بررسی اثرات شاخص بانک های سرمایه گذاری بر حجم معاملات بازار های اولیه و ثانویه بورس ایران

اقتصاد مالی

دوره 16، شماره 61، دی 1401، صفحه 329-354   

نوع مقاله: علمی پژوهشی

شناسه دیجیتال (DOI): 10.30495/fed.2023.698855

نویسندگان

عباس پاپی زاده پالنگان¹؛ نعمت فلیحی^{* 2}؛ شهریار نصابیان³

¹گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی، دانشگاه آزاد اسلامی، تهران-

²گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی ، دانشگاه آزاد اسلامی، تهران- ایران

³گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی ،دانشگاه آزاد اسلامی، تهران- ایران

چکیده

چکیده
بانک سرمایه‌گذار یک سازمان مالی است که بین شرکت انتشاردهنده اوراق بهادار و جامعه خریدار نقش واسطه ایفا می­کند؛ و ازآنجاکه تأمین مالی بیشتر شرکت­ها از طریق انتشار اوراق بهادار صورت می­گیرد و این روش سهم بسزایی در توسعه نظام تأمین مالی کشور دارد، بررسی نقش بانک­های سرمایه‌گذاری در فرآیند انتشار اوراق بهادار بسیار مهم می­نماید. هدف اصلی این مقاله؛ شناسایی شاخص­های بانک­های سرمایه­گذاری در بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس می­باشد. قلمرو زمانی تحقیق در بازه 1390 الی 1400 می­باشد، برای جمع‌آوری اطلاعت آماری از داده­های بازار اولیه، بازار ثانویه و تأمین مالی (تأمین سرمایه امید، تأمین سرمایه امین، تأمین سرمایه بانک مسکن، تأمین سرمایه بانک ملت، تأمین سرمایه تمدن، تأمین سرمایه سپهر، تأمین سرمایه کاردان، تأمین سرمایه لوتوس پارسیان، تأمین سرمایه نوین) به‌عنوان شاخص­های تأثیرگذار بانک­های سرمایه­گذاری و میزان سرمایه­گذاری کوتاه بانک­های سرمایه­گذاری و شاخص قیمت بورس استفاده‌شده است. روش تجزیه‌و تحلیل این پژوهش مدل اقتصادی سنجی خود رگرسیونی (پنل ور) می­باشد. با استفاده آزمون فیشر و آزمون هم انباشتگی جوهانسن ایستایی و روابط بلندمدت متغیرها مورد بررسی قرار گرفت نشان داده شد همه متغیرها در سطح صفر ایستا نبودند و با یک‌بار تفاضل گیری ایستا شدند و بر اساس نتایج آماره اثر و حداکثر مقدار ویژه دو رابطه بلندمدت در سطح 0.95 بین متغیرها وجود دارد. در ادامه با استفاده تحلیل شوک­ها و تجزیه واریانس نشان داده شد از بین شاخص­های تأثیرگذار بانک­های سرمایه­گذاری (عرضه اولیه) در بخش بانک­های دولتی و خصوصی بیشترین تأثیر بر شاخص قیمت بورس می­باشد.

کلیدواژه‌ها

واژه‌های کلیدی: شاخص؛ سرمایه‌گذاری؛ حجم معاملات؛ بازارهای اولیه؛ ثانویه بورس؛ ایران

اصل مقاله

بررسی اثرات شاخص بانک های سرمایه گذاری بر حجم معاملات بازار های

اولیه و ثانویه بورس ایران

                   

تاریخ دریافت: 26/07/1401                  تاریخ پذیرش: 28/09/1401

عباس پاپی­ زاده پالنگان[1] نعمت فلیحی*[2] شهریار نصابیان[3]

چکیده

بانک سرمایه‌گذار یک سازمان مالی است که بین شرکت انتشاردهنده اوراق بهادار و جامعه خریدار نقش واسطه ایفا می­کند؛ و ازآنجاکه تأمین مالی بیشتر شرکت­ها از طریق انتشار اوراق بهادار صورت می­گیرد و این روش سهم بسزایی در توسعه نظام تأمین مالی کشور دارد، بررسی نقش بانک­های سرمایه‌گذاری در فرآیند انتشار اوراق بهادار بسیار مهم می­نماید. هدف اصلی این مقاله؛ شناسایی شاخص­های بانک­های سرمایه­گذاری در بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس می­باشد. قلمرو زمانی تحقیق در بازه 1390 الی 1400 می­باشد، برای جمع‌آوری اطلاعت آماری از داده­های بازار اولیه، بازار ثانویه و تأمین مالی (تأمین سرمایه امید، تأمین سرمایه امین، تأمین سرمایه بانک مسکن، تأمین سرمایه بانک ملت، تأمین سرمایه تمدن، تأمین سرمایه سپهر، تأمین سرمایه کاردان، تأمین سرمایه لوتوس پارسیان، تأمین سرمایه نوین) به‌عنوان شاخص­های تأثیرگذار بانک­های سرمایه­گذاری و میزان سرمایه­گذاری کوتاه بانک­های سرمایه­گذاری و شاخص قیمت بورس استفاده‌شده است. روش تجزیه‌و تحلیل این پژوهش مدل اقتصادی سنجی خود رگرسیونی (پنل ور) می­باشد. با استفاده آزمون فیشر و آزمون هم انباشتگی جوهانسن ایستایی و روابط بلندمدت متغیرها مورد بررسی قرار گرفت نشان داده شد همه متغیرها در سطح صفر ایستا نبودند و با یک‌بار تفاضل گیری ایستا شدند و بر اساس نتایج آماره اثر و حداکثر مقدار ویژه دو رابطه بلندمدت در سطح 0.95 بین متغیرها وجود دارد. در ادامه با استفاده تحلیل شوک­ها و تجزیه واریانس نشان داده شد از بین شاخص­های تأثیرگذار بانک­های سرمایه­گذاری (عرضه اولیه) در بخش بانک­های دولتی و خصوصی بیشترین تأثیر بر شاخص قیمت بورس می­باشد.

واژه‌های کلیدی: شاخص، سرمایه­گذاری، حجم معاملات، بازارهای اولیه، ثانویه بورس، ایران.

طبقه بندی JEL : G41, G4, D9, D91‎‏   ‏

 

1- مقدمه

نظام مالی یک کشور مجموعه‌ای از بنگاه‌ها، بازارها، قوانین و مقررات و تکنیک­هایی است که در آن اوراق قرضه، سهام و سایر اوراق بهادار معامله می‌شوند و بدین گونه در سراسر دنیا گسترش یافته‌اند. شبکه بانکی، بورس اوراق بهادار، مؤسسات بیمه، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، مؤسسات مالی – اعتباری و نهاد های مشابه، در مجموع سازمان‌هایی هستند که بخش مالی اقتصاد کشور را تشکیل می‌دهند. بخش مالی به مجموعه‌ای از نهادها و سازمان‌هایی گفته می‌شود که عمدتاً به تجهیز منابع و تخصیص اعتبار می‌پردازند. تردیدی وجود ندارد که برای رشد فعالیت‌های اقتصادی نیازمند سرمایه­گذاری هستیم و زمانی درآمد ملی افزایش می­یابد که در اقتصاد به‌اندازه کافی سرمایه‌گذاری شده باشد. افزایش سرمایه‌گذاری نیز به‌نوبه خود مستلزم تجهیز منابع مالی بیشتر است و این وظیفه بر عهده بخش مالی است لذا توسعه بازارهای سرمایه از پیش‌نیازهای اصلی جهت رشد اقتصادی و افزایش رفاه اجتماعی است (فدایی خوراسگانی،1388)

توسعه نظام تأمین مالی برای بازار سرمایه در دو بازار اولیه و ثانویه متصور است. بازار اولیه بازاری است که در آن اوراق بهادار برای اولین بار معامله می‌شود و شرکت‌ها سرمایه موردنیاز خود را ازآنجا به دست می‌آورند؛ اما بازار ثانویه بازاری است که در آن اوراق بهادار قدیمی و موجود مجدداً دست‌به‌دست شده و مورد معامله قرار می‌گیرد. با مروری تاریخی بر فعالیت شاخص بانک­های سرمایه­گذاری درمی‌یابیم که در سال‌های اولیه پیدایش، فعالیت آن‌ها عمدتاً به بازار اولیه محدود بوده، اما به‌مرور حوزه فعالیتشان به بازار ثانویه نیز کشیده شده است. شاخص بانک­های سرمایه­گذاری با محصولات و خدمات متنوع خود، به‌طور مستقیم و غیرمستقیم موجبات توسعه نظام تأمین مالی را برای هر اقتصادی فراهم می‌آورند، اما ازآنجاکه طیف وسیعی از خدمات آن‌ها را درزمینهٔ تأمین مالی شاهد هستیم، در این بخش از نقش‌های غیرمستقیم صرف‌نظر کرده، به توضیح تفصیلی مواردی می‌پردازیم که به‌طور مستقیم در توسعه نظام تأمین مالی دخالت دارند.( خدا بخشی و شمسی،1396)

بانکداری سرمایه­گذاری به فعالیت­های اطلاق می­شود که با پذیره‌نویسی و انتشار اوراق بدهی و سهام جدید مرتبط هستند. اوراق بهادار جدید هم می­تواند اوراق بهادار اولیه­ای باشد که شرکت برای اولین بار آن را منتشر کرده است.که گاهی اوقات انتشار عمومی اولیه نامیده می­شود) و هم می­تواند اوراق بهادار ثانویه باشد( منظور اوراق بهادار ثانویه اوراق مربوط به حرکت‌هایی است که ورقه‌های سهام و بدهی آن‌ها قبلاً معامله شده‌اند(.ساندرز^[4] ,2003 ). به عبارتی؛ بانک سرمایه‌گذاری بانکی است که عمدتاً به خرید و انتشار اوراق بهادار اشتغال دارد و یا با اعطای وام بلندمدت به شرکت‌ها و مؤسسات سهام آن‌ها را در اختیار می‌گیرد به‌طوری‌که غالباً کنترل شرکت یا مؤسسه مزبور را به دست می‌آورد. (گلریز، ۱۳۸۰)

آنچه در تمام تعاریف بالا مشترک است فعالیت‌های بانک سرمایه‌گذاری است، اما در مورد برگردان واژه "Investment Bank به فارسی، همان‌طور که مشاهده می‌شود تفاوت‌هایی وجود دارد. دراین‌باره باید به این نکته اشاره کرد که اصطلاح «بانک سرمایه‌گذار تا حدی گمراه کننده است، چرا که بانک‌های سرمایه‌گذاری نه سرمایه‌گذارند و نه بانکدار، یعنی نه مانند بانک‌های تجاری و نه مانند صندوق‌های پس‌انداز، سپرده‌های دیگران را جمع‌آوری می‌کنند و نه وجوه خود را به‌طور دائمی برای سرمایه‌گذاری اختصاص می‌دهند، لذا در ایران به‌جای عبارت بانک سرمایه‌گذاری از اصطلاح «مؤسسات تأمین سرمایه» و در انگلستان از اصطلاحات بانک سوداگری» و «مراکز صادرکننده، و یا «مؤسسات پذیره‌نویسی، استفاده می‌شود.

می­توان گفت؛ بانک سرمایه­گذاری یک واسطه مالی است که درزمینه فروش اوراق بهادار و پذیره‌نویسی انتشار سهام جدید سهام خود برای جمع‌آوری وجوه سرمایه­ای تخصص دارد. بانکداری سرمایه‌گذاری بخش ویژه­ای از عملیات بانکی است که به افراد یا سازمان‌ها کمک می­کند تا در بازار اولیه ، جایی که اوراق بهادار جدید منتشر می‌شوند و با اقدام به نمایندگی از مشتریان خود ، نقش بسزایی در بازار ثانویه دارند ، جذب سرمایه کنند. آن‌ها به‌عنوان واسطه بین صادرکنندگان امنیت و سرمایه‌گذاران عمل می­کنند و به شرکت‌های جدید کمک می­کنند تا به سهام عمومی تبدیل شوند. بانک‌های سرمایه­گذاری انواع مختلفی از خدمات مالی مانند تجارت اختصاصی یا تجارت اوراق بهادار را برای حساب‌های خود ، مشاوره ادغام و خرید ، مالی با اهرم مالی که شامل وام پول به شرکت‌ها برای خرید دارایی و تسویه‌حساب است ، تجدید ساختار که شامل بهبود ساختار شرکت‌ها برای ایجاد کسب‌وکار کارآمدتر است و به آن کمک می­کند حداکثر سود و مسائل جدید یا IPO را کسب کند، جایی که این بانک­ها به شرکت­های جدید کمک می­کنند تا عمومی‌شوند (پراکش و همکاران^[5]،2018).

بانک‌های سرمایه‌گذاری در اویل قرن19به صورت غیررسمی توسط تجار و کارشناسان مالی برای پذیره‌نویسی اوراق بهادار، واسطه‌گری مالی در معاملات و تجدید ساختار مالی شرکت‌ها شکل گرفت. فعالیت اولیه آن‌ها ابتدا از جنوب اروپا به‌ویژه ایتالیا در قرون‌وسطی شروع شد و به‌طرف کشورهای شمال اروپا مانند انگلستان و هلند ادامه یافت. سابقه بانک‌های سرمایه‌گذاری در انگلستان به حدود 200سال قبل برمی­گردد. نقش اولیه این مؤسسات ابتدا تأمین مالی دولت‌ها بود. بعدها در تأمین مالی واردات و صادرات شرکت‌های کوچک‌تر نیز فعال شدند. نحوه تأمین مالی تجار توسط این مؤسسات این‌گونه بود که نام خود را روی برات نوشته و به‌طرف فروشنده کالا می‌دادند. این برات‌ها در بازار تنزیل می‌شدند. در انگلستان تا دهه 1970 بانک‌های سرمایه­گذاری به شکل‌های شرکت­های تضامنی فعالیت می­کردند. در دهه 1920فعالیت این مؤسسات در صنعت متمرکز شد و لذا رشد صنعت در این دوره در انگلستان مدیون رشد بانک‌های سرمایه­گذاری بود . تا سال 1929 بانک‌های تجاری و بانک‌های سرمایه‌گذاری از یکدیگر تفکیک نشده بودند. وقوع بحران ورشکستگی بانک‌ها را به دنبال داشت. در آمریکا تا قبل از بحران 1933-1929 بانک‌های تجاری نقش مهمی در انجام وظایف بانک‌های سرمایه‌گذاری داشتند؛ اما بعد از وقوع بحران که ابتدا در آمریکا رخ داد سوء استفاده‌های ناشی از تبانی بین بانکداری سرمایه‌گذاری و را برای مشتریانی که از موقعیت مالی نامناسبی برخوردار بودند باعث شد کنگره آمریکا در سال 1933 قانون بانکداری گلاس - استیگل محدود کردن فعالیت بانک‌های تجاری در انجام وظایف بانک‌های سرمایه‌گذاری تدوین و تصویب کند. با این قانون، ازآنجا فعالیت‌هایی مانند پذیره‌نویسی اوراق بهادار، انجام معاملات در بازار اوراق بهادار(به‌جز اوراق قرضه‌های دولتی و شهرداری‌ها) و نیز برقراری ارتباط با مؤسسات اوراق بهادار برای بانک‌های تجاری ممنوع شد. طبق قانون این دو بانک حق مداخله در وظایف یکدیگر را نداشتند. این قانون عملاً نهاد های بازار پول و بازار سرمایه را تفکیک کرد. در نتیجه بر کارایی و سودآوری بانک‌های تجاری آمریکا اثر منفی داشت؛ اما بعداً متخصصان پولی و مالی متوجه شدند که عامل ورشکستگی بانک‌ها در بحران 1933-1929 به تداخل وظایف بانک‌های تجاری و بانک‌های سرمایه‌گذاری مربوط نبوده است. ازاین‌رو با وضع قوانین جدیدی از اواخر دهه 1950 به بانک‌های تجاری بزرگ اجازه داده شد تا با تأسیس مؤسسات وابسته به خود وظایف بانکداری سرمایه‌گذاری را در چارچوب محدودی انجام دهند. همچنین به بانک­های سرمایه‌گذاری به‌طورکلی مقررات نیز اجازه فعالیت محدود در قلمروظایف بانک‌های تجاری داده شد(تراویس و کینگ^[6]،2002). در سال 1999 با تصویب قانون گرام لیچ بیلی مالی مجاز به عقد قرارداد تعهد خرید و فروش اوراق بهادار قانون گلاس – استیگل لغو شد. طبق این قانون جدید شرکت‌های هلدینگ شدند. از تبعات اجرای این قانون، توسعه صنعت خدمات مالی به دنبال ادغام‌های بزرگ بین بانک‌ها و مؤسسات بیمه و شرکت‌های سرمایه‌گذاری بود . بدین ترتیب هلدینگ های مالی و بانکی به وجود آمدند. به‌طوری‌که این مجتمع‌های مالی می­توانند در معاملات اوراق بهادار، عملیات بانکداری، بیمه گری و هر فعالیت مالی، پولی و بانکی درگیر شوند.(آسیابی اقدم و همکاران،1401). همچنین هلدینگ های مالی می‌توانند در فعالیت‌هایی که جنبه مالی ندارد به‌شرط آنکه درآمد حاصل از فعالیت‌های غیرمالی بیش از 5 درصد درآمدهای حاصل از فعالیت‌های مالی نشود مشارکت کنند. اگر هلدینگ مالی قبلاً فعالیت تجاری غیرمالی داشت می‌تواند تا 15 سال دیگر آن فعالیت را ادامه دهد، به‌شرط آنکه حداقل 85 درصد از درآمد تلفیقی هلدینگ مالی از طریق فعالیت‌های مالی حاصل شود. البته بازارهای اوراق بهادار موجود جهان در رتبه‌بندی‌های مختلفی جای می­گیرند. اوراق بدهی معمولی، اوراق بدهی قابل‌تبدیل، بدهی با رتبه سرمایه‌گذاری، بدهی رهنی،اوراق وثیقه دار، عرضه عمومی اولیه(IPO) اوراق شهرداری‌ها وام سندیکاها از جمله انواع بازارهای اوراق بهادار هستند( خدا بخشی و شمسی،1395).

مهمترین بانک­های سرمایه­گذاری در جهان عبارتند از بانک سرمایه­گذاری مورگان، بانک سرمایه­گذاری آمریکا، بانک سرمایه­گذار گلدمن و بانک سرمایه­گذاری بار کلی است. در ایران برای جلوگیری از اشتباه در نام وظایف این مؤسسات با بانک‌ها از عبارت بانک سرمایه‌گذاری در قانون استفاده نشده است؛ زیرا اولاً عبارت بانک سرمایه‌گذاری یک اصطلاح بی‌مسمایی است و اصلاً بانک سرمایه‌گذاری نقش یک بانک را عهده‌دار نیست؛ یعنی کار آن‌ها مانند بانک‌ها جذب انواع سپرده‌ها و پرداخت انواع وام‌ها و تسهیلات اعتباری نیست. ثانیاً کار اصلی و اولیه آن‌ها سرمایه‌گذاری مانند یک شرکت سرمایه‌گذاری نیز نیست. بانک سرمایه­گذاری یک فعالیت مالی غیر بانکی انجام می­دهد در ایران طبق بند « 5»ماده (4 )قانون بازار اوراق بهادار صدور، تعلیق و لغو مجوز فعالیت شرکت‌های تأمین سرمایه از جمله وظایف شورای عالی بورس و اوراق بهادار است. در این قانون شرکت تأمین سرمایه تعریف وظایف کلی آن بیان شده است. طبق این قانون در بدین ترتیب سابقه فعالیت بانک‌های در شهریورماه1386 مجوز فعالیت برای دو شرکت تأمین سرمایه یکی به نام امین و دیگری نوین صادر شد.

می­توان نتیجه گرفت که؛ فعالیت­های بانکداری سرمایه‌گذاری حساس است؛ زیرا سیستم بانکی جهانی هیچ تعریف قانونی و صریح از فعالیت‌های بانکداری سرمایه‌گذاری وجود ندارد. طبق گفته  هارتمن باسلی و همکاران^[7](2010) تأمین مالی خارج از محدوده فعالیت­های بانکداری سرمایه‌گذاری است. ضرورت  توسعه بانک سرمایه‌گذاری و سایر ارائه‌دهندگان خدمات مالی در بیشتر معاملات M&A متنوع است، زیرا اولاً بانک­های سرمایه‌گذاری از متخصصانی استفاده می­کنند که در مذاکره و همچنین در ارزیابی و ساختار معاملات پشتیبانی می­کنند. ثانیاً، شاخص بانک­های سرمایه­گذاری دیدگاه مستقلی از خارج دارند که به آن‌ها امکان می­دهد مشاوره­ای بی­طرفانه ، به‌ویژه توصیه‌های استراتژیک و تاکتیکی بدهند. ثالثاً ، شاخص بانک­های سرمایه­گذاری قادر به تأمین مالی معاملات M&A هستند. شرودر  و همکاران^[8] و2012). روش رایج در ایران آن است که تقریباً همه انتشار سهام و اوراق مشارکت و حق تقدم‌ها توسط شرکت‌های تأمین سرمایه تضمین فروش نمی‌شود. اگرچه عدم انعقاد قرارداد با این شرکت‌ها باعث صرفه‌جویی در هزینه‌های کارمزد می‌شود، اما اگر قیمت بازار به کمتر از قیمت پذیره‌نویسی تنزل کند، عرضه اوراق بهادار با شکست مواجه می‌شود. شکست عرضه هزینه فرصت‌های ازدست‌رفته در پروژه‌های سرمایه‌گذاری با NPV مثبت، هزینه عدم بازپرداخت تعهدات مالی با هزینه تأمین مالی موقتی و اضطراری را بر شرکت ناشر تحمیل می­کند؛ اما ازآنجاکه اغلب سهام در ایران به قیمت اسمی پذیره‌نویسی می­شوند و قیمت بازار سهام معمولاً بالاتر از قیمت اسمی است، ازاین‌رو تفاوت انگیزه سرمایه‌گذاران را به خرید و پذیره‌نویسی تشویق می‌کند. حضور، شرکت‌های تأمین سرمایه باعث می‌شود فروش سهام به قیمت اسمی انجام نشود. مهم‌ترین نقش این شرکت‌ها آن است که اوراق بهادار را به قیمت بازار (یا ۲-۵ درصد کمتر از قیمت بازار) در مدت کوتاهی بازاریابی و به فروش رسانند. در نتیجه تعداد سهام کمتری برای تأمین سرمایه موردنظر منتشر شده و سود هر سهم EPs و سود تقسیمی هر سهم DPs° کمتر رقیق می‌شود؛ زیرا رقیق شدن این دو باعث کاهش قیمت بازار سهام می‌شود. هدف  از این مطالعه ، بررسی  زمینه­های فعالیت­ها و قوانین مربوط به شاخص بانک‌های سرمایه­گذاری در سایر کشورها و پیاده­سازی آن مخصوصاً در بازار شاخص قیمت بورس ایران می­باشد. با توجه مطالب  بالا، این رساله درصد پاسخ­گویی به این سوال­ می­باشد؛ اولاً؛ شاخص بانک­های سرمایه­گذاری تأثیرگذار بر شاخص قیمت و حجم معاملات بورس و فرا بورس ایران کدامند ؟و ثانیاً از طریق  کدام کانال­ها بر شاخص قیمت بورس اوراق بهادار تأثیرگذار بیشتری دارد؟.

 

 

 

 

2- ادبیات تحقیق

2-1- نقش بازار اولیه و ثانویه در گسترش بازارهای مالی

یکی از راهکارهای تنوع‌بخشیدن به ابزارهای مالی، طراحی و پیاده­سازی ابزارهای مـالی جدیـد و تأمین مالی طرح­های مختلف اقتصادی به وسیله آن می‌باشد. شیوه­های متنوع و گونـاگونی بـرای تأمین مالی طرح­ها در بازارهای مالی در سرتاسر جهان به کار گرفته شده است، ولی با توجـه بـه ملاحظات شرعی، همه این ابزارها قابلیت پیاده شدن و به‌کارگیری در جوامع اسلامی را ندارند .(آسیابی اقدم و همکاران،1400). از این‌رو، ضروری است علاوه بـر اسـتفاده از تجربیـات کشـورهای موفـق در زمینـه ابزارسـازی و تنوع‌بخشی به آن، بازارهای مالی و ارتباط آن‌ها باهم، متناسـب بـا سـاختار و مکتـب اقتصـادی جامعه شکل بگیرد و قبل از صدور مجوز برای ظهور و انتشار هر ابزار خاصی، جایگاه و کارکرد آن در بازار، به‌خوبی تبیین شود. زیـرا هـر ابـزاری در بازارهـای مـالی پاسـخگوی نیازهـای ویژه‌ای می‌باشد. اهمیت بازارهای مالی در نظام مالی اسلامی نیز از این واقعیت ناشی می‌شود که اسـلام، بهره را ممنوع و تجارت را تشویق کرده است و این ممنوعیت بهـره موجـب وابسـتگی بیشـتر بـه سهام و تأمین مالی مبتنی بر دارایی شده است (سلمان، 1386).بازارهـای مـالی دنیـا عمدتاً براساس نرخ بهره کار کرده بنابراین در این بازارها نرخ بهره موقعیت دارایی‌ها و بدهی‌ها را تعدیل می‌کند (صالح‌آبادی،1385).

این موضوع سبب شده است تا متفکـران مسـلمان بـه دنبـال طراحی و معرفی ابزارهای مالی جدیدی باشند تا ضمن مطابقت با شریعت اسلام، نیازهـای رو بـه رشد کشورهای اسلامی را به‌خوبی تأمین مالی نماید و از درجه مناسبی از امنیـت، سـودآوری و نقدینگی را برای سرمایه­گذاران برخوردار باشند. طراحی ابزارهای نو با ایجاد طیف متنوع‌تری از بازارها و تسهیلات و با ممکن ساختن استفاده‌ی نهادهای مختلف از مزیتهـای نسـبی خـود، در مجموع هزینه­های وساطت مالی را کاهش میدهد و همه­ی این مـوارد کـارآیی نظـام مـالی را در انجام کارکردهای اصلی اش افزایش میدهد. همچنین، در چنین حالتی سرمایهگـذاری د ر بخـش واقعی اقتصاد نیز افزایش پیدا می‌کند (میرمطهری، 1380).

بازار ثانویه فعال و پویا در فرآیند جذب و به کارگیری سرمایه نقش مؤثری دارد. فقدان یک بازار ثانویه مطمئن و کارآمد برای داراییهای مالی بازار سرمایه در کشور را دچـار مشـکل نمـوده است. از این رو کارایی بازار سرمایه به میزان زیادی در گرو داشتن بازار ثانویه و توجه به توسعه و تعمیق آن است. این بازار باعث ایجاد نقدینگی و جذابیت اوراق بهـادار شـده و سـرمایه گـذاران و صاحبان ثروتهای سرگردان اندک و کلان به را سوی بازارهای مالی می­کشاند. سـرمایه گـذاری در این بازار به دارایی افراد نقدینگی بخشیده و ارزش متعارف یـا تـوافقی آن را مشـخص مـی سـازد . وجود چنین ساختاری، هزینه جستجو خریداران و فروشندگان یـک دارایـی را کـاهش داده و بـا تلفیق تعداد زیادی معامله علاوه بر کاهش هزینه مبادلات، بـا کـاهش هزینـه جسـتجو معاملـه سرمایهگذار را ان برای خرید داراییهای مالی در بازارهای ثانویه تشویق می­کنند . بازارهای ثانویـه به صادرکننده اوراق بهادار نیز کمک نموده تا در جریان قیمت و ها بازده های تقاضا شده باشند و از طریق ایجاد نقدینگی، به سرمایه­گذاران سود رسانند. به دلیل وجود این ویژگیهـا و مزیـت هـا این بازار نقش مهمی در کارآمدی، رونق و گستردگی بازارهای مالی دارد.

افزایش کارایی بازارهای مالی هدف اولیه سیاستگذاران و قانونگذاران بـازار اسـت ( بـاروچ[9]، 1998). معیارهایی برای اندازه­گیری کارایی بازارها معرفی شده است. بازارهای مالی بایـد عـلاوه بـر تأمین نقدینگی برای شرکتهای صادرکننده سهام، به تخصیص وجوه بین آن‌ها نیز بپردازند (مان، ۱۹۹۳: ۲۰). تعیین قیمت در این بازار راهنمایی برای به جریان افتادن وجوه به سمت شرکت۔ هایی که سوددهی و ریسک کمتری دارند، می باشد. اگر این اتفاق صورت پذیرد، کارایی تخصیصی در جریان وجوه اتفاق می افتد. این امر زمانی اتفاق می افتد که قیمت ها ارزش ذاتی هر سهم را مشخص و منعکس کند؛ به عبارتی کارایی قیمت گذاری یعنی برابری قیمت سهام با ارزش ذاتی آن شرط لازم برای کارایی تخصیصی به شمار می آید. تساوی بین قیمت سهام و ارزش ذاتی آن نیز هنگامی پدید می آید که کارایی اطلاعاتی وجود داشته باشد(عبیدالله، ۲۰۰۲).

انتشار اطلاعات جدید در مورد سود یا ریسک فعالیت اقتصادی یک شرکت در بازار ثانویه با تغییر ارزش ذاتی اوراق تعدیل قیمت آن‌ها را به همراه دارد. اگر بازار از لحاظ اطلاعاتی کارا عمل کند، هیچ وقفه ای در انتشار و دستیابی به اطلاعات وجود نداشته و تعدیل قیمت بسیار سریع و دقیق خواهد بود؛ زیرا قیمت ها باید همه اطلاعات مربوط به شرکت را منعکس کنند؛ ازاین‌رو داشتن اطلاعات پنهانی از شرکت نیز باعث به دست آوردن هیچ گونه بازده اضافی نخواهد شد (ساندر و میلون[10]،2007). کارایی قیمت گذاری زمانی اتفاق می­افتد که کارایی عملیاتی وجود داشته باشد. هزینه بالای معاملات مانع از تعدیل سریع و دقیق قیمت میشود؛ بنابراین، هر گونه اقدامی که هزینه معاملات را کاهش داده (کارایی عملیانی)، سرعت انتشار و دقت اطلاعات را افزایش دهد (کارایی اطلاعاتی) یا فرایند پردازش اطلاعات به وسیله­ی سهامداران را بهبود بخشد (کارایی قیمت گذاری)، گامی در جهت بهبود کارایی تخصیصی بازار به شمار می آید. البته بازار باید در معرض جریان دو طرفه اطلاعات باشد؛ به عبارت دیگر، بازار کارا چنان است که در هر مقطعی از زمان، عده ای در آن خریدار و عده ای فروشنده اند، فقط در این وضعیت است که حجم معاملات بالا می رود؛ بازار راحت تر به تعادل عرضه و تقاضا می­رسد و قیمت، برآیندی از نظریه های گوناگون در تعیین ارزش سهام می‌شود.

جوهره اصلی شکل گیری یک نظام مالی کارا، وجود یک بازار ثانویه عریض و عمیق است. در واقع بدون وجود یک بازار ثانویه، هر شخصی که اقدام به خرید اوراق بهاداری نماید، چنانچه آن اوراق بهادار تاریخ سررسید داشته باشند، ناگزیر به نگهداری آن تا سررسید است و یا اگر اوراق بهادار فاقد تاریخ سررسید باشد ؛ مانند سهام عادی، سهام ممتاز یا اوراق قرضه دولتی بدون سررسید - ناگزیر به نگهداری آن تا پایان عمر است. در چنین مواردی، خرید اوراق بهادار در صورتی تصمیم عاقلانه خواهد بود که خریدار نسبت به نگهداری آن برای مدت زمان طولانی اطمینان داشته باشد. حال با وجود بازارهای ثانویه، حتی به رغم کارآمدی متفاوت بازارها این احتمال وجود دارد که با کسب سود یا تحمل زیان اوراق بهادار خریداری شده را پیش از تاریخ سررسید آن واگذار نمود(نگین تاجی و همکاران،1401).

بنابراین هدف اصلی که تخصیص مطلوب و بهینه منابع در بازار اولیه است، عملی نیست مگر این که بازار ثانویه از کارایی لازم برخوردار باشد. در صورت عدم وجود چنین بازاری، نه تنها بیشتر سرمایه‌گذاران تمایلی به خرید اوراق بهادار از خود نشان نمیدهند بلکه انتظار بازدهی نسبتا زیادتری را به خاطر پوشش ریسک ناشی از عدم نقدینگی دارایی های مالی دارند. میزان توسعه یافتگی بازار ثانویه، از عوامل تعیین کننده در رشد و کارایی بازار اولیه می باشد.(نظرپور،1391)؛ بنابراین با وجود بازار ثانویه، امکان فروش اوراق بهادار در بازار اولیه تسهیل شده و دارندگان این اوراق می‌توانند بدین وسیله به وجوه نقد دست یابند. هرچه نقد شدن داراییها با سهولت بیشتری صورت گیرد مشارکت در بازار نیز بیشتر شده و سبب می‌شود مازاد نقدینگی افراد به‌جای سرازیر شدن به بازار کالا، به بازارهای مالی وارد شده و یکی از مطمئن ترین راه­های جمع‌آوری وجوه لازم برای سرمایه‌گذاری، شکل گیرد. دولت‌ها، شهرداری ها واحدهای تولیدی و تجاری به‌جای دریافت تسهیلات از بانک‌ها، می‌توانند تحت ضوابطی از طریق انتشار واگذاری اوراق بهادار، سهام عادی، سهام ممتاز، اوراق مشارکت و سایر اوراق مالی، نیازهای خود را از این طریق تأمین کنند. رقابتی شدن بازار پول و سرمایه با استفاده از این بازار موجب شفافیت متغیرهای اصلی اقتصاد چون قیمت ها، نرخ های سود و هزینه می گردد و در نتیجه زمینه ی سوء استفاده انحصاری مؤسسات پولی و بانکی را از بین می برد و نرخ های سود بانکی را به نرخهای بازده واقعی اقتصاد نزدیک می‌کند. اگر این بازار بهینه عمل نماید علاوه بر تحرک و پویایی بازار اولیه، باعث تأمین منابع مالی دراز مدت و مدیریت خطر پذیری و ریسک خرید اوراق بهادار شده و نقش بسزایی در کاهش بی اطمینانی در بازارهای مالی داشته، همچنین موجب افزایش حجم سرمایه‌گذاری ها، به‌ویژه در فعالیت‌های بلندمدت اقتصادی می‌شود. برای اجرای یک عملیات بازار باز موثر و کارا بایستی شرایط مشخصی وجود داشته باشد. اولا داشتن بازاری که در آن دارایی های مالی به راحتی و بصورت مکرر معامله شوند، که این شرط با کار کرد شماره یک برآورده می‌شود. ثانیآ گستردگی بازار از حیث تنوع ابزارهای مالی و عمق بازار، این شرط با کار کرد شماره دو پاسخ داده می‌شود. ثالثا عملیات بازار باز بایستی بتواند با تاثیر بر روی بازار اولیه اقتصاد را به سمت کارا شدن راهنمایی بنماید، این شرط توسط کارکرد شماره سه برآورده می‌شود.

 

2-2- پیشینه تحقیق

عباسی و همکاران(1387) در مطالعه­ای به بررسی ضرورت بانک­های سرمایه­گذاری (شرکت تأمین سرمایه) در بازار سرمایه کشور پرداختند. روش تحقیق مقاله حاضر به روش اسنادی به تحلیل می باشد . نشان داده شد؛ که در ایران انسجام رسمی بازار اولیه به تقویت قوانین مرتبط با این بازار بستگی دارد. ازآنجاکه در زمان تصویب این قوانین شرکت‌های تأمین سرمایه در کشور وجود خارجی نداشتند بنابراین جایگاه این شرکت‌ها در قوانین مربوط به بازار پول و سرمایه باید تعریف و تعیین شود. حدود یکسال از اولین مجوز فعالیت شرکت‌های تأمین سرمایه در کشور می گذرد. از این رو لازم است برای رشد و رونق بازار سرمایه اولیه کشور و جایگاه و نقش این شرکت‌ها در قوانین مرتبط تعریف شود. شرکت‌های تأمین سرمایه فقط در قانون بازار اوراق بهادار معرفی شده و در آیین نامه اجرایی این قانون نیز از این شرکت‌ها صحبت نشده است.

فدایی خوراسگانی(1388) در مقاله به بررسی توسعه فعالیت­های اقتصادی از طریق بانک­های سرمایه‌گذاری  پرداختند.  روش تحقیق مقاله حاضر به روش اسنادی به تحلیل می باشد . نشان داده شد؛ توسعه بخش مالی برای رشد اقتصادی و افرایش رفاه اجتماعی در هر جامعه ای ضروری می باشد. بخش مالی هر اقتصاد شامل بازار پول و سرمایه است. بازار پولی متأثر از سیاست های پولی و بازار سرمایه نیز در جهان از سه گروه بازار اوراق قرضه، بازار دیون رهنی و بازار سهام تقسیم بندی می‌شود. در ایران بازار سرمایه فقط محدود به بورس اوراق بهادار و اوراق مشارکت بوده که لازم است جهت توسعه این بازار، از توسعه ابزارهای نوین قانونی همچون صندوق‌های سرمایه‌گذاری و شرکت تأمین سرمایه بانک سرمایه‌گذاری استفاده نمود. توسعه بانک‌های سرمایه‌گذاری به‌عنوان واسط بین ناشر اوراق بهادار و عامه سرمایه‌گذاران می‌تواند فعالیت‌های کاگزاری، معامله گری، بازار گردانی، مشاوره، سبد گردانی، پذیره‌نویسی، تعهد پذیره‌نویسی و فعالیت‌های مشابه را در جهت تجهیز و تخصیص منابع مالی و رشد مالی شرکت‌های سرمایه‌گذار در بورس و نیز اجرای قانون اصل ۴۴ را گسترش داده که این فعالیت ها می‌تواند اثر گذاری مطلوبی بر رشد اقتصادی داشته باشد.

صفری(1394) در تحقیقی به بررسی چالش­های موجود و راهکارهای پیش رو بانکداری سرمایه­گذاری در توسعه نظام تأمین مالی کشور پرداختند. نشان داد تأمین مالی طرح های اقتصادی، روش های گوناگونی دارد. یکی از مهم‌ترین این روش ها، تبدیل پس‌انداز به سرمایه‌گذاری است، که مرسوم ترین شکل آن خرید و فروش اوراق بهادار در بازار سرمایه است. هر دولتی می کوشد با بکارگیری ساز و کارهای بروز و کار آمد، به تسهیل انتقال وجوه از طرف پس‌انداز کنندگان به‌طرف دیگر یعنی سرمایه‌گذاران کمک کند. بانکداری سرمایه‌گذاری یکی از این ساز و کارهای نوظهور است که با ارایه خدمات و محصولات متنوع باعث رونق هر چه بیشتر بازارهای مالی گشته است. چالش هایی که بانک‌های سرمایه‌گذاری در این مسیر با آن مواجه هستند، در سه حوزه ابهامات قانونی، متنوع نبودن ابزارهای مالی، و مشکلات مربوط به منابع انسانی مطرح شده است.

خدابخشی و شمسی(1395) در مقاله­ای به بررسی بانک­های سرمایه­گذاری به‌عنوان ابزاری برای توسعه بازار سرمایه و تاثیر آن بر توسعه اقتصادی پرداختند. مقاله حاضر بصورت روش اسنادی به تحلیل و بررسی ضرورت توسعه بانک‌های سرمایه‌گذاری در کشور جهت رونق بیشتر بازار سرمایه و به تبع آن چرخه فعالیت‌های اقتصادی می پردازد.. بخش مالی هر اقتصاد شامل بازار پول و سرمایه است. بازار پولی متأثر از سیاستهای پولی و بازار سرمایه نیز در جهان از سه گروه بازار اوراق قرضه، بازار دیون رهنی و بازار سهام تقسیم بندی می‌شود. در ایران بازار سرمایه فقط محدود به بورس اوراق بهادار و اوراق مشارکت بوده که لازم است جهت توسعه این بازار، از توسعه ابزارهای نوین قانونی همچون صندوق‌های سرمایه‌گذاری و شرکت تأمین سرمایه (بانک سرمایه‌گذاری استفاده نمود. توسعه بانک‌های سرمایه‌گذاری به‌عنوان واسط بین ناشر اوراق بهادار و عامه سرمایه‌گذاران می‌تواند فعالیت‌های کارگزاری، معامله گری، بازارگردانی، مشاوره، سبدگردانی، پذیره‌نویسی، تعهد پذیره‌نویسی و فعالیت­های مشابه را در جهت تجهیز و تخصیص منابع مالی و رشد مالی شرکت‌های سرمایه‌گذار در بورس را گسترش داده که این فعالیت ها می‌تواند اثرگذاری مطلوبی بر رشد اقتصادی داشته باشد.

شرودر  و همکاران(2012) نشان دادند فعالیت­های بانک­های سرمایه‌گذاری را که شامل فعالیت در باز اولیه فعالیت در بازار ثانویه و مشاوره  می­باشد، تفکیک کرده  و تأثیر هریک از این فعالیت ها را بر رشدشرکت­های بزرگ صنعتی ارزیابی کردند و نشان دادند که  فعالیت بانک‌های سرمایه­گذاری  بر رشد شرکت­های تأثیر مثبت دارند و همچنین نشان دادند که که بانک­های فعال درزمینهٔ بورس شوک­ کمتری را پس از بحران سال 2008 تجربه کردند. شرودر و همکاران در ادامه نشان دادند که شرکت­های که از خدمات بانک  سرمایه­گذاری  استفاده می‌کنند کمتر در مقابل شوک های اقتصاد کلان آسیب­پذیر هستند.

آرورا تکسیریا، آنابلا"^[11](۲۰۱۶)، به بررسی میان رشد اقتصادی و ساختار بازار سرمایه و سرمایه انسانی طی سال‌های (۱۹۶۰-۲۰۱۷) برای کشورهای توسعه یافته (OECD) می پردازد. نتایج حاکی بر آن است که سرمایه انسانی و تغییرات ساختاری در افزایش دانش صنایع تاثیر مثبت و معنی۔ داری را بر رشد اقتصادی می گذارد.

مار گواکس مک دونالد^[12] (۲۰۱۷)، به بررسی عوامل اختلال در بازار سرمایه بین المللی طی سال­های ۲۰۰۸-۲۰۱۴، برای اقتصاد کشورهایی با دارابودن بازارهای نوظهور می پردازد. نتایج حاکی بر آن است که این عوامل اختلال، تاثیر معنی داری بر روی دارایی ها و عملکرد بازار سرمایه دارند.

.ایکسوآن وینهوو" ^[13](۲۰۱۷)، عوامل تأثیرگذار در ساختار بازار سرمایه کشورهای در حال توسعه (نوظهور) را طی سال‌های ۲۰۰۶-۲۰۱۵ را توسط آزمون GMM بررسی می‌کند. نتایج نشان می دهد که عوامل موثر بر ساختار بازار سرمایه در کوتاه مدت و بلندمدت برای کشورهای موردنظر متفاوت می باشد.

پراکش و همکاران^[14](2018) در مقاله­ای به بررسی مورد نقش بانک‌های سرمایه‌گذاری در توسعه اقتصادی هند پرداختند. مقاله تحقیق قصد دارد نقش بانک‌های سرمایه‌گذاری را در سناریوی حاضر نشان دهد. مطالعه حاضر ماهیتی توصیفی دارد و از داده های ثانویه استفاده می‌کند. این مطالعه رشد ، توسعه ، عملکردها و نقش بانک سرمایه‌گذاری در اقتصاد هند را نشان می­دهد. نتایج نشان می­دهد  بانک سرمایه‌گذاری یک واسطه مالی است که درزمینهٔ فروش اوراق بهادار و تعهد در صدور سهام جدید سهام جدید برای جمع‌آوری وجوه سرمایه تخصص دارد. بانکداری سرمایه‌گذاری بخش ویژه ای از عملیات بانکی است که به افراد یا سازمان ها کمک می‌کند سرمایه خود را در بازار اصلی ، جایی که اوراق بهادار جدید منتشر می‌شود و با اقدام به نمایندگی از مشتریان خود ، در بازار ثانویه نقش بسزایی دارد. بانک‌های سرمایه‌گذاری تعهدات جدید بدهی و سهام خود را برای انواع شرکت‌ها انجام می‌دهند و در فروش اوراق بهادار کمک می‌کنند و ادغام و ادغام موسسات و سرمایه‌گذاران خصوصی را تسهیل می­کنند. سازمان بانکی سرمایه‌گذاری نقش میانی را بین سرمایه‌گذار و بازار سرمایه ایفا می­کند. بانکداری سرمایه‌گذاری بر اساس عوامل زیادی که شامل آگاهی از بانکداری سرمایه‌گذاری در بین سرمایه‌گذاران و سایر کارکردهای مختلف انجام شده توسط بانک‌های سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه هند قابل توجه شده است.

 

3- روش تحقیق

این مطالعه از حیث هدف کاربردی و از نظر جمع‌آوری داده ها و اطلاعات توصیفی از نوع علی می­باشد. روش ﺷﻨﺎﺳﻲ از ﻧﻮع ﭘﺲ روﻳﺪادی اﺳﺖ. در این تحقیق تلاش شد؛ تا با تبیین تئوریک و طراحی یک مدل و با استفاده از روش­های اقتصادسنجی به شناسایی شاخص­های تأثیرگذار بانک­های سرمایه­گذاری در بخش بانک­های دولتی و خصوصی شاخص قیمت بورس پرداخته شود به‌گونه‌ای که تأثیر تجربی این ارتباط مورد تجزیه ‌و تحلیل قرار گیرد جامعه آماری این پژوهش شامل کلیه بانک‌های سرمایه‌گذار (شرکت­های تأمین سرمایه)در دوره زمانی 1390تا 1400 است که شامل شرکت­های تأمین سرمایه در ایران فعالیت می‌کنند 9 مورد می­باشد. عبارتند تأمین سرمایه امید، تأمین سرمایه امین، تأمین سرمایه بانک مسکن، تأمین سرمایه بانک ملت، تأمین سرمایه تمدن، تأمین سرمایه سپهر، تأمین سرمایه کاردان، تأمین سرمایه لوتوس پارسیان، تأمین سرمایه نوین است. .در این مطالعه  از مقاله آندریانشاه و مسینیس(2016)برای  مدل تحقیق استفاده‌شده است به شرح زیر می­باشد.

 

 

 

 

 

 

 

: شاخص بانک سرمایه­گذاری؛  : جریان تأمین مالی (شرکت­های تأمین سرمایه)؛ بازار اولیه: میزان سهام عرضه شده توسط مالکان اولیه شرکت در عرضه اولیه؛ : شاخص قیمت در بورس؛:  بازار ثانویه؛ : سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری  در کوتاه مدت

بانکداری سرمایه‌گذاری:بانکداری سرمایه‌گذاری با استفاده از ابزارهایی مانند پذیره‌نویسی اوراق، سرمایه لازم را برای اجرای طرح‌ها و پروژه‌ها فراهم می‌کند. به همین دلیل است که در ایران به بانک‌های سرمایه‌گذاری (Investment Banks) یا شرکت تأمین سرمایه گفته می‌شود.

بازار اولیه[15]:وجه مشخصه بازار اولیه این است که در آن شرکت­کنندگان در بازار (پس‌انداز کنندگان و سرمایه­گذاران) دارایی‌های مالی را مستقیماً از منابع اولیه آن خریداری می‌کنند. بازارهای اولیه، واحدهای اقتصادی را قادر می­سازند که نیازهای مالی خود را از طریق مراجعه به عموم و انتشار سهم تأمین نمایند. با انتشار سهام قابل مبادله در بازار، شرکت (سهامی عام) علاوه بر تأمین منابع مالی موردنیاز خود، بازاری نیز برای معاملات سهام فراهم می­سازد.

بازار ثانویه[16]: بازار ثانویه بازاری است که در آن معامله بر روی اوراق بهادار موجود که قبلاً انتشار یافته­اند، صورت می‌گیرد. در این بازار قیمت‌ها بر اساس مکانیزم عرضه و تقاضا تعیین می‌شود و شرایط لازم جهت تبدیل دارایی‌های مالی به وجه نقد فراهم می‌شود.

 

بازار ثانویه عبارتند از

• حساسیت سرمایه­گذاری به قیمت سهام:

این مطالعه برای محاسبه حساسیت سرمایه‌گذاری به قیمت سهام از رویکرد اسکر و همکاران (۲۰۱۵) که حساسیت را طی یک دوره زمانی تخمین می زند، پیروی می‌کند. در این مطالعه دوره زمانی بر اساس دوره تغییر تجمعی در یک شاخص عملکرد عملیاتی انتخاب می‌شود. حساسیت سرمایه‌گذاری به قیمت سهام (SENS) ضریب رگرسیون مربوط به معادله ۱ یا همان  است:

 

 

در معادله بالا، با  تغییر در کل خالص دارایی ثابت (اموال، ماشین آلات و تجهیزات) شرکت i در زمان t، 1-K1 سرمایه شرکت iدر زمان (1-t) و )، کیو توبین شرکت iدر زمان t است که به صورت نسبت مجموع ارزش بازار سهام و ارزش دفتری بدهی به ارزش دفتری کل دارایی محاسبه می‌شود. مسئله اصلی با این سنجه این است که حداقل دو سال داده برای یک رگرسیون با یک متغیر مستقل و یک متغیر وابسته نیاز است. برای تخمین  مربوط به سال ۳ از داده های سال‌های صفر تا ۳، برای سال ۴ از داده های سال‌های صفر تا ۴ و برای سال ۵ از داده های سال‌های صفر تا ۵ استفاده می‌شود.

 

• محتوای اطلاعاتی قیمت سهام

محتوای اطلاعاتی قیمت سهام شرکت طی دوره زمانی ابعد از عرضه اولیه (INFO) به صورت محاسبه می‌شود؛ به‌طوری‌که ضریب تعیین رگرسیون زیر است :

 

 

در معادله ۲،  بازده روزانه شرکتi در صنعتj در زمان ،  بازده روزانه بازار در زمان t  و ، بازده روزانه شاخص صنعتj در زمانt است. محتوای اطلاعاتی قیمت سهام طی دوره ۱۳ ۴ و ۵ ساله بعد از عرضه اولیه محاسبه می‌شود تفسیر معمول بالا بودن اطلاعات محرمانه قیمت سهام ( پایین تر یا بالاتر) این است که میزان اطلاعات نامتقارن بالاتر است و بنابراین روند تغییرات قیمتی سهام شباهت چندانی با روند تغییرات بازار و صنعت مربوطه ندارد، ولی در عین حال محیط اطلاعاتی باکیفیت تر است که به سرمایه‌گذاری کاراتر منجر می‌شود. اگرچه دو نوع تفسیر برای بالابودن عبارت وجود دارد: نخست، داسگوپتا و همکاران (۲۰۱۰) نشان دادند که بالابودن ممکن است به دلیل بالابودن اطلاعات خاص شرکت باشد و بنابراین بالا بودن محتوای اطلاعاتی قیمت سهام را نشان می دهد؛ اگرچه عدم شباهت روند تغییرات در بازده سهام با بازده بازار و صنعت ممکن است نشان از شفافیت کم محیط اطلاعاتی باشد. آن‌ها معتقدند شفافیت پایین تر در عملیات شرکت اطلاعات کافی را برای سرمایه‌گذارانی که به‌نوبه خود توانایی ادغام اطلاعات در قیمت سهام را ندارند، ارائه نمی‌کند که در آن صورت سرمایه‌گذاران، معامله گران بی اطلاع قلمداد می‌شوند. یک اعلانیه شرکتی باید شامل اعلانیهای اضافی با اهمیتی باشد که به‌نوبه خود باعث تعدیل قابل ملاحظه قیمت میشوند .دوم، گاها یک آشفتگی که مرتبط با اطلاعات واقعی نیست و فعالیتهای معاملاتی انجام شده توسط معامله گرانی که بدون تحلیل دادوستد می‌کنند، می‌تواند باعث جهش قیمت ها شود . این مطالعه توضیح می دهد که بالا بودن ممکن است بدلیل معاملات با حجم کم باشد. مادامی که سهام شرکت با حجم کم مبادله شود، قیمت سهام تغییر زیادی نخواهد کرد که به‌نوبه خود به بزرگتر منجر می‌شود تعداد معدودی از سرمایه‌گذاران به مبادله سهام شرکت‌های کمتر شناخته شده تمایل دارند که این حجم کم مبادله باعث تغییر قابل ملاحظه در قیمت نمی‌شود. قیمت سهام تنها در پاسخ به اطلاعات منتشر شده عمومی توسط شرکت‌ها ممکن است تغییر کند. هرچند این تغییر در قیمت سهام اطلاعات اضافی جدیدی برای یادگیری مدیران به همراه ندارد؛ همچنین در حالتی که تعداد تحلیل گران اندک باشد نیز به معامله با حجم کم منجر می‌شود.

 

• شاخص کل در بورس

شاخص کل که با نام شاخص کل قیمت (Tehran Exchange Price Index) نیز نامیده می‌شود؛ در سال 1369 فعالیت خود را آغاز کرده و به صورت یک سبد فرضی از کل شرکت‌های موجود در بازار سرمایه که بازدهی بورس را نشان می‌دهد و بیان کننده عددی است که بازدهی و تغییرات مثبت یا منفی کل بازار را نشان می‌دهد. در نظر داشته باشید که شاخص کل، میزان سود نقدی پرداختی به سهامداران را بیان نمی‌کند. برای شاخص یک واحد اندازه‌گیری خاص تعریف نشده و معمولاً یک سال مشخص را به‌عنوان سال پایه تعریف و تمام ارقام شرکت‌ها در آن به‌عنوان ارقام مبنا در سال پایه تعریف می‌شود.

 

• سرمایه‌گذاری

در علم اقتصاد، سرمایه‌گذاری به معنای تخصیص منابع مالی به یک یا چند دارایی مختلف، به امید به دست آوردن منابع با ارزش‌تر در آینده است.  دراین تحقیق میزان سرمایه­گذاری افراد در بازار مالی  میزان خرید سهام شرکت­ها  توسط حقوقی و حقیقی مد نظر می­باشد.

روش تجزیه‌و تحلیلمقاله الگوی رگرسیون خود توضیح برداری مدل پنل VAR P می­باشد؛ علت استفاده از مدل الگوی رگرسیون خود توضیح برداری مدل پنل به این دلیل است کهالگوی PVAR شبیه  IRIMAو برخلاف معادلات همزمآن‌که دارای معادلات ساختاری بر اساس نظریه‌های اقتصادی است ، فاقد مبنای نظری اقتصادی است چون از اطلاعات تئوریکی اندکی در مورد روابط بین متغیرها برای راهنمایی در خصوص تصریح مدل استفاده می‌کند . به‌عبارت‌دیگر عدم وجود محدودیت‌های متغیرکه سبب  اطمینان از تشخیص معادلات از یک سیستم ساختاری همزمان می‌شود ، در ساختار مدل ارائه خواهد شد.

 

 

4- تجزیه‌وتحلیل

در این مطالعه برای جمع‌آوری آمار و اطلاعات کمی موردنیاز نیز، ازصورت­های مالی بانک­های سرمایه­گذار عبارتند از تأمین سرمایه امید، تأمین سرمایه امین، تأمین سرمایه بانک مسکن، تأمین سرمایه بانک ملت، تأمین سرمایه تمدن، تأمین سرمایه سپهر، تأمین سرمایه کاردان، تأمین سرمایه لوتوس پارسیان، تأمین سرمایه نوین  در بازه زمانی 1390 الی 1400 استفاده‌شده است؛ و برای تجزیه‌و تحلیلآمار توصیفی از طریق نرم‌افزار12Eviews  انجام گرفت.

جدول (1)شاخص­های مرکزی و پراکندگی جریان تأمین مالی( ) بانک­های سرمایه­گذار [17]در بازه زمانی 1390الی 1400 نشان می‌دهد. میانگین جریان تأمین مالی( )09+e65.6  و میانه 2003601 میلیون ریال می­باشد. و بی؛ وین و کمترین مقدار جریان تأمین مالی( ) به ترتیب برابر11+e 4.11و 5700 میلیون ریال است. بیشترین و کمترین مقدار جریان تأمین مالی( ) بانک­های سرمایه­گذار مورد مطالعه مربوط به تأمین مالی لوتوس پارسیان و نوین می­باشد.

میانگین جریان بازار اولیه( )304770.1 و میانه115918 میلیون ریال می­باشد. و ؛ وترین و کمترین مقدار بازار اولیه( )به ترتیب برابر 3977892 و 367میلیون ریال است. بیشترین و کمترین مقدار جریان بازار اولیه( )بانک­های سرمایه­گذار مورد مطالعه مربوط به تأمین مالی سپهر و نوین می­باشد.

میانگین جریان بازار ثانویه( ) 09+e 9.51و میانه09+e 1.60 میلیون ریال می­باشد. و ؛ وترین و کمترین مقدار بازار ثانویه( )به ترتیب برابر 10+e 5.97 و 14505667میلیون ریال است. بیشترین و کمترین مقدار جریان بازار ثانویه( ) بانک­های سرمایه­گذار مورد مطالعه مربوط به تأمین مالی تمدن و لوتوس پارسیان می­باشد.

 میانگین شاخص قیمت در بورس( ))347795.2 و میانه80219 واحد می­باشد. و ؛ وترین و کمترین شاخص قیمت در بورس( ))به ترتیب برابر 13677248 و 25905.60 واحداست.بیشترین و کمترین مقدار شاخص قیمت در بورس( ) مربوط به سال1399 و 1390 می­باشد.

میانگین میزان سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )10+e 2.04  و میانه09+e 1.84 ریال می­باشد. و؛ وشترین و کمترین میزان سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( ) به ترتیب برابر 11+e5.14و 467825  ریال است. بیشترین و کمترین میزان سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( ) مورد مطالعه مربوط به تأمین مالی لوتوس پارسیان و نوین می­باشد.

 

 

 

 

جدول 1- آماره­های توصیفی متغیرهای تحقیق

نام متغیر	تعداد مشاهدات	میانگین	میانه	ماکزیمم	مینیمم	انحراف معیار	آزمون جاک برا	سطع معنی­داری
جریان تأمین مالی( )	99	09+e 95/6	200361	11+e 4.11	5700	9.0226	30039.89	0.000
بازار اولیه( )	99	304770.1	115918	3977892	367	589766.5	1660.351	0.000
بازار ثانویه( )	99	09+e 9.51	09+e 1.60	10+e 5.97	1405667	10+e 1.81	118.359	0.000
شاخص قیمت در بورس( )	10	347795.2	80219	1367248	25905.6	486557.6	33.9934	0.000
سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )	99	10+e2.04	09+e1.84	11+e 5.14	467825	10+e 8.56	2695.289	0.000

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

در این پژوهش ایستایی متغیرها با استفاده از آزمون فیشر مورد بررسی قرار گرفت که به شرح جدول(2)می­باشد.

 

جدول(2): بررسی مانایی(ایستایی )متغیرهای تحقیق

نام متغیر	نوع  آزمون	آماره t	سطح معنی داری	نتایج
جریان تأمین مالی( )	فیشر	29.6579	0.0182*	مانا در سطح صفر
بازار اولیه( )	فیشر	38.7997	0.0012**	مانا در سطح صفر
بازار ثانویه( )	فیشر	8.24561	0.9412	نامانا در سطح صفر
	فیشر	47.6886	0.0001***	مانا در سطح یک
شاخص قیمت در بورس( )	فیشر	0.91691	1.000	نامانا در سطح صفر
	فیشر	45.5855	0.0003***	مانا در سطح یک
سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )	فیشر	34.4296	0.0112**	مانا در سطح صفر

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

جدول(2) نشان  می­دهد ، با استفاده از  آزمون فیشر ایستایی یا مانایی متغیره­های تحقیق  بررسی شد. با توجه به  نتایج جدول(4-2) آماره آزمون(t) محاسبه شده برای متغیرهای پژوهش( جریان تأمین مالی( )، بازار اولیه( ) وسرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )) سطح خطا کمتر از 0.05 می باشد، بنابراین جریان تأمین مالی( )، بازار اولیه( ) و سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )  فرض صفر  این آزمون مبنی بر وجود ناایستایی رد می‌شود و پس فرض  آزمون ایستا بودن متغیرها در سطح صفر مورد قبول واقع می‌شود.  پس  نتیجه گرفته می­شود متغیرهای جریان تأمین مالی( )، بازار اولیه( ) و  سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری( )  درسطح  ایستا می­باشند. همچنین آماره آزمون(t) محاسبه شده برای متغیرهای پژوهش(بازار ثانویه( )، شاخص قیمت در بورس( ) و مقدار حجم در بورس( )) سطح خطا کمتر از 0.05 نمی باشد، بنابراین بازار ثانویه( )، شاخص قیمت در بورس( ) و مقدار حجم در بورس( )) پس از یکبارتفاضل گیری در  ایستا شدند.

 

آزمون ریشه واحد الگوی VAR

آزمون ریشه واحد الگوی  VAR مطابق نمودار(1) انجام گرفت. نشان می­دهد که تمامی ریشه ها کوچکتر از یک می‌باشند بنابراین مدل از ثبات برخوردار می­باشد.

 

 

نمودار(1) آزمون ریشه واحد الگوی AR

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

معیار شوارتز بیزین (SBC) بر اساس نتایج جدول(3)وقفه بهینه سه را نشان می­دهد، پس نتیجه گرفته می­شود بر اساس معیار شوارتز بیزین (SBC)بهترین وقفه سه می­باشد.

 

جدول(3): تعیین وقفه مدل PVAR

تعداد وقفه بهینه	LR	SBC	AIC	HQC
0	-----	215.033	214.8604	214.9282
1	103.9647	214.8279	213.7898	214.1966
2	115.8842	214.1950	212.2917	2130376
3	82.9578*	214.0363*	211.2679*	2123529*

منبع: یافته­های پژوهشگر

با توجه تعیین وقفه بهینه سه نتایج آزمون جوهانسن در جدول(4) بر اساس آماره اثرو آماره حداکثر مقدار ویژه نشان می­دهد؛ دو رابطه بلندمدت در سطح  0.95بین متغیرهای تحقیق وجود دارد.                             

 

جدول(4): نتایج آزمون تعیین مرتبه همگرایی در مدل

فرض	فرض	مقدارویژه	آماره اثرtrace	مقدار بحرانی سطح 0.05	Prob
*		0.999	1102.972	69.81889	0.000
*		0.9988	383.0016	47.85613	0.000
*		0.4116	32.88842	29.79707	0.0213
		0.091281	5.30215	15.49471	0.7759
		0.00622	0.324730	3.841465	0.5688
فرض	فرض	مقدارویژه	آماره حداکثرمقدار ویژهMax-Eigen	مقدار بحرانی سطح 0.05	Prob
*		0.999	719.9703	33.8768	0.000
*		0.9988	350.1132	27.5843	0.000
*		0.4116	27.5862	21.1316	0.0054
		0.091281	4.977419	14.26460	0.7447
		0.00622	0.324730	3.841465	0.5688

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

برآورد رابطه بلندمدت اثر شاخص بانک‌های سرمایه­گذاری از طریق بازار اولیه  بازار ثانویه  و تأمین مالی در بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس  رابطه بلندمدت اثر شاخص بانک‌های سرمایه­گذاری از طریق بازار اولیه  بازار ثانویه  و تأمین مالی در بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس بوسیله روش همجعی جوهانسون مورد بررسی قرار گرفت به شرح  جدول (5)  می­باشد:

 

جدول(5): برآورد رابطه بلندمدت اثر شاخص بانک‌های سرمایه­گذاری از طریق بازار اولیه  بازار ثانویه  و تأمین مالی در بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس  بر اساس مدل جوهانسون

نام متغیر	ضرایب متغیرها	انحراف معیار	آماراحتمالt
جریان تأمین مالی( )	7.32	3.3	2.218
بازار اولیه( )	8.50	0.0014	6071.42857
بازار ثانویه( )	3.96-	2.008	1.9721
سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( )	2.55	0.61243	4.1639

منبع: یافته­های پژوهشگر

جدول(5)نشان می­دهد :

• جریان تأمین مالی( ) بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس تأثیر مثبت دارد واز لحاظ آماری  مورد تأیید است.
• بازار اولیه( ) بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس تأثیر مثبت دارد واز لحاظ آماری  مورد تأیید است.
• بازار ثانویه( ) بخش­های دولتی و خصوصی بر شاخص قیمت بورس تأثیر منفی دارد واز لحاظ آماری  مورد تأیید است.
• سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( ) بر شاخص قیمت بورس تأثیر مثبت دارد  واز لحاظ آماری  مورد تأیید است.
• برآورد مدل تحقیق بر اساس روش خود رگرسیون برداری پنل

 

مدل را با روش خودرگرسیونی برداری با وقفه بهینه سه مورد برازش قرار می دهیم ، نتایج و معادله های در تخمین دستگاه  معادلات ضرایب و درصد توضیح دهندگی پارامترهای الگو ، اهمیت روش­های تک معادله  را ندارند و انتظار نمی­رود که کلیه ضرایب برآورده شده مربوط به وقفه متغیرها از نظر آماری معنادار باشند؛ اما ممکن است که ضرایب در مجموع براساس آماره Fمعنادار بوده باشند. به عبارتی در حالت کلی آماره آزمون  Fمعنی­دار بودن ضرایب را در مجموع تأیید می­کنند نتایج معادله به دست آمده بر اساس آزمون خود رگرسیونی(VAR)  به شرح جدول(6) می­باشد:

 

جدول (6): نتایج برآورد الگوی رگرسیون خود برداری پنل  PVAR

نام متغیر	ضرایب متغیرها	انحراف معیار	آماراحتمالt
شاخص قیمت(PIM)  در سه دوره گذشته	6.8952-	1.03863	6.6387-
جریان تأمین مالی( ) در سه دوره گذشته	2.58	5.207	0.4988
بازار اولیه( ) در سه دوره گذشته	0.2769	0.3578	0.7740
بازار ثانویه( ) در سه دوره گذشته	2.3807	3.705	0.00649
سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( )  در سه دوره گذشته	2.1708	2.4108	0.90230
شاخص­های آزمون
= 0.811                                  F=12.90436

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

نتایج جدول (6) نشان می­دهد آماره F بیان­گر معناداری کل رگرسیون به دست آمده است. به عبارتی این فرضیه که ضرایب متغیرهای مستقل مدل می­توانند صفر باشند رد می­شود ولی کل رگرسیون معنی­دار است. آماره R² که بیانگر قدرت توضیح دهندگی مدل ها را بیان می­کند که ضریب تعدیل شده  برابر با0.811صد است. به عبارتی 81درصد از تغییرات متغیر وابسته(شاخص قیمت(PIM)) به وسیله متغیرهای مستقل (شاخص قیمت(PIM)  در سه دوره گذشته،جریان تأمین مالی( ) در سه دوره گذشته،بازار اولیه( ) در سه دوره گذشته،بازار ثانویه( ) در سه دوره گذشته و سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( )  در سه دوره گذشته) توضیح داده شده است.

 

-تحلیل شوک داده ها  و مدت استهلاک آن‌ها

نتایج نمودارها نشان می­دهد که هرگاه تکانه یا شوکی به‌اندازه یک انحراف معیار بر متغیر شاخص قیمت(PIM)مورد مطالعه اعمال گردد چه تأثیری بر روی متغیرهای دیگر مستقل (شاخص قیمت((PIM، جریان تأمین مالی( ) ،بازار اولیه( ) ،بازار ثانویه( ) و سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( ))تحقیق دارد.

1. اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی شاخص قیمت((PIM

نمودار(2)اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی خود متغیر شاخص قیمت سهام((PIM نشان می­دهد؛ از سال اول الی سال سوم اثر شوک بصورت یکنواخت می­باشد، از سال سوم الی چهارم اثر شوک مثبت  بصورت صعودی در حال افزایش می­باشد، از سال چهارم الی پنجم اثر شوک مثبت و به صورت نزولی است، از سال پنجم  الی سال هشتم اثر شوک منفی  بصورت نزولی می­باشد از سال هشتم الی سال دهم اثرشوک منفی ولی کاهنده بوده رفته­رفته اثر شوک کاهش یافته و ناپدید می­شود. نمودار(2)ا:ثرشوک شاخص قیمت((PIM بر روی خود متغیر شاخص قیمت

 

 

2-اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی تأمین مالی( )

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

نمودار(3)اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی تأمین مالی( ) نشان می­دهد؛ از سال اول الی سال پنجم اثر شوک بصورت یکنواخت می­باشد، از سال پنجم الی نهم اثر شوک مثبت بصورت صعودی در حال افزایش می­باشد، از سال نهم الی دهم اثر شوک مثبت و به صورت نزولی است و رفته­رفته اثر شوک کاهش یافته و ناپدید می­شود

 

نمودار(3):اثر شوک شاخص قیمت((PIMبر روی تأمین مالی( )

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

3- اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی عرضه اولیه(PM)

نمودار(4)اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی عرضه اولیه(PM) نشان می­دهد؛ از سال اول الی سال پنجم اثر شوک بصورت یکنواخت می­باشد، از سال پنجم الی هشتم اثر شوک منفی بصورت نزولی می­باشد، از سال هشتم الی دهم اثر شوک منفی و به صورت صعودی است.

 

 

نمودار(4):اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی عرضه اولیه(PM)

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

4- اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی عرضه ثانویه(SM)

نمودار(5)اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی عرضه ثانویه(PM) نشان می­دهد؛ از سال اول الی سال سوم اثر شوک بصورت یکنواخت می­باشد، از سال سوم الی پنجم اثر شوک منفی بصورت نزولی می­باشد، از سال پنجم الی ششم اثر شوک منفی و به صورت صعودی و از سال ششم دهم اثر شوک مثبت و صعودی است.

 

 

نمودار(5):اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی عرضه ثانوی(SM)

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

5- اثر شوک شاخص قیمت((PIM بر روی سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( ) 

نمودار(6)اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( ) نشان می­دهد؛ از سال اول الی سال پنجم اثر شوک بصورت یکنواخت می­باشد، از سال پنجم الی هشتم  اثر شوک مثبت بصورت صعودی می­باشد، از سال هشتم الی نهم اثر شوک مثبت و به صورت نزولی و از سال نهم الی دهم اثر شوک منفی و بصورت نزولی است .

 

نمودار(6):اثرشوک شاخص قیمت سهام((PIM بر روی سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذاری(( )

منبع: یافته­های پژوهشگر

- تجزیه واریانس مدل

تجزیه واریانس به‌عنوان معیاری بر عملکرد پویایی، قادر است به تعیین بی­ثباتی هر متغیر در مقابل شوک وارده بر هریک از متغیرهای دیگر بپردازد، بنابراین برای تعیین سهم بی­ثباتی ایجاد شده در هریک از معادلات توسط متغیرها می­باید از تجزیه واریانس  استفاده کرد که در جدول­های زیر آمده است.در ستون اول جدول SE که خطای پیش­بینی متغیرهای مربوطه را  دوره­های مختلف (10)ساله نشان می­دهد به دلیل اینکه خطای پیش­بینی هر سال، روی خطای پیش­بینی سال بعد تأثیر می­گذارد، طی دوره زمانی با گذشت زمان، خطای پیش­بینی در حال افزایش است.

 

اثرتجزیه واریانس شاخص قیمت سهام(PIM)

جدول(4) اثرتجزیه شاخص قیمت سهام(PIM) نشان می­دهد در سال اول 100 درصد تغییرات توسط خود متغیرتوضیح داده می­شود. در سال دوم90.10درصد، در سال سوم 68.468، در سال چهارم 73.71، در سال پنجم 97.54، در سال ششم 88.95، در سال هفتم 49.173 ، در سال هشتم 90.79 ،  در سال نهم 96.366 و در سال دهم 82.504 درصد تغییرات از سوی خود متغیر شاخص قیمت سهام(PIM) توضیح داده می­شود.

2- اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری جریان تأمین مالی( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM)

جدول(6) اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری جریان تأمین مالی( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM) نشان می­دهد سال اول 100 درصد تغییرات توسط شاخص قیمت سهام(PIM) توضیح داده شده است. در سال دوم 0.076 ، در سال سوم0.162 ، در سال چهارم 0.156، در سال پنجم 0.053، در سال ششم 0.110، در سال هفتم 0.1376، در سال هشتم0.1376.، در سال نهم 0.02361 و در سال دهم 0.00724 درصد تغییرات شاخص قیمت سهام(PIM) توسط شاخص­های بانک‌های سرمایه‌گذاری جریان تأمین مالی( )  توضیح داده می­شود.

3- اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری بازار اولیه( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM)

جدول(6) اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری بازار اولیه( ) بر روی شاخص قیمت سهام(PIM) نشان می­دهد سال اول 100 درصد تغییرات توسط شاخص قیمت سهام(PIM) توضیح داده شده است. در سال دوم 9.809 ، در سال سوم28.5494، در سال چهارم20.338، در سال پنجم1.5866، در سال ششم 10.85403، در سال هفتم 45.928، در سال هشتم5.577، در سال نهم3.2690 و در سال دهم 16.9733 درصد تغییرات شاخص قیمت سهام(PIM) توسط شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری بازار اولیه( ) توضیح داده می­شود.

4- اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری  بازار ثانویه( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM)

جدول(6) اثر شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری بازار ثانویه( ) بر روی شاخص قیمت سهام(PIM) نشان می­دهد سال اول 100 درصد تغییرات توسط شاخص قیمت سهام(PIM) توضیح داده شده است. در سال دوم 0.0.00131، در سال سوم2.3695، در سال چهارم5.4863، در سال پنجم0.7878، در سال ششم 0.1566، در سال هفتم 4.446، در سال هشتم3.32375، در سال نهم0.3323 و در سال دهم 0.4569 درصد تغییرات شاخص قیمت سهام(PIM) توسط شاخص‌های بانک‌های سرمایه‌گذاری در بازار ثانویه ( ) توضیح داده می­شود.

5- اثر سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذار ( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM)

جدول(6) اثر سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذار ( ) بر روی شاخص قیمت سهام(PIM) نشان می­دهد سال اول 100 درصد تغییرات توسط شاخص قیمت سهام(PIM) توضیح داده شده است. در سال دوم 0.005292، در سال سوم0.450071، در سال چهارم0.30281، در سال پنجم0.29925، در سال ششم 0.028693، در سال هفتم 0.3410، در سال هشتم0.16885، در سال نهم0.00817 و در سال دهم 0.08312 درصد تغییرات شاخص قیمت سهام(PIM) توسط سرمایه­گذاری بانک‌های سرمایه‌گذار ( ) توضیح داده می­شود.

نتیجه­گیری: اثر شاخص­های بانک‌های سرمایه‌گذاری بازار اولیه ( )  بر روی شاخص قیمت سهام(PIM) بیشترین تأثیر را دارد.

 

جدول(6): اثرتجزیه واریانس شوک شاخص قیمت(PIM)

I	SM	PM	FIT	PM1	S.E	دوره
0.000	0.000	0.000	0.000	100	138378.0	1
0.005292	0.000131	9.8090	0.076411	90.10908	515679.2	2
0.450071	2.3695	28.5494	0.162858	68.46809	985446.8	3
0.30281	5.48638	20.3386	0.156171	73.71593	2298938	4
0.029925	0.78783	1.5866	0.053000	97.54261	13710372	5
0.028693	0.15669	10.85403	0.005648	88.95493	42051819	6
0.341040	4.44628	45.92801	0.110919	49.17375	66741522	7
0.168851	3.32375	5.5776	0.137643	90.79210	09+E2.6	8
0.008179	0.33237	3.2690	0.02361	96.36678	09+E1.30	9
0.058312	0.45691	16.9733	0.007243	82.50417	09+E3.28	10

منبع: یافته­های پژوهشگر

 

نتایج و پیشنهادات تحقیق

بر خلاف پژوهش­های پیشین، در این مطالعه نقش اثر شاخص­های بانک‌های سرمایه‌گذاری ( بازار اولیه و ثانویه و تأمین مالی) بر شاخص قیمت بورس در یک چارچوب یکپارچه بررسی شده و نشان داده شد؛ از بین شاخص­های بانک‌های سرمایه‌گذاری ( بازار اولیه و ثانویه و تأمین مالی) بازاراولیه  بانک‌های سرمایه‌گذاری بیشترین تأثیر  بر شاخص قیمت دارد. داو گورتن (۱۹۹۷)، معتقدند قیمت سهام نتیجه مجموع اطلاعات در اختیار تعداد زیادی شرکت کننده در بازار است که ممکن است برخی از آن‌ها اطلاعاتی فراتر از اطلاعات عمومی منتشر شده توسط شرکتها داشته باشند. قیمت بالاتر (پایین تر سهام در بازار ناقل اطلاعات مثبت (منفی) اضافی در مورد فرصتهای سرمایه‌گذاری و تصمیم های گذشته مدیران برای مدیرانی است که پاداش آن‌ها بر اساس مشوق های مدیریتی است. این ارزش گذاری بازار، بازخوردی از بازار مالی است و در مورد تصمیم های سرمایه‌گذاری نشان میدهد که یک پروژه اجرا یا لغو شود و یا به تأخیر بیافتد و یا به سرمایه‌گذاری که با بیش از حد منجر شود. بر اساس پژوهش ساب راهمانیام و تیتمان (۱۹۹۹) هدف اصلی مدیران به دست آوردن این اطلاعات ارزشمند از قیمت سهام پیش از عرضه عمومی است. فوکالت و فرسارت (۲۰۱۲)، فرض کرده اند که این فرآیند موجب بهبود کارایی تخصیص سرمایه شرکت می‌شود به علاوه آن‌ها ادعا می‌کنند که بالابودن حساسیت سرمایه‌گذاری به قیمت منجر به عملکرد عملیاتی بهتر شرکت می‌شود (مطالعات موجود در مورد حساسیت سرمایه‌گذاری به قیمت همواره نتایج نامعلومی نشان می‌دهند. برای مثال، مورک و همکاران (۱۹۹۰)، ادعا کردند که اطلاعات موجود در قیمت سهام اهمیتی برای مدیران ندارد؛ زیرا ارزش گذاری بازار اطلاعات اضافی دیگری جز ارزش گذاری داخلی ندارد (مورک و همکاران،1990). بلانیچارت و همکاران (۱۹۹۳)، معتقدند مادامی که قیمت سهام موارد بنیادی را به‌طور کامل منعکس نکند، ارزش گذاری بازار در تصمیم های سرمایه‌گذاری تأثیر محدودی دارد. آن‌ها نشان دادند که پاسخ مدیران به عدم قیمت گذاری درست بازار به صورت انتشار سهام جدید، تنها یک انتقال مالکیت از سهامداران قدیم به سهامداران جدید است. بیکر ورگلر (۲۰۰۲) و بیکر و همکاران (۲۰۰۳)، به این نتیجه رسیدند انتشار سهام یا کانال تأمین مالی به این اشاره دارد که مدیران زمانی که بازار سهام شرکت را بیش از واقع قیمت گذاری کرده است، تمایل به انتشار سهام دارند و زمانی که سهام کمتر از واقع قیمت گذاری شده باشد، تمایل به بازخرید سهام از بازار را دارند از طرف دیگر، پولک و ساپینزا (۲۰۰۸)، نشان دادند که مدیران لزوما به عدم قیمت گذاری درست در قالب انتشار سهام جدید پاسخ نمی‌دهند؛ بلکه پاسخ آن‌ها از طریق تغییر در استراتژی های سرمایه‌گذاری است.

 

 

[1]- گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی، دانشگاه آزاد اسلامی، تهران-ایران [e-mail]

[2]- گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی ، دانشگاه آزاد اسلامی، تهران- ایران(نویسنده مسئول) [e-mail]

[3]- گروه اقتصاد، واحد تهران مرکزی ،دانشگاه آزاد اسلامی، تهران- ایران [e-mail]

[4] Saunders

[5] Prakash et al

[6] Travis and King

[7] Hermann Buslei

[8] Schröder al et

[9] Barvch

[10] Sander and Milon

[11] Aurora .Teixeira,Anabelas

[12] Margaux MacDonald

[13] Xuan vinhvo

[14] Prakash

[15] PrimaryMarket

[16] Secondary Market or Aftermarket

[17] تامین سرمایه امید، تامین سرمایه امین، تامین سرمایه بانک مسکن، تامین سرمایه بانک ملت، تامین سرمایه تمدن، تامین سرمایه سپهر، تامین سرمایه کاردان، تامین سرمایه لوتوس پارسیان، تامین سرمایه نوین

مراجع

فهرست منابع

• آسیابی اقدم، ل. رحیم­زاده، ا. و رجایی،ی.(1401).اثر متغیرهای اقتصادی بر رفتار قیمت سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار. فصلنامه اقتصاد مالی، دوره 16، شماره 59: 126-105.
• آسیابی اقدم، ل. رحیم­زاده، ا. فلیحی، ن. و رجایی،ی.(1400). انتخاب سبد دارایی سهام مبتنی بر روش‌ اقتصاد رفتاری ( مورد مطالعه بازار بورس تهران). فصلنامه اقتصادمالی، دوره 15، شماره55: 190-155
• جهانخانی،ع؛ و پارسائیان،ع.(1375). فرهنگ اصطلاحات مالی، تهران ؛ موسسه مطالعات و پژوهش­های بازرگانی ،چاپ اول.
• خدا بخشی،ا؛ و شمسی،ز(1395). بررسی بانکهای سرمایه­گذاری به‌عنوان ابزاری برای توسعه بازار سرمایه و تاثیر آن بر توسعه اقتصادی، دبیرخانه همایش بین المللی انسجام مدیریت و اقتصاد در توسعه شهری. تهران؛ 15-1.
• صفری، م.(1394). چالش­های موجود و راهکارهای پیش رو بانکداری سرمایه­گذاری در توسعه نظام تأمین مالی، مجموعه مقالات کنفرانس بین المللی توسعه نظام تأمین مالی در ایران،414-319.
• عباسی،ا. همکاران(1378). ضرورت بانک­های سرمایه­گذاری در بازار سرمایه کشور، دفتر مطالعات اقتصادی دانشگاه تربیت مدرس تهران.17- 4.
• گلریز، (1380). فرهنگ توصیفی اصطلاحات پول، بانکداری و مالیه بین المللی. تهران؛ فرهنگ معاصر ، چاپ اول.
• فدایی خوراسگانی، م(1388). توسعه فعالیت­های اقتصادی از طریق بانک­های سرمایه­گذاری در اقتصاد ایران، اولین همایش ملی اقتصاد  دانشگاه آزاد اسلامی واحد خمینی شهر؛20- 1.
• نگین تاجی، ز. گلمرادی آدینه­وند، ح. صادقی­نژاد، م.(1401). بررسی رابطه میان رشد اقتصادی، توسعه بخش بانکی و بازار سرمایه در ایران، فصلنامه اقتصاد مالی، دوره 16، شماره60: 212-195