پیوندهای مفید
اخبار و اعلانات
آمار
| تعداد نشریات | 418 |
| تعداد شماره‌ها | 10,005 |
| تعداد مقالات | 83,622 |
| تعداد مشاهده مقاله | 78,340,681 |
| تعداد دریافت فایل اصل مقاله | 55,384,023 |
پیامدهای واکنش سیاستگذار به حملات سفته بازانه در بازار ارز : نقش کیفیت نهادهای سیاسی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| اقتصاد مالی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| دوره 16، شماره 61، دی 1401، صفحه 103-128 اصل مقاله (759.28 K) | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| نوع مقاله: علمی پژوهشی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| شناسه دیجیتال (DOI): 10.30495/fed.2023.698845 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| نویسندگان | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| شهرام جعفرزاده1؛ حسین عباسی نژاد* 2؛ تیمور رحمانی2؛ سجاد برخورداری3 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1گروه اقتصاد پولی و مالی دانشگاه تهران ، تهران ،ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2گروه اقتصاد دانشگاه تهران ،تهران،ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 3گروه اقتصاد دانشگاه تهران ، تهران، ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| چکیده | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| چکیده سیاست گذار پولی در برابر حملات سفته بازانه در بازار ارز می تواند بین مداخله و یا عدم مداخله جهت دفاع از پول ملی انتخاب نماید. با توجه به اطلاعات ناقص بانک مرکزی از شدت تهاجم صورت گرفته لازم است از پیامد های نسبی هر کدام از واکنش ها در واحد شاخص های اقتصادی در نتیجه هر کدام از پاسخ های محتمل خود آگاهی داشته باشد. این مطالعه ضمن بررسی این پیامدها در واحد تغییرات تولید ناخالص داخلی و تورم برای کشورهای در حال توسعه و نوظهور و در دوره زمانی 1960 تا 2018 به بررسی نقش کیفیت نهادهای سیاسی بین کشورهای منتخب می پردازد. نتایج بدست آمده از توابع واکنش آنی برای تولید ناخالص داخلی و تورم در نتیجه سه نوع پاسخ محتمل بانک مرکزی اعم از مداخله همراه با موفقیت، مداخله همراه با شکست و عدم مداخله در بازار ارز نشان می دهد که در غیاب شاخص کیفیت نهادهای سیاسی انتخاب واکنش کم هزینه با پاسخ روشن و صریحی مواجه نخواهد بود. با لحاظ کیفیت نهادهای سیاسی مداخله در بازار ارز بدلیل افزایش شهرت و اعتبار سیاست های اعلامی بانک مرکزی مستقل در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا ترجیح دارد. یافته های تحقیق نشان می دهد در گروه کشورهای با کیفیت متوسط نهادهای سیاسی عدم مداخله سیاست گذار در بازار ارز همراه با افزایش رشد تولید ناخالص داخلی و تغییرات کم تورم همراه بوده و نسبت به مداخله در بازار ارز ترجیح دارد. در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین مداخله در بازار ارز ریسک کمتری نسبت به عدم مداخله داشته و پاسخ کم هزینه، دفاع از پول ملی می باشد | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| کلیدواژه‌ها | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| واژه‌های کلیدی: نرخ ارز؛ حملات سفته بازانه؛ سیاست پولی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| اصل مقاله | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
پیامدهای واکنش سیاستگذار به حملات سفته بازانه در بازار ارز : نقش کیفیت نهادهای سیاسی
چکیده سیاست گذار پولی در برابر حملات سفته بازانه در بازار ارز می تواند بین مداخله و یا عدم مداخله جهت دفاع از پول ملی انتخاب نماید. با توجه به اطلاعات ناقص بانک مرکزی از شدت تهاجم صورت گرفته لازم است از پیامد های نسبی هر کدام از واکنش ها در واحد شاخص های اقتصادی در نتیجه هر کدام از پاسخ های محتمل خود آگاهی داشته باشد. این مطالعه ضمن بررسی این پیامدها در واحد تغییرات تولید ناخالص داخلی و تورم برای کشورهای در حال توسعه و نوظهور و در دوره زمانی 1960 تا 2018 به بررسی نقش کیفیت نهادهای سیاسی بین کشورهای منتخب می پردازد. نتایج بدست آمده از توابع واکنش آنی برای تولید ناخالص داخلی و تورم در نتیجه سه نوع پاسخ محتمل بانک مرکزی اعم از مداخله همراه با موفقیت، مداخله همراه با شکست و عدم مداخله در بازار ارز نشان می دهد که در غیاب شاخص کیفیت نهادهای سیاسی انتخاب واکنش کم هزینه با پاسخ روشن و صریحی مواجه نخواهد بود. با لحاظ کیفیت نهادهای سیاسی مداخله در بازار ارز بدلیل افزایش شهرت و اعتبار سیاست های اعلامی بانک مرکزی مستقل در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا ترجیح دارد. یافته های تحقیق نشان می دهد در گروه کشورهای با کیفیت متوسط نهادهای سیاسی عدم مداخله سیاست گذار در بازار ارز همراه با افزایش رشد تولید ناخالص داخلی و تغییرات کم تورم همراه بوده و نسبت به مداخله در بازار ارز ترجیح دارد. در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین مداخله در بازار ارز ریسک کمتری نسبت به عدم مداخله داشته و پاسخ کم هزینه، دفاع از پول ملی می باشد. واژه‌های کلیدی: نرخ ارز ، حملات سفته بازانه ، سیاست پولی . طبقه بندی JEL : F31 ، E52 ، E58 1- مقدمه تهاجم سوداگرانه در بازار ارز از جمله وقایع اقتصادی است که جدای از دلایل ایجاد آن، با توجه به مشخصات ساختاری اقتصاد کشورها و نیز نحوه برخورد سیاست گذار با آن، دامنه وسیعی از تحولات نظیر تضعیف رشد اقتصادی، افزایش تورم و تشدید کسری بودجه را می تواند به همراه داشته باشند. با توجه به اینکه نرخ ارز در هر کشور از شاخص های اساسی و بنیادین در تعیین درجه رقابت پذیری بین المللی بوده و نقش تعیین کننده ای در صادرات ، واردات و نیز عملکرد اقتصادی در کشورها دارد ، آشفتگی و نوسان در عملکرد این شاخص از یک طرف مبین عدم تعادل در اقتصاد و از سوی دیگر علت بی ثباتی بیشتر محسوب می شود و این امر تاثیر منفی بر عملکرد اقتصادی دارد ( آقا میری و همکاران ، 1400) .طی سه دهه گذشته بحران های ارزی متناوبی در کل جهان رخ داده و منجر به ریزش متعدد در ارزش ارزهای کشورهای مختلف شده است. هرچند این موضوع در کشورهای نوظهور و در حال توسعه شیوع بیشتری داشته، اما کشورهای توسعه یافته نیز از این قاعده مستثنی نبوده اند. (لوپز و رازو[5] ، 2016) مطالعات نظری در این زمینه بیشتر در خصوص شرایطی که تحت آن سیاست پولی بتواند از کاهش ارزش پول ملی جلوگیری کند بحث می کنند، در واقع بیشتر مطالعات تجربی روی توانایی سیاست پولی در مواجهه با کاهش ارزش پول ملی تمرکز دارند. با این اوصاف توجه اندکی به هزینه های اقتصادی تحمیل شده به اقتصاد در نتیجه تهاجم سوداگرانه در بازار ارز و نحوه پاسخ سیاستگذار به آن شده است. شاید یک سیاست پولی انقباضی بتواند از کاهش ارزش پول ملی جلوگیری کند اما آیا این دلالت را دارد که بانک مرکزی باید از این سیاست تبعیت کند؟ مادامی که بانک مرکزی از هزینه های نسبی این سیاست در قالب تحولات اقتصادی بعد از مداخله آگاهی نداشته باشد، پاسخ قانع کنندهای به این سوال وجود نخواهد داشت. سیاست گذار پولی در مواجهه با تهاجم سوداگرانه در بازار ارز میتواند غیر فعال بوده و یا جهت جلوگیری از کاهش ارزش پول ملی مداخله نماید. بسته به توانایی و تمایل بانک مرکزی کشورها در دفاع از پول ملی و فشار روی نرخ ارز، سه گروه پاسخ محتمل به شرح زیر مطرح میشود :
مداخله در بازار ارز و شکست در دفاع از ارزش پول ملی میتواند ناشی از توان و تمایل بانک مرکزی در دفاع از پول ملی باشد. عدم امکان دفاع طولانی مدت بانک مرکزی از ارزش پول ملی بدلایلی نظیر کاهش ذخایر ارزی اشاره به توان و عدم تداوم مداخله در نتیجه برآورد از منافع و هزینه های ادامه مداخله اشاره به تمایل بانک مرکزی دارد. بنابراین در هر حالت بانک مرکزی نیاز دارد از هزینه های اقتصادی تحمیل شده به اقتصاد در واحدهای تولید، تورم و سایر شاخص های اقتصادی در نتیجه هرکدام از سیاست های سه گانه فوق اطلاعاتی داشته باشد. این مقاله در نظر دارد شواهد تجربی در خصوص هزینه های نسبی (در واحد های تولید و تورم) هر کدام از سیاست های سه گانه فوق را بررسی نماید. بدین ترتیب این مطالعه ارتباط نزدیکی با مطالعات (ارلر و همکاران ، 2014 و 2015) و ( تیموری و زایتز[7] ، 2017 ) دارد. در مقایسه با مطالعه (ارلر و همکاران ، 2014 و 2015) دامنه گسترده تری از کشور ها را انتخاب کرده و نیز ناهمگنی موجود در داخل کشورهای گروه مورد بررسی را نیز مورد توجه قرار دادهایم. پوشش گسترده کشورها به ما اجازه میدهد تا دریابیم که تفاوت خصوصیات اقتصادی کشورها تا چه اندازه بیانگر تفاوت در هزینه های اقدامات سیاستی جایگزین است. اجازه دادن به ناهمگنی کشور نیز این پتانسیل را دارد که نتیجه گیری در خصوص آثار سیاست ها را دقیقتر کند. همچنین در مقایسه با مطالعه( تیموری و زایتز ، 2017) جهت توضیح ناهمگنی بین کشورها از کیفیت نهاد های سیاسی استفاده میشود که در ارتباط نزدیک با استقلال بانک مرکزی، اعتبار سیاستهای اعلامی آن را نیز تحت تاثیر قرار میدهد. بدین ترتیب توجه به این موضوع میتواند نتایج قبلی را در یک چشم انداز جدید قرار دهد. در ادامه مقاله مبانی تحقیق شامل مبانی نظری و مبانی تجربی مرتبط مورد بررسی قرار می گیرد. بخش بعدی شامل روش شناسی و تحلیل دادهها می باشد. در قسمت چهارم برآورد تجری صورت گرفته و در قسمت ششم نتیجه گیری و جمع بندی ارایه خواهد شد.
2- مروری بر ادبیات نظری و تجربی بررسی ادبیات توسعه یافته در خصوص تهاجم سوداگرانه در بازار ارز نشان می دهد دو گروه مطالعات دراین زمینه شکل گرفته است که هر کدام در جای خود نقش مهمی در توسعه رویکرد ما نسبت به تعامل بانک مرکزی و کارگزاران سوداگر در بازار ارز داشته اند. گروه اول با استفاده از نظریه بازیها بصورت نظری در گسترش ادبیات نقش داشته است. گروه دوم با استفاده از رویکرد تجربی و تکیه بر ادبیات شکل گرفته در مطالعات گروه اول دیدگاه روشنی نسبت به این مسئله ایجاد کرده اند. هر چند عمده ادبیات مربوط به دو گروه با رویکرد نظری و تجربی در خصوص تهاجم سوداگرانه در بازار ارز روی دلایل پایه ای آن تمرکز دارند ولی باید توجه داشت که حملات سوداگرانه در بازار ارز در برخی مواقع بدون بروز علایم هشدار دهنده و بدون هرگونه تغییر آشکار در بنیادهای اقتصاد به راه میافتند. اگر سوداگران باور داشته باشند که ارز کشور در معرض تهاجم قرار خواهد گرفت، اقدامات آنها در این پیش بینی خود به خود منجر به تسریع بحران میشود. از طرفی اگر آنها باور داشته باشند که ارز کشور در معرض تهاجم قریب الوقوع قرار ندارد، عدم اقدام ایشان ارز را از خطر تهاجم دورتر می کند. این موضوع تحت عنوان ماهیت ناگزیر ساز[8] باورهای سرمایهگذاران در این بازار شناخته میشود که در شکل گیری مبنای اصلی رویکرد گروه اول به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز نقش مهمی دارد. این مهم بهعنوان مبنای مطالعه مهم موریس و شین[9] ( 1998 ) تحت عنوان "تعادل یکتا در یک مدل با تهاجم ارزی ناگزیر ساز[10]" قرار گرفت که طی آن وجود تعادل یکتا در یک بازی در بازار ارز که بازیگران آن سوداگران بازار و نیز بانک مرکزی می باشند مورد بررسی قرار گرفته است. این مطالعه با رویکرد بازی های جهانی[11] در نظریه بازیها، دانش و فهم ما نسبت به تهاجم سوداگرانه را با توجه به موقعیت اطلاعاتی سوداگران توسعه داد. این بازیها بر پایه توزیع اطلاعات خصوصی بین سرمایهگذاران، مشکل هماهنگی را که در نسل دوم[12] مطالعات مربوط به تهاجم سوداگرانه بروز میکرد را از بین برد. مادامی که دقت اطلاعات خصوصی (اطلاعات در اختیار سرمایه گذاران) بیشتر از دقت اطلاعات عمومی (اطلاعات در اختیار سیاست گذار پولی) باشد، تعادل یکتا در این بازیها تضمین بوده و ما را قادر می سازد نسبت به انتخاب سیاست های جایگزین نیز اقدام نماییم. جاییکه سیاست گذار پولی این امکان را دارد که بین مداخله در بازار و یا عدم مداخله در آن انتخاب نماید. این رهیافت بیشتر مورد توجه نسل دوم مطالعات مربوط به تهاجم سوداگرانه بوده است که طی آن بانک مرکزی در مواجهه با این مسأله بین دفاع از پول ملی با انتخاب معیارهای انقباضی از قبیل افزایش نرخ بهره که منجر به افزایش بیکاری می شود و یا اجازه به کاهش ارزش پول ملی که منجر به افزایش تورم و تهدید اعتبار بانک مرکزی می گردد، انتخاب می کند. در این مدلها تصمیم سیاست گذار پولی در دفاع از پول ملی یا تعدیل آنی نرخ ارز بستگی به برآورد آن از هزینه ها و منافع هر کدام از استراتژی ها دارد. با توجه به توصیف فوق از رهیافت مدلهای نسل دوم مربوط به تهاجم سوداگرانه (این مطالعه نیز در همین چارچوب قرار دارد) و لزوم برآورد هزینهها و منافع هر کدام از اقدامات محتمل سیاست گذار پولی در مواجهه با این موضوع، لازم است به مسیرهایی توجه نماییم که طی آن اقدامات سیاست گذار پولی (عدم مداخله در بازار ارز در مواقع تهاجم سوداگرانه و یا مداخله در بازار ارز) روی متغیرهای اقتصادی تاثیر میگذارند. عدم مداخله سیاست گذار پولی در دفاع از پول ملی معادل تعدیل آنی نرخ ارز میباشد که طی آن سطح و نوسانات تورم افزایش یافته و عدم ثبات در اقتصاد ایجاد میشود. در صورتیکه ثبات تورم و نرخ ارز از اهداف اعلام شده بانک مرکزی باشد، این موضوع میتواند شهرت و اعتبار آن را کاهش دهد. از طرفی در صورتیکه دستمزدهای اسمی چسبنده باشند، با تشدید تورم، دستمزد حقیقی کاهش یافته و مصرف و در نتیجه آن تقاضای کل در اقتصاد کاهش مییابد. از طرفی در کشور های در حال توسعه بانک ها و بنگاه های بخش خصوصی قادر به اخذ وام های خارجی با ارز داخلی نبوده و اغلب بدهیهای خارجی آنها در شکل وام به ارزهای خارجی بوده و عمده درآمد آنها به پول داخلی می باشد. این موضوع که به عدم تطابق ارزی شناخته میشود با وقوع خود منجر به بدتر شدن وضعیت ترازنامه شرکت ها و بانک ها شده و احتمال ورشکستگی آنها را افزایش می دهد. (بورنساید و همکاران[13] ، 2004 ) مداخله سیاست گذار پولی در دفاع از پول ملی می تواند با افزایش نرخ بهره و یا کاهش در ذخایر ارزی آن صورت گیرد. افزایش نرخ های بهره داخلی منجر به افزایش جذابیت نگهداری داراییهای داخلی به پول داخلی می گردد. هرچند این افزایش در نرخ بهره بدون هزینه نبوده و با افزایش هزینه وام گیری توسط بنگاه ها و خانوارها، مصرف و سرمایه گذاری را کاهش می دهد. برای بنگاه های اقتصادی با اهرم مالی بالا نیز، افزایش نرخ های بهره منجر به افزایش هزینه مالی، کاهش سود در صورت سود و زیان و در نهایت کاهش ارزش ثروت خالص آن ها می گردد. با وجود محدودیت های اعتباری، کاهش ارزش ثروت خالص بنگاه ها منجر به کاهش توانایی آن ها در وام گیری و سرمایه گذاری می شود. این موضوع منجر به کاهش تولید در آینده و افزایش بیکاری می گردد. ( لاهیری و ویق[14] ، 2007 ) دستیابی سیاست گذار پولی به دفاع از ارزش پول ملی می تواند همراه با موفقیت نباشد. سومین نوع واکنش بانک مرکزی در پاسخ به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز عبارت از دفاع در مرحله اول و در نهایت شکست در ادامه دفاع و تعدیل ارزش پول ملی است. این حالت حتی می تواند پیامدهای بدتر از تعدیل آنی نرخ ارز ایجاد نماید. موضوع هزینه های اقتصادی در واحد شاخص های مختلف اقتصادی از قبیل تولید، بیکاری، تورم و ... در نتیجه انتخاب بانک مرکزی در دفاع و یا عدم دفاع از پول ملی مورد توجه مطالعات تجربی بوده است. به عنوان مثال ایچینگرین و رز[15] ( 2003 ) در مطالعه خود به تجزیه و تحلیل هزینه های اقتصادی ایجاد شده در نتیجه پاسخ سیاست گذار پولی به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز پرداختهاند. با مقایسه رفتار بین حملات موفقیت آمیز (به عبارت دیگر شکست در دفاع از پول ملی) با دفاع موفق از پول ملی، نشان می دهند که عدم موفقیت در دفاع در برابر حمله هزینه های زیادی معادل 3 درصد کاهش در تولید ناخالص داخلی دارد. هاتچیسون و نوی[16] ( 2005 ) نشان داده اند که در کشورهای منتخب مورد بررسی در تحقیق ایشان ، نتایج بعد از بحران های ارزی توام با کاهش در تولید بوده است. کرا و ساکسنا [17]( 2008 ) . با استفاده از رویکرد پویا ، کاهش پایدار 4.5 درصدی تولید ناخالص داخلی در نتیجه بحران های ارزی در گروه کشورهای منتخب مطالعه خود را گزارش داده اند. آنها در مطالعه خود از شاخص فشار در بازار ارز ( Exchange Market Pressure Index ) استفاده کرده اند. برخی مطالعات همچنین با استفاده از الگوهای مشابه نتایج متفاتی گرفته اند که دلالت بر بهبود اوضاع بعد از دوره های بحران ارزی و تهاجم سوداگرانه در بازار دارد. یکی از دلالت های مهم این موضوع بهبود اوضاع صادرات در نتیجه کاهش نرخ ارز در کشورهایی است که از ظرفیت صادراتی مناسبی برخوردار می باشند . به عنوان مثال گوپتا و همکاران[18] ( 2007 ) در خصوص کشورهای منتخب در مطالعه خود نرخ های رشد تولید بعد از بحران های ارزی را محاسبه کرده و نتیجه گرفته اند که در 40 درصد این بحران ها ، در دوره بعد از بحران رونق تولید شکل گرفته است. همچنین بوشیر و همکاران[19] ( 2012 ) در مطالعه خود با بررسی روی 108 کشور در حال توسعه و نوظهور برای دوره 1960-2006 نتیجه گرفته اند که کاهش ارزش پول ملی منجر به رونق تولید و بهبود اوضاع اقتصاد شده است. آنها در مطالعه خود تفاوتی بین سه گروه بحران ها قائل نشده و برای شناسایی بحران، کاهش های بزرگ در ارزش پول ملی را لحاظ کرده اند. ارلر و همکاران ( 2014 و 2015 ) مطالعه خود را نسبت به مطالعات قبلی کامل تر کرده و طی آن هر سه حالت پاسخ های بانک مرکزی متناسب با تهاجم سوداگرانه در بازار ارز را مدل سازی کرده اند. یافته های ایشان نشان از اهمیت تفکیک کاهش آنی در ارزش پول ملی و کاهش با وقفه آن بر حسب تعدیل تولید دارد. طبق یافته ایشان دفاع موفقیت آمیز از پول ملی بهترین نتیجه را در مقیاس کاهش تولید ارائه کرده و در مواقع بعد از بحران کاهش با وقفه ارزش پول ملی نسبت به کاهش آنی در ارزش پول ملی اثرات مخرب تری را نشان می دهد. تیموری و زایتز ( 2017 ) با استفاده از مدل مشابهی با مطالعه ارلر و همکاران ( 2014 و 2015 ) به موضوع هزینه های اقتصادی پاسخ بانک مرکزی نسبت به تهاجم سودا گرانه در بازار ارز پرداخته اند. یافته های ایشان دلالت بر این دارد که هرچند اثرات آتی تهاجم سودا گرانه در بازار ارز نامعین هستند ، اما پاسخ مناسب سیاست گذار پولی به تهاجم سودا گرانه در بازار ارز به هزینه های اقتصادی مورد انتظار در واحد های کاهش تولید و افزایش بیکاری بستگی دارد. یافته های ایشان با توجه به تغییرات ایجاد شده با مطالعه مشابه قبلی تفاوت داشته و نتیجه گرفته اند کاهش آنی ارزش پول ملی بهترین پاسخ سیاست گذار پولی مرتبط با کاهش انتظاری تولید و افزایش بیکاری در کوتاه مدت بوده و این پاسخ در میان مدت بهبود در جهت افزایش تولید و کاهش بیکاری داشته است. از طرفی دفاع موفقیت آمیز سیاست گذار پولی در برابر تهاجم سودا گرانه به بازار ارز هرچند اجازه کاهش تولید و افزایش بیکاری در کوتاه مدت را نمی دهد ولی برخلاف حالت قبلی در میان مدت در جهت بهبود رشد تولید عمل نمی کند. اگر دفاع از ارزش پولی در نهایت با شکست همراه باشد ، کاهش معنادار در تولید و افزایش بیکاری رخ خواهد داد .
1-2- کیفیت نهاد های سیاسی با توجه به مفاهیم ذکر شده تا این بخش می توان بصورت خلاصه عنوان کرد بانک مرکزی در برابر تهاجم سوداگرانه در بازار ارز یا مداخله مینماید و یا اجازه میدهد تعدیل آنی نرخ ارز در بازار اتفاق بیافتد. انتخاب بین هرکدام از این دو گروه استراتژی نیازمند اطلاع و آگاهی بانک مرکزی از هزینه های اقتصادی اقدامات خود در واحد شاخص های اقتصادی از قبیل تولید، تورم، بیکاری و ... می باشد. از طرفی باید توجه کرد، زمانیکه از واکنش سیاست گذار پولی صحبت می کنیم، بدین مفهوم است که نوعی تعامل بین دولت (سیاست گذار پولی یا بانک مرکزی) و دیگر کارگزارن اقتصادی مطرح است. آنچه در این تعامل مهم بوده و به عنوان یک ناهمگنی برجسته بین کشورها شناخته می شود استقلال بانک مرکزی می باشد که در مطالعات قبلی مربوط به برآورد هزینه های پاسخ سیاست گذار پولی در برابر تهاجم صورت گرفته در بازار ارز مورد توجه نبوده است. برای درک اهمیت این موضوع و اینکه درجه استقلال بانک مرکزی علاوه بر اینکه در میزان پذیرش آن توسط کارگزاران اقتصادی اهمیت دارد بلکه نوع عکس العمل آنها در قبال سیاست اتخاذ شده توسط سیاست گذار را نیز تعیین میکند ، لازم است به ادبیات توسعه یافته تحت موضوع ناسازگاری زمانی پویا[20] ، اعتبار و قواعد پولی توجه نماییم. طبق این ادبیات وقتی کارگزاران اقتصادی آینده نگر باشند، مسئله سیاست اقتصادی بصورت یک بازی پویا بین بازیگران هوشمند (بین دولت یا مقامات پولی و بخش خصوصی) مطرح می شود . کیدلند و پرسکات[21] ( 1977 ) ثابت می کنند که چگونه سیاستهایی که دارای ناسازگاری زمانی هستند به طرز معناداری، درجه اعتبار سیاستهای اعلام شده را تضعیف می کنند. ( کیدلند و پرسکات ، 1977) نظریه های تورم که مبتنی بر نظریه ناسازگاری زمانی توسعه یافته اند استقلال بالا برای بانک های مرکزی را توصیه می نمایند تا از این طریق بتوانند براساس «تعهد قبلی» عمل نمایند. از آنجاییکه مشکل اعتبار ناشی از قدرت صلاحدیدی دولت در اتخاذ سیاست پولی است، این را می توان بدین صورت حل نمود که مسئولیت سیاستهای تثبیت به بانک مرکزی مستقل و غیر سیاسی تفویض شود.افزایش استقلال بانک مرکزی با افزایش شهرت و اعتبار سیاست های اعلام شده آن و افزایش اعتماد به این سیاست ها ریسک بروز مشکل ناسازگاری زمانی را کاهش می دهد. از طرفی با توجه به اینکه شاخص های محاسبه شده برای استقلال بانک مرکزی ، اطلاعات اندکی درباره افزایش شهرت و اعتبار سیاست های پولی در نتیجه افزایش استقلال بانک های مرکزی منعکس می کنند ما در مطالعه حاضر به تبعیت از مطالعه هلشیر و مارکوارت[22] ( 2012 ) جهت توضیح تاثیرات مفید شهرت از ناحیه استقلال بانک مرکزی ، کیفیت نهاد های سیاسی را وارد بحث می کنیم. آنها اشاره می کنند که کیفیت بالای نهاد های سیاسی، شهرت و اعتبار سیاست های بانک مرکزی مستقل را ارتقا می دهد.نهادهای سیاسی در یک تعریف جامع عبارت از ترتیبات اقتصادی و اجتماعی هستند که قدرت سیاسی قانونی اعطا می کنند. (عجم اوغلو و رابینسون[23]، ص 57) این تعریف ذیل ادبیات گسترش یافته توسط عجم اوغلو و رابینسون در خصوص دموکراسی و دیکتاتوری ارائه شده است. جاییکه آنها اجزای اصلی نظریه خود مبنی بر ریشه های اقتصادی دموکراسی و دیکتاتوری را در سه عامل: اقتصادی بودن ترجیحات افراد در انتخاب بین رژیم های سیاسی مختلف ، وجود منازعه در عرصه ی سیاست و نقشی که نهادهای سیاسی در تخصیص قدرت ایفا کرده و تعهداتی نسبتا معتبر بوجود می آورند ، تشریح کرده اند. در خصوص وجود منازعه در عرصه ی سیاست نیز دو گروه قدرت سیاسی مطرح است، قدرت سیاسی عملی که مبتنی بر قدرت سبوعانه گروه ها ، اقشار و یا حتی شهروندان دارای ابزارهای قدرت مثل ثروت ، قدرت نظامی و ... است و قدرت سیاسی قانونی که طی آن بدون نیاز به ابزارهای فوق الذکر، ترجیحات سیاسی افراد و گروهای دارای آن برتری یافته و منافع آنها تامین می شود.(همان منبع ، ص 48 – 94) لازم است کیفیت نهادهای سیاسی علاوه بر ایجاد تاثیرات مثبت شهرت و اعتبار بانک مرکزی مستقل از مشخصه ها و تعیین کننده های استقلال بانک مرکزی باشد تا بتوانیم از آن جهت رفع مشکل ناسازگاری زمانی در مدل استفاده نماییم. تورم گریزی جامعه، عملکرد تورم و استقلال بانک مرکزی در مطالعه هایو[24] ( 2008 ) مورد بررسی قرار گرفته و نتایج آن نشان می دهد که استقلال بانک مرکزی بدون وفاق و رضایت عمومی نسبت به ثبات قیمت ها کافی نیست. یعنی در کشورهایی که وفاق عمومی مبنی بر تورم گریزی و تقاضای ثبات به عنوان یک نهاد سیاسی عمل نموده و این خواسته از طریق مشارکت سیاسی مردم در بدنه دولت اعمال می گردد، منجر به شکل گیری بانک های مرکزی مستقل می شود که آن نیز در جهت کنترل تورم اقدام می نماید. در خصوص وجه تعیین کننده بودن نهادهای سیاسی در شکل گیری بانک مرکزی مستقل فارواکیو[25] ( 2002) این سوال را بررسی کرده است که آیا استقلال بانک مرکزی سطوح پایین تورم را شکل می دهد و یا جوامعی که تمایل به ثبات دارند نهادهای مرتبط با ایجاد بانک مرکزی مستقل را شکل می دهند ؟ مطالعه ایشان برای کشور های OECD با استفاده از شاخص های مختلف نهادهای سیاسی نشان می دهد که این نهادها از جمله تعیین کننده های اساسی استقلال بانک مرکزی هستند. در رویکرد مورد مطالعه ایشان، استقلال بانک مرکزی به عنوان یک انتخاب اجتماعی عقلایی برای جوامعی که تمایل به ثبات دارند مطرح می شود. در مطالعه ای دیگر بورگوسکایا[26] ( 2019 ) نشان می دهد که بدون کنترل های اعمال شده توسط نهادهای سیاسی سیاست مداران تمایل خواهند داشت، شاخصهای اقتصادی را از طریق سیاست های پولی و مالی دستکاری کنند. از طرفی مسئولیت پذیری دموکراتیک در جوامعی که در آنها استقلال بانک مرکزی از مطلوبیت اجتماعی بالاتری برخوردار است، هزینه های ناشی از تخطی سیاست گذاران از ایجاد بانک مرکزی مستقل را افزایش داده و بنابراین اعتبار سیاست های آن را افزایش می دهد. همچنین نتیجه گیری ایشان نشان می دهد که دولتهای مستقر پس از ایجاد بانک مرکزی مستقل با توجه به نگرانی از حذف در انتخابات بعدی نسبت به ماندگاری آن تلاش می کنند. از طرفی باید توجه کرد که استقلال بالای بانک مرکزی عموما با شهرت و اعتبار بالاتر آن نزد کارگزاران اقتصادی همراه است. در مواقع دفاع از پول ملی در صورتیکه ایجاد ثبات از طریق سیاست پولی انقباضی و با افزایش نرخ بهره مد نظر باشد ، این مهم با افزایش های کمتر در نرخ بهره نسبت به حالتیکه که شهرت و اعتبار بانک مرکزی کمتر است قابل تحقق بوده و این ناشی از قبول اعلام بانک مرکزی در جهت تشویق سرمایه گذاران سوداگر صورت گرفته و هزینه های اقتصادی در واحد های تولید و بیکاری نیز تحدید می شود . این نکته از آن نظر حائز اهمیت است که در بررسی مسیرهای تاثیر واکنش های سیاست گذار پولی به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز اشاره شد که در صورت مداخله در بازار ارز، سیاست گذار از افزایش نرخ بهره و یا کاهش ذخایر ارزی استفاده خواهد کرد. کیفیت نهادهای سیاسی در مسیرهای تاثیر گذاری ناشی از عدم مداخله سیاست گذار در بازار ارز نیز مهم و موثر بوده و این موضوع به نوعی در مطالعه کالوو و همکاران [27] ( 2012 ) نیز نشان داده شده است. آنها در مطالعه خود نشان داده اند که در سالهای بعد از جنگ جهانی دوم، تطبیق بازار نیروی کار در پی شوک های مالی در کشور های پیشرفته که از بانک های مرکزی مستقل تر و نهادهای سیاسی باکیفیت تر برخوردارند، نسبت به کشور های در حال توسعه قویتر بوده است. این بدین مفهوم است که در نتیجه افزایش تورم ناشی از سیاست های بانک مرکزی در کنترل بازار ارز نرخ دستمزد حقیقی کاهش می باید و از این مسیر بخشی از افزایش بیکاری ناشی از تعدیل دستمزد حقیقی جبران می شود. بنابراین کشورهای با این چنین ساختار هایی متوجه هزینه های کمتر سیاست های سیاست گذار پولی در واحدهای بیکاری و تولید می شوند.
3- داده ها و مدل مطالعه 1-3- داده ها برای انتخاب دادهها در این مطالعه دو موضوع مهم مورد توجه قرار گرفته است. اول رفع بخشی از ناهمگنی محتمل بین کشورها و دوم قابل مقایسه بودن نتایج مطالعه با نتایج مطالعات تیموری و زایتز ( 2017 ) و ارلر و همکاران ( 2014 و 2015). بدین منظور بازه زمانی 1960 تا 2018 مورد توجه قرار گرفته و با استفاده از دادههای بانک جهانی کشوهایی که کمتر از 10 سال متوالی دادههای مربوط به رشد اقتصادی داشتهاند، حذف شده است. تیموری و زایتز ( 2017 ) در مطالعه خود دو گروه ناهمگنی شامل ناهمگنی بین گروه کشورهای اصلی و نیز ناهمگنی داخل گروه کشورهای منتخب را مورد توجه قرار داده اند. در حالت اول طبقه بندی کشورها به کشور های با درآمد بالا و کشورهای در حال توسعه و نوظهور مورد توجه است. در این راستا کشورهای با درآمد بالا و نیز عضور OECD بدلیل اینکه دوره های تهاجم سوداگرانه کمتری را تجربه کرده اند جهت حذف ناهمگنی بین گروه کشورهای اصلی حذف شده و در نتیجه کشورهای در حال توسعه و نوظهور مورد بررسی قرار گرفته اند. در این مطالعه نیز به تبعیت از ایشان کشورهای در حال توسعه و نوظهور که سابقه ابر تورم نداشته اند را جهت جلوگیری از بروز ناهمگنی بین گروه کشورها مورد بررسی قرار داده شده است. در نتیجه داده های مربوط به 61 کشور در حال توسعه و نوظهور برای دوره زمانی 1960 تا 2018 مورد بررسی قرار گرفته است. داده های مربوط به رشد اقتصادی و تورم از پایگاه داده بانک جهانی و دادههای مربوط به نرخ بهره، ذخایر ارزی و نرخ ارز از داده های صندوق بین المللی پول بصورت ماهانه استخراج شده اند. با توجه به محدودیت سالانه داده های بانک جهانی، پس از محاسبه مقادیر بحران از داده های ماهانه، بصورت سالانه [28]تبدیل شده اند. همچنین داده های مربوط به کیفیت نهادهای سیاسی از سایت www.systemicpeace.org استخراج شده است.
2-3- مدل مطالعه و تخمین آن در این مطالعه مانند مطالعه ارلر و همکاران (2014 و 2015) سه نوع واکنش سیاست گذار پولی اعم از کاهش آنی ارزش پول ملی، مداخله موفق بانک مرکزی در دفاع از پول ملی و مداخله همراه با شکست در دفاع از پول ملی در مواجهه با تهاجم سوداگرانه در بازار ارز طی دو مرحله طبقه بندی شده است. در مرحله اول از تغییرات نرخ ارز ( ) جهت شناسایی بحران های ارزی و در مرحله دوم از شاخص مداخله ([29]INTX) جهت تعریف واکنش های بانک مرکزی در بازار ارز استفاده میکنیم . شاخص مداخله بانک مرکزی که در مطالعه باویر و هرتز[30] (2011) معرفی شده عبارت از مجموع وزنی تغییرات نرخ بهره و درصد تغییرات ذخایر بانک مرکزی موزون شده با انحراف معیار تغییرات هر کدام از آنها است که بصورت زیر ارایه میشود: (2)
برپایه محاسبات مربوط به تغییرات معنادار در نرخ ارز و مداخله معنادار سه نوع خروجی ناشی از بحران ارزی در نتیجه رفتار سیاست گذار پولی اعم از عدم مداخله در بازار ارز ، مداخله همراه با موفقیت در دفاع از پول ملی و مداخله همراه با شکست در دفاع از پول ملی با توجه به تعاریف زیر بدست می آید: تعدیل معنادار در نرخ ارز[31] به حالتی اطلاق می شود که تغییرات نرخ ارز در یک ماه مشخص از متوسط تغییرات نرخ ارز در 12 ماه گذشته به اضافه 2 واحد انحراف معیار تغییرات نرخ ارز بیشتر باشد. مداخله معنادار [32]در بازار ارز به حالتی اطلاق می شود که مقدار INTX در یک ماه مشخص از متوسط 12 ماه گذشته آن به اضافه 3 واحد انحراف معیار بزرگتر باشد.
پس از طبقه بندی و معرفی انواع مختلف واکنش های سیاست گذار پولی به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز در گروه کشور های منتخب، رویکرد تجربی مبتنی بر استخراج توابع واکنش برای تولید و تورم دنبال شده است. این روش در مطالعات کرا و ساکسنا ( 2008 ) ، بوشیر و همکاران (2010) و ارلر و همکاران (2014 و 2015) مورد استفاده قرار گرفته است. با این روش میتوان در یک بستر پویا، واکنش تولید و تورم در مقابل سه گروه پاسخ محتمل سیاست گذار در مواجهه با بحران های ارزی را مورد بررسی قرار داد. مدل پایه ای Panel VAR برای این منظور عبارت است از: = + + + + (2)
در رابطه فوق عبارت است از متغیرهای اقتصادی که واکنش آنها در برابر هر کدام از پاسخ های سیاست گذار پولی مورد انتظار بوده و شامل تولید ناخالص داخلی و تورم کشور i در زمان t می باشد. متغیر مجازی برای معرفی انواع مختلف پاسخ های بانک مرکزی اعم از تعدیل آنی نرخ ارز، دفاع همراه با شکست و دفاع موفقیت آمیز می باشد. و ماتریس چند جملهای از وقفه هاست. اثرات ثابت کشورها با و اثرات ثابت زمان با معرفی می شود. در مدل Panel VAR ، بدلیل همبستگی بین بردار اثرات ثابت با وقفه های متغیر وابسته، برآوردگر اثرات ثابت سازگار نیست. برای رفع این مشکل از روش انحراف متعامد (روش هلمرت) استفاده شده است ( لاو و زیچینو[34] ، 2006 ) . طی این روش هر متغیر بصورت انحرافی از متوسط مشاهدات آینده بیان شده و مشکل ناسازگاری از بین خواهد رفت. مطابق مطالعه آرلانو و باور[35] ( 1995 ) متغیر تعدیل یافته بشرح زیر خواهد بود :
= [ - 1/ (T-t) * ( + . . . + )], t=1, 2, 3, ... جاییکه داریم : =
4- نتایج تخمین در این قسمت با توجه به نمودار های توابع واکنش، واکنش تولید و تورم نسبت به سه نوع خروجی ناشی از رفتار سیاست گذار پولی اعم از عدم مداخله در بازار ارز، مداخله همراه با موفقیت در دفاع از پول ملی و مداخله همراه با شکست در دفاع از پول ملی با استفاده از تخمین رابطه 2 ارایه شده و بحث میشود. رابطه 2 برای تولید و تورم بصورت جداگانه بگونه ای مورد ارزیابی و تخمین قرار گرفته است که متغیر مورد استفاده تولید عبارت از رشد تولید ناخالص داخلی و متغیر مورد استفاده تورم عبارت از لگاریتم شاخص بهای مصرف کننده برای کشور ها می باشد. 1-4- نتایج عمومی شکل شماره 1 واکنش تولید ناخالص داخلی داخلی و تورم در حالت دفاع همراه با موفقیت بانک مرکزی را نشان میدهد. در نمونه کل کشورهای منتخب (61 کشور در حال توسعه و پیشرو ) و برای سالهای 1960 تا 2018 بعد از دفاع موفقیت آمیز، تورم به طور معناداری کاهش پیدا کرده و و تقریبا تغییرات آنچنانی در تولید رخ نداده است. مطابق شکل شماره 2، در حالتیکه بانک مرکزی بعد از یک دوره مداخله در بازار امکان دفاع از پول ملی را نداشته باشد، افزایش معناداری در تورم رخ میدهد . همچنین نسبت به حالت دفاع موفقیت آمیز اینبار تولید ناخالص داخلی بصورت مشهود با کاهش مواجه خواهد شد. عدم مداخله بانک مرکزی در بازار ارز مطابق شکل شماره 3 روند دیگری را در مقایسه با حالتهای قبلی نشان می دهد. تولید ناخالص داخلی در نتیجه عدم مداخله بانک مرکزی در بازار ارز که با تعدیل آنی نرخ ارز همراه است، افزایش پیدا کرده است. این موضوع می تواند ناشی از اثر بهبود صادرات در نتیجه افزایش نرخ ارز (کاهش ارزش پول ملی) در کشورهای مستعد صادارت باشد. از طرفی تورم در نتیجه این سیاست افزایش معناداری را نشان می دهد که به نسبت حالت شکست در دفاع از پول ملی افزایش کمتری دارد.
رشد تولید ناخالص داخلی
تورم شکل 1– دفاع همراه با موفقیت منبع: یافته های پژوهشگر
رشد تولید ناخالص داخلی
تورم
شکل2- دفاع همراه با شکست منبع: یافته های پژوهشگر
رشد تولید ناخالص داخلی
تورم شکل3- تعدیل آنی نرخ ارز منبع: یافته های پژوهشگر
در هر سه نمودار سیاست های اتخاذ شده سه گانه توسط بانک مرکزی اثر ماندگارتری روی تورم داشته و اثر آنها در میان مدت در تولید ناخالص داخلی تعدیل شده است. در مقام مقایسه هزینه های هر کدام از سیاست های اتخاذ شده در واحد های تورم و تولید ناخالص داخلی می توان از نمودار های اشاره شده استفاده کرد. بدترین عملکرد تورم و رشد تولید ناخالص داخلی همراه با حالتی می باشد که بانک مرکزی نسبت به مداخله در بازار ارز اقدام می کند اما به هر دلیلی مانند خالی شدن ذخایر ارزی و یا کاهش اعتماد عمومی نسبت به سیاست های آن، توان دفاع از پول ملی برای طولانی مدت را نداشته و تعدیل با تاخیر نرخ ارز را در پیش می گیرد که از آن به شکست در دفاع از پول ملی تعبیر می شود. در این حالت افزایش معنادار در تورم کشورهای منتخب را مشاهده می کنیم که اثرات ماندگاری هم دارد. این افزایش تورم به نسبت بیشتر از افزایش تورم در حالت عدم مداخله در بازار است. از طرفی رشد تولید ناخالص داخلی کاهش معناداری را تجربه می کند. کاهش در رشد تولید ناخالص داخلی در این حالت در حالی بهصورت معنادار رخ می دهد که در حالت دفاع موفقیت آمیز و همچنین تعدیل آنی نرخ ارز تغییرات قابل توجهی در تولید مشاهده نمی شود. لذا می توان عنوان کرد ریسک مداخله در بازار ارز با توجه به اینکه هزینه های اقتصادی شکست در دفاع از پول ملی به مراتب بیشتر از حتی حالت عدم مداخله در بازار است، بسیار بالا می باشد و در صورتیکه بانک مرکزی از زیر ساخت ها و امکانات مناسب مانند ذخایر ارزی، اعتماد عمومی نسبت به سیاست گذار، درجه بالای استقلال بانک مرکزی و... برای دفاع از ارزش پول ملی برخوردار نباشد، این ریسک نمود بیشتری هم پیدا می کند.
2-4- اعمال تفاوت ناشی از کیفیت نهادهای سیاسی در کشورها در این مرحله مطابق آنچه که در بحث های قبلی ذکر شد، کیفیت نهادهای سیاسی به عنوان یک مشخصه اصلی کشورها در مدل لحاظ میشود. کیفیت نهادهای سیاسی میتواند به عنوان یک عامل موثر در رفتار بانک مرکزی بخش مهمی از ناهمگنی داخل گروه کشورهای منتخب را از بین ببرد. بدین منظور معادله 1 را با لحاظ اثرات تعاملی کیفیت نهادهای سیاسی ( ( بصورت زیر تصریح می کنیم:
= + + + + + (3)
در معادله بالا کیفیت نهادهای سیاسی به عنوان یک مشخصه مهم در کشورها اثرات پویای متغیر مجازی مشخص کننده نوع اقدام بانک مرکزی اعم از دفاع موفقیت آمیز در بازار ارز، دفاع همراه با شکست و تعدیل آنی نرخ ارز روی تولید ناخالص داخلی و تورم را تغییر می دهد. این شاخص تاثیرات شهرت و اعتبار بانک مرکزی مستقل در سیاست های تثبیت را ارتقا می دهد. از طرفی موضوع شهرت و اعتبار سیاست گذار پولی از مهمترین عوامل تاثیر گذار در تعامل بین بانک مرکزی و سرمایه گذار سوداگر است. شاخصی که برای کیفیت نهاد های سیاسی استفاده میشود، شاخص polity2 هست و در پایگاه Polity IV موجود میباشد. شاخص polity2 به این منظور طراحی شده است که شاخص های نهادینه شده قدرت رژیم را اندازه بگیرد. در ابتدا مارشال و همکاران شاخص polity را طراحی کردند که درجه‌ی دموکراسی هر کشور (از صفر تا ده) را بر پایه‌ی باز بودن فضای سیاسی (به این معنی که هر شهروند تا چه حد میتواند ترجیحات خود نسبت به سیاستمداران را از طریق انتخابات بیان دارد) و درجه محدودیتهای اعمال شده بر قدرت مقامات سیاسی، اندازه می‌گرفت. بالاترین نمره این شاخص به کشوری تعلق می‌گیرد که در آن مقامات سیاسی از طریق یک انتخابات شفاف، آزاد و همگانی انتخاب شوند و محدودیتهای لازم از طریق کنترل و مقابله بر قدرت آنان اعمال شود. در ادامه تکمیل این شاخص ، برای هر کشور نمره دیکتاتوری را نیز برآورد شد که بر پایه‌ی چگونگی انتخاب مقامات سیاسی (به عنوان مثال از طریق لیست های بسته و سفارشی) و محدودیتهای اعمال شده بر قدرت آنان و رقابتی بودن فضای سیاسی اندازه‌گیری میشود. تفاضل نمره دموکراسی و دیکتاتوری برای هر کشور شاخص polity2 را به دست میدهد. بالاترین نمره‌ی polity2 به بالاترین سطح دموکراسی اشاره دارد. برای ارزشیابی تاثیر کیفیت نهادهای سیاسی، ابتدا متوسط ارقام مربوط به آن را برای هر کشور در دوره 1960 تا 2018 محاسبه کردهایم. متناسب با متوسط شاخص کیفیت نهادهای سیاسی برای این دوره برای هر کشور ، کل نمونه منتخب کشورهای در حال توسعه و نوظهور در دسترس به کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا، کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی متوسط و کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین طبقه بندی گردید[36]. سپس رابطه 2 را بصورت جداگانه برای تورم ( لگاریتم شاخص بهای مصرف کننده ) و رشد تولید ناخالص داخلی تخمین زده و توابع واکنش آنی برای انواع واکنش های بانک مرکزی برآورد شد. شکل های شماره 4 ، 5 و 6 به ترتیب توابع واکنش آنی برای کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا، کشورهای با کیفیت نهاد های سیاسی متوسط و کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین را نشان می دهد. نکته قابل توجه این است که نتایج بدست آمده برای کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا در درجه اول با مبانی نظری مطالعه در هر سه حالت دفاع موفقیت آمیز، دفاع همراه با شکست و عدم مداخله در بازار ارز سازگاری بیشتری دارد. در این گروه دفاع موفقیت آمیز همراه با افزایش قابل توجه رشد اقتصادی و کاهش محسوس در تورم همراه است. در صورتیکه بانک مرکزی در دفاع از پولی ملی شکست بخورد در نتیجه تعدیل با تأخیر در نرخ ارز کاهش قابل توجه (به نسبت بیشتر از افزایش در حالت دفاع موفقیت آمیز ) در رشد تولید ناخالص داخلی و افزایش محسوس در تورم را خواهیم داشت. حالت مشابه در نتیجه تعدیل آنی نرخ ارز رخ می دهد که البته به نسبت هزینه های آن در واحد های تولید و تورم کمتر است.
الف- دفاع موفقیت آمیز در بازار ارز
شکل 4- کشورهای با کیفیت نهاد سیاسی بالا منبع: یافته های پژوهشگر
با توجه به توضیحات ارائه شده و در مقام مقایسه با حالت عمومی که در بخش قبل ارائه شد تصمیم در خصوص استراتژی کم هزینه در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا راحت است. چرا که علاوه بر وضعیت بهتر هر دو شاخص رشد تولید ناخالص داخلی و تورم در نتیجه دفاع موفقیت آمیز در این حالت، با توجه به کیفیت بالای نهاد های سیاسی در این کشورها، ریسک شکست احتمالی در دفاع از پول ملی در این کشورها قابل پذیرش تر است. دلیل مهم این امر هم در این نکته نهفته است که کیفیت بالای نهادهای سیاسی حسب آنچه در بخش 3-2 توضیح داده شد، با استقلال بالاتر بانک مرکزی همراه است. بانک های مرکزی با درجه بالای استقلال، از شهرت و اعتبار بالاتری در سیاست گذاری خود برخوردار هستند. لذا این مهم میزان پذیرش سیاست های کنترلی و دفاعی بانک مرکزی نزد کارگزاران اقتصادی را افزایش داده و با کاهش احتمالی تعداد افرادی که تمایل به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز دارند، ریسک شکست در دفاع از پولی ملی را نیز کاهش می دهد. سیاست عدم مداخله در بازار ارز در این گروه از کشورها همراه با کاهش رشد تولید ناخالص داخلی و افزایش تورم است. لذا با قبول تحلیل قبلی می توان ادعا کرد در گروه کشورهای با کیفیت بالای نهادهای سیاسی مداخله در بازار ارز جهت دفاع از پول ملی ترجیح دارد. در حالیکه دستیابی به این نتیجه در مورد حالت عمومی شکل های شماره 1 ، 2 و 3 (کل کشورهای منتخب در بخش قبل) سخت بود. مقایسه شکل شماره 5 مربوط به کشورهای با کیفیت نهاد های سیاسی متوسط با حالت عمومی بخش قبل نشان از انطباق بسیار نزدیکی در خصوص شاخص رشد تولید ناخالص داخلی دارد. هرچند شاخص تورم تفاوت قابل توجهی بخصوص در حالت دفاع همراه با شکست و عدم مداخله دارد. در این گروه از کشورها رشد تولید ناخالص داخلی در نتیجه عدم مداخله در بازار ارز بر خلاف گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا و نیز کشورهای با کیفیت نهای سیاسی پایین با افزایش مواجه شده که می تواند ناشی از اثر افزایش صادرات در نتیجه کاهش ارزش پول ملی کشورها باشد. در این گروه از کشورها سیاست عدم مداخله در بازار ارز با توجه به نمایش توابع واکنش آنی سیاست کم هزینه تری در مقایسه با مداخله در بازار ارز بوده و ترجیح دارد. شکل شماره 6 نمودارهای مربوط به کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین را نشان می دهد. با توجه به تغییرات اندک بررسی توابع واکنش آنی رشد تولید ناخالص داخلی نشان می دهد مداخله در بازار ارز در این کشورها نسبت به حالت عدم مداخله ترجیح دارد. ترجیح این سیاست برای کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین در حالیست که شکست در دفاع از پول ملی هم با تغییرات محسوسی در تولید همراه نخواهد بود.
الف- دفاع موفقیت آمیز در بازار ارز
شکل 5- کشورهای با کیفیت نهاد سیاسی متوسط منبع: یافته های پژوهشگر
الف- دفاع موفقیت آمیز در بازار ارز
شکل 6- کشورهای با کیفیت نهاد سیاسی پایین منبع: یافته های پژوهشگر
بنابراین با توجه به توضیحات ارائه شده می توان برای بررسی تاثیر کیفیت نهادهای سیاسی بر روی واکنش سیاست گذار پولی از دو رویکرد استفاده کرد. در حالت اول مقایسه وضعیت واکنش رشد تولید ناخالص داخلی و تورم به انواع سیاست های بانک مرکزی در سه طبقه مربوط به کیفیت نهادهای سیاسی مد نظر است. حالت دوم نیز می توان سه طبقه یاد شده را با حالت عمومی بخش قبل (بدون لحاظ کیفیت نهادهای سیاسی) مورد مقایسه قرار داد. حالت اول: بررسی توابع واکنش آنی مشخص می کند که شاخص کیفیت نهادهای سیاسی و طبقه بندی کشورها بر این مبنا تاثیر معناداری در نتایج مربوط به نوع انتخاب سیاست کم هزینه تر توسط بانک مرکزی در واکنش به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز دارد. در خصوص گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا سیاست مداخله در بازار ارز نسبت به عدم مداخله توسط بانک مرکزی ترجیح دارد. در خصوص این کشورها آنچه مهم است استقلال بالاتر بانک مرکزی می باشد که می تواند با افزایش شهرت و اعتبار سیاست های اعلامی آن، تعداد افراد سوداگران که تمایل به مداخله سوداگرانه در بازار ارز جهت شکست سیاست بانک مرکزی دارند را کاهش داده و از این طریق ریسک شکست در دفاع که با هزینه های بالایی همراه هست را از بین می برد. سیاست مداخله در بازار ارز در خصوص کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین نیز مورد ترجیح است با این تفاوت که این ترجیح نیازمند تحلیل فوق از استقلال بانک مرکزی در جهت کاهش ریسک شکست در دفاع از پول ملی نیست. در خصوص کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی متوسط توابع واکنش آنی نشان دهنده ترجیح آشکار سیاست عدم مداخله در بازار است. حالت دوم: در حالت تخمین عمومی نتایج برآمده از توابع واکنش آنی ترجیح آشکاری بین مداخله و یا عدم در بازار ارز را نشان می دهد و این مهم ناشی از ریسک شکست در نتیجه مداخله در بازار ارز است. با مداخله کیفیت نهادهای سیاسی به عنوان یک معیار که در جهت پوشش ناهمگنی بین کشورها عمل می کند، نتایج گویا تر شده و امکان ترجیح و انتخاب برای سیاست گذار فراهم می شود.
5- نتیجه گیری سیاست گذار پولی در مواجهه با تهاجم سوداگرانه در بازار ارز می تواند غیر فعال بوده و یا جهت جلوگیری از کاهش ارزش پول ملی مداخله نماید. بسته به توانایی و تمایل بانک مرکزی کشورها در دفاع از پول ملی و فشار روی نرخ ارز، سه گروه پاسخ اعم از عدم مداخله بانک مرکزی جهت دفاع از پول ملی و تعدیل آنی نرخ ارز، مداخله در بازار ارز و دفاع موفقیت آمیز از ارزش پول ملی (عدم تعدیل معنادار نرخ ارز) و مداخله در بازار ارز و شکست در دفاع از ارزش پول ملی (تعدیل با وقفه نرخ ارز) محتمل است. در این مطالعه سعی شده است پیامد های هر کدام از این واکنش ها را با تاکید بر نقش کیفیت نهادهای سیاسی بررسی گردد به گونه ای که پیامدها یا به تعبیر بهتر هزینه های اقتصادی هر کدام از این پاسخ ها در واحد های تولید ناخالص داخلی و تورم قابل مقایسه باشند. بررسی توابع واکنش آنی استخراج شده برای حالت عمومی مطالعه (کل کشورهای منتخب) نشان می دهد با توجه به اینکه رشد تولید ناخالص داخلی در دو حالت مداخله همراه با موفقیت و نیز عدم مداخله در بازار ارز واکنش محسوسی نداشته، می توان گفت بدلیل کاهش معنادار تورم در نتیجه مداخله همراه با موفقیت، این استراتژی پاسخ کم هزینه تری است. نکته قابل توجه اما در این زمینه ریسک شکست در دفاع از پول ملی است. بررسی یافته ها در این زمینه نشان می دهد اگر بانک مرکزی بنا به هردلیلی بعد از مداخله در بازار ارز امکان تداوم دفاع از پول ملی را نداشته باشد بدترین حالت ممکن (کاهش رشد تولید ناخالص داخلی و افزایش معنادار تورم) رخ خواهد داد. برای پوشش ریسک فوق الذکر در زمینه تصمیم گیری بانک مرکزی در مرحله بعد، شاخص کیفیت نهادهای سیاسی در مدل اعمال گردید. تفاوت معنادار توابع واکنش آنی رشد تولید ناخالص داخلی و تورم بین سه گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا، متوسط و پایین نشان می دهد که این شاخص یک معیار تاثیر گذار در نوع واکنش سیاست گذار می تواند باشد و این مهم با حذف بخشی از ناهمگنی بین کشورهای منتخب نتایج تخمین را هم بهتر می کند. در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا علاوه بر وضعیت بهتر هر دو شاخص رشد تولید ناخالص داخلی و تورم در نتیجه دفاع موفقیت آمیز نسبت به حالت عمومی، با توجه به کیفیت بالای نهادهای سیاسی در این کشورها، ریسک شکست احتمالی در دفاع از پول ملی در این کشورها قابل پذیرشتر است. دلیل مهم این امر هم در این نکته نهفته است که کیفیت بالای نهادهای سیاسی حسب آنچه در بخش 3-2 توضیح داده شد، با استقلال بالاتر بانک مرکزی همراه است. بانک های مرکزی با درجه بالای استقلال، از شهرت و اعتبار بالاتری در سیاست گذاری خود برخوردار هستند. لذا این مهم میزان پذیرش سیاست های کنترلی و دفاعی بانک مرکزی نزد کارگزاران اقتصادی را افزایش داده و با کاهش احتمالی تعداد افرادی که تمایل به تهاجم سوداگرانه در بازار ارز دارند، ریسک شکست در دفاع از پولی ملی را نیز کاهش می دهد. لذا می توان گفت در این گروه از کشورها مداخله در بازار ارز و دفاع از پول ملی استراتژی قابل دفاع و کم هزینه خواهد بود. یافته های تحقیق نشان می دهد در گروه کشورهای با کیفیت متوسط نهادهای سیاسی عدم مداخله سیاست گذار در بازار ارز همراه با افزایش رشد تولید ناخالص داخلی و تغییرات کم تورم همراه بوده و نسبت به مداخله در بازار ارز ترجیح دارد. در گروه کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی پایین مداخله در بازار ارز ریسک کمتری نسبت به عدم مداخله داشته و پاسخ کم هزینه، دفاع از پول ملی می باشد. بنابراین بصورت خلاصه نتایج ناشی از یافته های تحقیق را بصورت زیر می توان عنوان کرد:
[1]- گروه اقتصاد پولی و مالی دانشگاه تهران ، تهران ،ایران jshahram.84@gmail.com [2]- گروه اقتصاد دانشگاه تهران ،تهران،ایران نویسنده مسئول. habasi@ut.ac.ir [3]- گروه اقتصاد دانشگاه تهران ،تهران،ایران trahmani@ut.ac.ir [4]- گروه اقتصاد دانشگاه تهران ، تهران، ایران barkhordari@ut.ac.ir [5] - Lopez – Suarez and Razo – Garcia [6] - Erler et al [7] -Tiemouri and Zietz [8] - Self-fulfilling nature [9] - Moris and Shin [10] - Unique Equilibrium in a Model of Self-Fulfilling Currency Attacks [11] - Global games approach 3- مطالعات صورت گرفته در خصوص تهاجم سوداگرانه در بازار ارز در قالب سه نسل مطالعات به شرح زیر قابل دسته بندی می باشند: نسل اول مدل های بحران ارزی (Flood and Garber, 1984; Krugman, 1979) روی پایه ها و بنیادهای ضعیف اقتصادی از قبیل کسری بودجه بالا و نرخ های ارز بالاتر ارزشگذاری شده بعنوان دلایل ریشه ای فشار سوداگرانه روی ارزهای ملی پرداخته است. نسل دوم مدل ها با پیشتازی Obstfeld(1996) ، بحران های ارزی را مرتبط با اعتبار سیاست گذار پولی در حفظ سطوح تعیین شده نرخ ارز دانسته اند. نسل سوم مدل های مرتبط با تهاجم سودا گرانه به بازار ارز، روی نقش شکنندگی بازار های مالی تمرکز دارد. این موضوع (شکنندگی بازار های مالی) با استقراض بالای بانک ها و مسأله عدم مطابقت ارزی (currency mismatch) در ترازنامه شرکت ها و بانک ها تشدید می شود (Burnside et al., 2004). [13] - Burnside et al [14] - Lahiri and Vegh [15] - Eichengreen and Rose [16] - Hutchison and Noy [17] - Cerra and Saxena [18] - Gupta et al [19] - Bussiere et al [20] - Dynamic inconsistency [21] - Kydland and Prescott [22] - Hielscher and Markwardt [23] - Acemoglu and Robinson [24] - Hayo [25] - Farvaque [26] - Burkoskaya [27] - Calvo et al [28] - برای تبدیل داده های ماهیانه به سالیانه ، ابتدا بحران ها بصورت ماهانه محاسبه شده است. سپس هر سال با یک بحران در صورت وجود مشخص شده است . به عنوان مثال اگر در یک سال یک یا بیشتر از یک بحران بروز کرده باشد فقط یکی از آنها لحاظ شده است. همچنین برای جلوگیری از تداخل تاثیر بحران در یک سال در بروز یا عدم بروز بحران در سال قبل یا بعد به تبعیت از مطالعه ارلر و همکاران ( 2015 ) اگر دو سال متوالی با بروز بحران همراه باشیم اثر هر دوسال را صفر در نظر می گیریم. [29] - Intervention index [30] - Bauer and Hertz [31]- Significant depreciation [32]- Significant intervention [33]- Immediate depreciation [34] - Love and Zicchino [35] - Arellano And Bover [36] - برای این طبقه بندی ابتدا از بین 61 کشور منتخب ، تعداد 52 کشور که شاخص polity2 برای آنها موجود بود انتخاب گردید. سپس متوسط شاخص polity2 برای هر کشور و در دوره زمانی 1960 تا 2018 محاسبه شد. پایین ترین مقدار متوسط محاسبه شده 10- و بالاترین آن 10 است. در ادامه 52 کشور با 52 متوسط شاخص محاسبه شده طبق قاعده قابل محاسبه چارک ها ، به کشور ها موجود در 25 درصد پایین دامنه ، 25 تا 50 در صد ، 50 تا 75 درصد و 75 درصد بالای دامنه طبقه شد. برای سهولت بررسی و تخمین نتایج کشورهایی که در دامنه 25 درصد پایین دامنه قرار داشتند به کشور های با کیفیت نهاد های سیاسی پایین ، دامنه بین 25 تا 75 به کشور های با کیفیت نهاد های سیاسی متوسط و دامنه بالای 75 درصد به کشورهای با کیفیت نهادهای سیاسی بالا اطلاق گردید.
ساحل عاج – جامائیکا – موریس – هند – ترینداد و توباگو – بوتسوالنا – جزایر سلیمان – آفریقای جنوبی – سریلانکا – مالزی – جمهوری دومینکن – اکوادر – السالوادور – فیجی – پاپوا گینه نو – هندوراس .
آرژانتین – پاناما – فیلیپین – گامبیا – گواتمالا – گویان – تایلند – بنگلادش – لسوتو – ماداگاسکار – نیکاراگوئه – پاکستان – نیجریه – پاراگوئه – سیارلئون – کنیا – نپال – سنگاپور – آفریقای مرکزی – اوگاندئا – هائیتی .
الجزایر – چاد – کنگو برازاویل – گابن – رواندا – کامرون – مصر – گینه استوایی – ایران – اردن – چین – مراکش – کویت – عمان – قطر .
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| مراجع | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
فهرست منابع
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
|
آمار تعداد مشاهده مقاله: 292 تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 115 |
||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||