بیان نمود:

:  رابطه مثبت و معناداری بین عدم تقارن اطلاعاتی و بیش­ارزشیابی سهام وجود ندارد.

این فرضیه در صدد بررسی معنادار بودن اثر عدم تقارن اطلاعاتی بر روی خطاهای ارزشیابی به‌عنوان نماینده بیش­ارزشیابی سهام می­باشد.

همان­طور که در جدول 6 مشاهده می­شود ضریب متغیر مستقل عدم تقارن اطلاعاتی برابر با 616/0 و سطح معناداری آن برابر با 038/0 می­باشد که کمتر از 5 درصد می­باشد، بنابراین ضریب متغیر مستقل عدم تقارن اطلاعاتی مثبت و معنادار می­باشد. بدین معنی که هر چه میزان عدم تقارن اطلاعاتی افزایش می­یابد مقدار خطاهای ارزشیابی افزایش می‌یابد (بیش­ارزشیابی سهام صورت می‌پذیرد). بنابراین فرضیه پژوهش در سطح اطمینان 95 درصد پذیرفته می­شود.

حال با توجه به مقدار احتمال (سطح معناداری) سایر متغیرهای پژوهش به بررسی معنادار بودن هر یک از متغیرها پرداخته می­شود.

ضریب متغیر تعهدات اختیاری به‌عنوان نماینده مدیریت سود مثبت و معنادار می­باشد. بدین معنی که هر چه میزان مدیریت سود افزایش می­یابد مقدار خطاهای ارزشیابی افزایش می­یابد (بیش­ارزشیابی سهام صورت می‌پذیرد).

ضریب متغیر افشا، منفی می­باشد که این نشان می­دهد هر چه میزان افشای اطلاعات بیشتر باشد، میزان خطاهای ارزشیابی کمتر است، اما ضریب متغیر افشا معنادار نمی­باشد.

ضریب متغیر اهرم مالی مثبت و معنادار می­باشد. بدین معنی که هر چه میزان اهرم مالی افزایش می­یابد مقدار خطاهای ارزشیابی افزایش می­یابد.

ضرایب متغیرهای اندازه، حجم معاملات و بازده دارایی‌ها معنادار نمی­باشد و نمی­توانند اثر معناداری بر خطاهای ارزشیابی بگذارند.

با توجه به نتایج تحلیل رگرسیون و ضرایب بدست آمده مدل 13 برازش می­شود: 

مدل 13           

- + - 0/007  + 2/823 - 0/142 +

 

10- بحث و نتیجه­گیری

اکثر محققان دلیل اصلی بیش­ارزشیابی سهام را عدم تقارن اطلاعاتی بین استفاده­کنندگان داخلی و خارجی می­دانند و این در حالی است که بیش­ارزشیابی سهام، هزینه­های نمایندگی اساسی را در پی دارد. این مطالعه اثر عدم تقارن اطلاعاتی بر بیش­ارزشیابی سهام در شرکت­های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران را در یک دوره چهارساله مورد بررسی قرار داد. بدین منظور خطاهای ارزشیابی به‌عنوان معیار بیش­ارزشیابی با استفاده از مدل رودز-کروپف و همکاران (2005) برای سال­های 1387-1390 و عدم تقارن اطلاعاتی با استفاده از مدل چیانگ و وینکاتش (١٩٨٦) محاسبه و سپس رابطه بین این دو، مورد بررسی قرار گرفت. نتایج حاصل از این پژوهش تأییدکننده فرضیه پژوهش می­باشد. به‌طورکلی، نتایج حاصل از آزمون­های انجام‌شده، برای بررسی فرضیه پژوهش، مؤید آن است که عدم تقارن اطلاعاتی، با بیش­ارزشیابی سهام رابطه مثبت و معناداری دارد. از لحاظ آماری، یک واحد افزایش در عدم تقارن اطلاعاتی 616/0 واحد افزایش در کل خطای ارزشیابی را موجب می­شود. به‌عبارت‌دیگر، در شرکت­های موردمطالعه در بورس اوراق بهادار تهران، عدم تقارن اطلاعاتی سبب گمراهی سرمایه­گذاران و بیش­ارزشیابی سهام می­گردد و با توجه به اینکه مطابق با تحلیل­های آماری، تعهدات اختیاری رابطه مثبت و معناداری با بیش­ارزشیابی سهام دارد، مدیریت شرکت­ها، هنگامی‌که دارای مزیت و برتری اطلاعاتی بوده و سودها را دستکاری می­کنند، موجب می­شوند بر شدت بیش­ارزشیابی سهام افزوده شده و ثروت بلندمدت صاحبان سهام را نابود کنند.

نتایج حاصل از آزمون فرضیه و مدل این پژوهش، با نتایج حاصل از مطالعات باهاتاچاریا و همکاران (2010)، بادرسچر (۲۰۱۰)، بادرسچر و همکاران (۲۰۰۹)، چی و گوپتا (۲۰۰۹)، کای و همکاران (۲۰۰8)، براون و همکاران (۲۰۰8)، لامبرت (۲۰۰۶) و جنسن (۲۰۰۵) که دلیل اصلی بیش­ارزشیابی سهام را عدم تقارن اطلاعاتی بیان ­نموده­اند، مطابقت دارد.

همان­طور که بیان شد، مهم­ترین علت وجود پدیده بیش­ارزشیابی، عدم تقارن اطلاعاتی است. بنابراین، پیشنهاد می­شود که بورس اوراق بهادار و سازمان حسابرسی با الزامات قانونی و استانداردگذاری، شرکت­ها را ملزم به افشای کافی و ارائه اطلاعات کامل و شفاف برای تصمیم­گیری سرمایه­گذاران و ارزیابی آن­ها از عملکرد شرکت نمایند و تا حدی از اختیارات مدیران برای مدیریت کردن سودها بکاهند.

به سرمایه­گذاران پیشنهاد می­شود که هنگام ارزیابی سهام شرکت­ها، به‌دقت صورت­های مالی آن­ها را بررسی کرده و تمامی جوانب شرکت­ها را همچون عدم تقارن اطلاعاتی و پدیده بیش­ارزشیابی را مدنظر قرار دهند و از انجام معاملات ذهنی بر پایه عقاید دیگر سرمایه­گذاران، خودداری نمایند.                  

ارائه آموزش­هایی به سرمایه­گذاران از طرف سازمان بورس اوراق بهادار، پیرامون مفاهیم و قواعد سرمایه­گذاری، ارزشیابی سهام شرکت­ها و عمومی کردن نتایج پژوهش­های انجام‌شده، پیرامون بازار اوراق بهادار، می­تواند در کاهش خطاهای ارزشیابی، مؤثر واقع شود.

 

فهرست منابع

---

1- دانشیار حسابداری دانشگاه پیام نور، نویسنده اصلی.

2- کارشناس ارشد حسابداری، دانشکده علوم اقتصادی،  دانشگاه پیام نور ،مسئول مکاتبات.  [e-mail]   

[3]-  کارشناس ارشد حسابداری، دانشکده علوم اقتصادی، دانشگاه آزاد اسلامی مشهد.

 

---

1. Financial Accounting Standard Board(FASB)  
2. Chi & Gupta
3. Overvalued Equity
4. Acquisitions
5. Expansions 
6. Fraud
7. Jensen
8. Chirinko & Huntley
9. Greenfield
10. NPV
11. Lambert
12. Kotari et al
13. Badertscher et al
14. Bhattacharya et al
15. Cai et al
16. Brown et al
17. Non-Public Information
18. Rhodes-Kropf et al
19. Firm-Sspecific Error
20. Time-Series Sector Error (Industry-Level Error)
21. Market Value of Equity
22. Price * Shares Outstanding
23. Book Value of Equity
24. Net Income
25. (Market Equity / Market Value of Assets)
26. Market Value of Assets
27. ^27.   مطابق با استانداردهای حسابداری ایران، در صورت­های مالی شرکت­های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مالیات­های انتقالی به دوره بعد وجود ندارد. 
28. Book Equity - Differed Taxes – Book Assets + Market Equity
29. Discretionary Accruals (DACC)
30. Wattz & Zimmerman
31. Ln(Total Assets)
32. Book Leverage
33. (Book Equity/Book Assets)
34. Jarque-Bera
35. Durbin-Watson
36. Variance Inflation Factor
37. CHow
38. Hasman

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

مراجع

فهرست منابع

1)  خانی، عبداله، زیبا قجاوند، (1391)، "تأثیر طیف رقابتی بازار بر رابطه بین عدم تقارن اطلاعاتی و هزینه سرمایه سهام عادی"، مجله پژوهش­های حسابداری مالی، سال چهارم، شماره چهارم، صص 67-88.

2)  رحیمیان، نظام‌الدین، حسن همتی و ملیحه سلیمانی فرد، (1391)، "بررسی ارتباط بین کیفیت سود و عدم تقارن اطلاعاتی در شرکت­های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران"، مجله دانش حسابداری، سال سوم، شماره 10، صص 157-181.

3)  موسوی شیری، محمود، حسن خلعت­بری و سید حسام وقفی، (1391)، "اثر بیش­ارزشیابی سهام بر مدیریت سود"، مجله دانش حسابداری، سال سوم، شماره 9، صص 143-163.

4)  نوروش، ایرج؛ سیدعلی حسینی، (1388)، "بررسی رابطه بین کیفیت افشا (قابلیت­اتکا و به­موقع­بودن) و مدیریت سود"، بررسی­های حسابداری و حسابرسی، شماره 55، صص 117- 134.         

5)     Badertscher, Brad A., (2010), "Overvaluation and Its Effect on Management’s Choice of Alternative Earnings Management Mechanisms", The Accounting Review. Vol.86 (5), PP. 1491-1518.

6)     Badertscher, Brad A., D. W. Collins, and T. Z. Lys., (2012), "Earning Management and the Predictive Ability of Accruals With Respect to Future Cash Flows", Journal of Accounting and Economics. Vol.53 (1-2), PP. 1-488.

7)     Bhattacharya, N., H. Desai, and K. Venkataraman., (2010)," Earnings Quality and Information Asymmetry: Evidence from Trading Costs", Under Review in Second Round at Contemporary Accounting Review.

8)     Brown, S., S. A. Hillegeist, and K. Lo., (2009), "The Effect of Earnings Surprises on Information Asymmetry", Journal of Accounting and Economics. Vol.47 (3), PP. 208-225.

9)     Cai, J., L. Yixin, and Q. Yiming., (2008), "Information Asymmetry and Corporate Governance", Available at: http://ssrn.com, Available online 30 June 2009.

10)  Chi, J., M. Gupta (200), "Overvaluation and Earning Management", Journal of  Banking and Finance. Vol.33 (9), PP. 1652-1663.

11)  Chirinko, R., and S. Huntley., (2007), "Equity Overvaluation and Capital Misallocation? A Revealed Preference Approach", Available at: http://ssrn.com/abstract=970623, Available online 5 March 2007.

12)  Jensen, M., (2005), "Agency Costs of Overvalued Equity", Financial Management. Vol.34, PP. 5-19.

13)  Jones, J., (1991), "Earning Management During Import Relief Investigations", Journal of  Accounting Research. Vol.29, PP. 193-228.

14)  Kothari, S. P., E. Loutskina, and V. Nikolaev., (2006), "Agency Cost of Overvalued Equity as An Explanation for the Accrual Anomaly", Working Paper. MIT, University of Virginia, Tilburg University.

15)  Lambert, T. A., (2006), "Overvalued Equity and the Case for An Asymmetric Insider Trading Regime", 41 Wake Forest L. Rev. 1045.

16)  Rhodes-Kropf, M., D. Robinson, and S. Viswanathan., (2005), "Valuation  Waves and Merger Activity: The Empirical Evidence", Journal of Financial Economics. Vol.77, PP. 561-603.

17)  Watts, R., and J. Zimmerman., (1990), "Positive Accounting Theory: A Ten Year Perspective", Accounting  Review. Vol.65, PP. 131-156.